2019年固收年度观点及策略展望：长短风格切换，静待信用风险偏好修复

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1、目录n经济基本面：全球流动性拐点，经济下行压力增大n资金面：预计2019年流动性充裕，降准有空间n利率债：预计10年期国债收益率区间3%-3.5%n信用债：今年信用风险集中释放对明年而言是利好n投资建议：利率债拉长久期，相对看好中等级信用债主要结论n国际经济基本面：美国退出量化宽松并开启加息周期，日欧央行缩减量宽规模并前瞻指引逐步恢复货币正常化。预计全球流动性将收紧，全球面临流动性拐点。后量宽时期，全球央行资产负债表也将不同程度收缩。2019年发达国家和发展中国家经济面临下行压力。发达国家面临经济增长率将下降到潜在水平，人口老龄化也是发达国家中

2、期增长率不振的重要原因。新兴市场货币危机带来国内政治经济不稳。n中国经济基本面：中国“滞涨”是伪命题。但中国经济也存在下行压力，预计明年稳增长和防风险将放在更加突出的位置。预计2019年将继续维持稳健中性的货币政策基调，降准有空间。预计2019年通胀可控，PPI或呈现倒U型走势，上游工业品盈利能力相对较好使PPI不至于为负。n主要结论：信用风险释放对明年信用债发行环境有利。预计2019年地方政府专项债较今年规模有所上升，地方债供给或提前到2019年1月份。受信用环境恶化的影响，今年上半年信用债整体上处于供给被抑制状态。国家各部委陆续出台一系列政

3、策支持民营企业，预计明年信用债市场风险偏好将逐渐恢复，发行量至少不比今年差。n投资建议方面：利率债方面，前三季度金融机构整体配置需求集中在短端，鉴于银行间及货币市场利率大幅下行，债市可适当延长组合久期，做多中长期债券。信用债方面，国家各部委陆续出台一系列政策支持民营企业，预计明年信用债市场风险偏好将逐渐恢复，建议持有中高等级信用债。对于经营状况良好，中高等级的龙头民企信用债，可适当增持。n风险提示：中美贸易战谈判不及预期；信用环境恶化。经济基本面：全球流动性拐点，经济下行压力增大全球央行流动性拐点n以美联储为首的央行近年逐步退出量化宽松，全球流

4、动性收紧。后量宽时期，全球央行资产负债表也将不同程度收缩。n横截面数据显示：美联储资产4.1万亿美元，日本央行资产551.8万亿日元（折合约4.88万亿美元），欧洲央行总资产4.646万亿欧元（折合约5.3万亿美元），中国央行总资产35.83万亿元（折合约5.19万亿美元）。（时间截至12月1日）n时间序列显示：大国央行的资产负债表扩张速度近年明显放缓。全球央行流动性拐点n美联储：一是美国庞大的资产负债表正在削弱美联储利率的市场调控能力；二是美联储通过改变长短端利率防止经济过热；三是美国的减税方案和基建等宽财政措施，加快了美国经济复苏，通胀、失

5、业等指标向好。n欧元区：尽管经济复苏不及美国，但欧央行量宽面临无债可买的困境，推动了欧央行削减QE规模。n日本：退出QQE犹豫不决，与本国经济复苏不及预期有关。全球经济面临下行压力n鉴于贸易战影响及发展中国家主权货币危机，发达国家和发展中国家经济增速被主流预测机构下调。nIMF十月《世界经济展望》中将2018、2019年全球经济增速预期由3.9%下调至3.7%。n在全球贸易摩擦持续升温，美元走强导致新兴经济体货币大幅贬值。发达国家因产出缺口的缩小以及货币政策继续正常化，经济增长率将下降到潜在水平。人口老龄化也是发达国家中期增长率不振的重要原因。

6、IMF对世界主要经济体经济增速预测实际GDP增速（%）20172018E2019E美国2.22.9↑2.5↓欧元区2.42.0↓1.9↓德国2.51.9↓1.9↓法国2.31.6↓1.6－意大利1.51.2↓1.0↓西班牙3.02.7↓2.2↓日本1.71.1↓0.9↓英国1.71.4↓1.5↓中国6.96.6↓6.2↓印度6.77.3↑7.4↑东盟五国5.35.3－5.2↓巴西1.01.4↑2.4↑俄罗斯1.51.7↑1.8↑南非1.30.8↓1.4↑资料来源：IMF2018年10月世界经济展望中国经济同样面临下行压力n中国滞涨是伪命题：金

7、砖国家中，印度和中国经济增速均表现较好。但中国的通胀水平控制在3%以内，而印度通胀今年一致维持在3-5%的水平。中国经济增速换挡n自2001年中国加入WTO之后，中国与世界经济增速保持同步。2012年之后中国经济进入新常态，经济处于下行通道。n经济结构有所改善，贸易战对经济拖累明显。消费对GDP的拉动作用2018年以来维持在5%以上，资本形成总额对GDP的拉动在2%左右，两者相对平稳n制造业投资今年下半年以来增速有所回升，2018年10月增速9.1%，是3年以来的最高值。预计明年房地产调控或结构性放松，2019年投资将维持7%左右的增速。基建投

8、资增速继续承压，2018年下半年投资增速（不含电力）保持个位数增长。中国经济增速换挡中国通胀温和可控，2019年初或上行n预计2019年通胀可控，蔬菜