美国上市公司私有化相关法律问题

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1、美国上市公司私有化相关法律问题（上）发布日期：2009-03-24   文章来源：互联网　近两年，中石油、中石化等纷纷对旗下的上市子公司发起了以终止上市为目的的要约收购，并宣称流通股股票终止上市交易后，收购人可能择机将这些上市子公司依法变更为全资有限责任公司或依法取消其独立法人地位，媒体称之为“上市公司的私有化”。[1]资本市场上出现的这一“私有化”(goingprivate)不同于国企改革中的“私有化”(privatization)，后者指国有股东退出企业，将股权转让给民营资本，而前者是指上市公

2、司公众股东接受大股东的收购条件而退出公司，使上市公司丧失公众公司性质。在这一过程中，如何既使大股东有确定手段来完成私有化、实现其战略意图，又能有效保护小股东利益，是一个富有挑战性的问题。由于美国作为世界上资本市场最为发达和成熟的国家，对此问题有了诸多实践与研究，法律制度和理论也最为翔实，因此，本文将对此作出相关介绍，以期对有识之士就我国上市公司私有化问题的研究提供启示与帮助。　　一、概述　　私有化在美国的第一次大规模涌现，是在20世纪70年代初。当时美国股市萧条，公司股票价格大跌，而此价格下跌并不

3、是因为公司利润下降造成的，这使得公司的股票市值严重低于其实际价值。为了利用股票价值被低估而获利，大多数上市公司，尤其是60年代后期在牛市时上市的公司，开始买回公众股东持有的股票。这些公司通过大幅度削减公众股东数量，使公司股份不再受《证券交易法》（1934年）第12条约束，并享受从证券交易所退市后的好处。在此过程中，那些谋划购买公众股份的大股东，最后成为存续公司的唯一股东。这一现象被称为上市公司的“私有化”。[2]　　在美国的文献中，其实没有唯一或确切的词语来表达“私有化”这一概念，但通常使用goi

4、ngprivate一词来指代“私有化”行为。不过，对于goingprivate实际上也没有完全一致的定义。SEC制定的规则13e-3(rule13e-3)[3]中使用了goingprivatetransaction一词。该规则从交易的目的和可能产生的效果对私有化进行界定，认为，私有化交易可能直接或间接地导致受《证券交易法》第12(g)条或第15(d)条管辖的权益证券持有人少于300人，或导致原来上市流通的权益证券不能再进行上市交易。可以说，规则13e-3对goingprivate的界定，侧重考虑私

5、有化对证券交易的影响，是从证券法视野进行的描述。布莱克法律词典将goingprivate界定为，通过终止公众公司的地位、使其发行在外的公众股份为单个股东或少数关联人所拥有，将公众公司变为封闭公司的过程。[4]RobertCharlesClark教授也认为，goingprivate是将公众公司变为封闭公司的过程。[5]这两种定义揭示了私有化对公司组织形式的影响，即私有化会导致公众公司变为一个由单个股东或关联股东集团控制的封闭公司。许多文献在此意义上使用goingprivate一词。　　美国语境下还有

6、freeze-out（排挤）一词与“私有化”联系紧密，在不严格区分的情况下，特别是在公司法领域讨论私有化问题时，多数人会用freeze-out来表达“私有化”的含义。布莱克法律词典将freeze-out解释为，大股东或董事会通过对小股东施加压力，迫使小股东在有利于控制人的条件下退出公司的过程。[6]Clark教授也认为，keeze-out是公司的控制人利用其控制权，迫使小股东丧失股东地位的交易。[7]可以说，freeze-out从对小股东权益影响的角度，反映了大股东将小股东排挤出公司、使其丧失股权

7、权益这一情况。从私有化的实践来看，私有化的完成通常都伴随着“排挤”的运用。　　结合上述分析，并考虑到文章论述的需要，本文研究的“私有化”将被界定为：拥有上市公司控制权的股东及其关联人，通过向目标公司的公众股东进行要约收购或者与目标公司进行合并等手段，以排挤小股东、实现对目标公司100%控制为目的，进行的一个或一系列交易活动。整个私有化过程通常包括了公众公司的下市或类似行为，但它不限于此，还包括退市公司的小股东被进一步完全排挤出公司。　　在美国，与私有化问题相关的法律规定集中在州公司法（主要是特拉华

8、州）和联邦证券法律中。虽然公司法与证券法的目标都是要保障私有化交易的公平性，但两者的理论基础与规制方法却是不同的。证券法采取对信息的报告(filing)、披露(disclosure)和传送(dissemination)施加特殊要求，通过禁止“欺诈(fraudulent)、欺骗(deceptive)及操纵(manipulative)行为”来实现公平。而公司法则通过禁止大股东违反其对小股东的信义义务来保证完全公平。[8]在接下来的部分，笔者将先介绍证券法对私有化的规制，其后再讨论公司法