融资融券理论与研究报告

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1、-融资融券：理论综述及在我国的实践意义朱灏(山东经济学院，济南250014)地址:山东省济南市二环东路7366号37-5信箱电话：15288868774邮箱：su-sugar@163.com摘要：融资融券交易又称信用交易，通常是指券商为投资者提供融资和融券交易，是海外证券市场普遍实施的一种成熟的交易制度。本文在介绍国内外学者对融资融券的主要作用、模式选择以及风险控制等三方面研究的基础上，对我国融资融券研究提出一些建议。关键词：融资融券风险监管模式选择Margin:TheoryandpracticalsignificanceinC

2、hinaZhuhao(ShandongEconomicUniversity，Jinan250014)Abstract:Margintradingisalsocalledthecredittransaction，usuallyreferstothebroker'stransactionfinancingandshortsellingisacommonpracticeinoverseasSecuritiesmarketasophisticatedtradingsystem。Thispaperintroducesmargintradi

3、ngandforeignscholarsonthemajorroleofmodeselectionandriskcontrolbasedontheresearchinthreeareasofourmarginofsomesuggestions。Keywords:MarginRiskRegulationMode-页脚---融资融券业务最早起源于美国，主要指证券公司向客户出借资金供其买入上市证券或者出借上市证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。其对市场的最显著影响在于实现了杠杆交易和卖空机制。各国专家学者对融资融券业务架构及风险管控

4、做出了大量研究和分析，我国学者在总结国外融资融券业务发展的基础上结合我国国情提出了许多适合中国发展的融资融券业务构架设想和风险管控措施。一国外融资融券业务的理论研究西方发达国家的融资融券交易是伴随着证券交易制度的产生而自发形成的，它建立在自由资本主义社会广泛而发达的社会信用体系基础之上，以明确的法律法规加以规范。因此国外学者对于融资融券的研究大都集中于融资融券与市场波动的关系和融资融券的价格发现功能等方面。1.融资融券业务与市场波动的关系在融资融券与市场波动关系的研究方面，境外研究者大多将视点集中在融资融券交易-页脚---对证券

5、市场浮动的影响，还有一部分学者通过研究融资融券保证金的变动探讨融资融券对市场变化造成的影响。（1）在融资融券交易对市场关系的研究方面，目前理论界存在两种截然相反的观点，大部分学者认为融资融券机制能够发挥市场稳定器的作用（以下称之为融资融券正效应说）。同时，也有一部分研究者认为融资融券业务的开展会增加交易市场波动，形成新的不稳定因素（以下称为融资融券的负效用说）。①融资融券的正效应说senchack和starks(1993)在区分了股票是否在交易所的期权交易的基础上，研究了融券交易对股市的影响，他们认为：因为这些有期权的股票融券信

6、息大多是不公开的，所以能融券的有期权的股票对股价下跌影响较小[1]1]。Figlewshki和Webb(1993)、King等(1993)的研究表明，卖空交易量同股价指数间存在着极为显著的正向变动关系，即指数高涨时卖空量大、指数低迷时卖空量小，因此卖空交易能起到平缓股价指数剧烈波动的作用，发挥了稳定整个市场运行的功效[2]2]。Woolridge和Dickinson(1994)、JamesJAngel（1997）通过研究融资融券交易与股价之间的关系，认为融券交易机制的存在并非是证券市场波动的根源，它不会加剧市场的波动，反而在一定

7、程度上具备稳定证券市场的功能[3]。另外，HazemDaouk和AnchadaCharoenrook（2003）研究发现，2001年下半年至2002年，在发达市场的国家中，允许融券交易的股票收益总的波动性反而比禁止融券交易的新兴市场还要低。同时，允许融券交易的市场里，发生股市崩盘的可能性也并不比禁止融券交易的市场高[4]。Bris，etal(2003)通过检验个股收益率的标准偏差、负收益率极端值的分布频数以及个股和市场收益率的偏度来验证卖空约束是否会稳定市场。结果发现，在允许股票卖空的市场中，收益率的波动性要低得多，负收益率极端

8、值的分布频数要小得多，这就意味着卖空交易可以起到稳定市场的作用。总之，融资融券正效用说认为融资融券卖空交易的存在并不会影响股票市场的正常波动，反而可以起到稳定市场的作用。②融资融券的负效用说Garbade(1982)、Bogen和Krooss（2004）认为信用