《机构投资者一定能稳定股市？》

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1、研究报告RESEARCHREPORT机构投资者一定能稳定股市吗？——理论和实证研究课题研究员何基报王霞深圳证券交易所综合研究所2005.12.16深证综研字第0121号机构投资者一定能稳定股市吗？内容提要1本研究是研究者进行投资者结构与资本市场发展关系研究中的阶段性成果，主要从理论和实证两个层面针对发展机构投资者的某些片面指导思想进行研究，而这关系着未来中国机构投资者发展的方向和路径选择。长期以来，无论是专业人士还是市场人士，都认为机构投资者肯定具有稳定股市的作用，甚至被认为是“被世界各国证券市场发展历程所证明了的公理，

2、绝不是什么‘未被证明的假设’”。本报告运用科学的理论研究方法和严谨的实证，对“机构投资者一定能够稳定股市”这个命题进行了深入研究。我们得出的结论是，机构投资者与稳定股市没有必然的联系，股价波动的大小与市场中复杂的投资者结构、市场环境和制度等等有关系，即使在相当理性的市场上，随着市场结构的变化，既出现股价波动随机构投资者比例增加而增加的情况，也出现股价波动随机构投资者比例增加而减少的情况。在市场其他要素给定的情况下，股价波动的大小是市场中投资者结构参数的非线性函数，那种企图通过控制参数的方法来达到控制股价波动的想法是不现实

3、的。对中国证券市场2003-2005年间机构投资者在稳定股价波动方面的实证研究也充分表明，机构投资者对整个市场价格波动的影响很小，而以证券投资基金为代表的机构投资者随着市场环境和结构的变化对股价波动的影响是不同的，有时增加股价波动，有时则减少股价波动，不能得出“机构投资者一定能够稳定股市”的结论。那种“发展机构投资者能够稳定股市”的指导思想没有理论依据，只是一厢情愿的想法。在此基础上，我们针对“机构投资者一定能够稳定股市”这一片面指导思想下发展机构投资者存在的问题，提出了若干建议。一、理论研究的结论我们按照国际上金融理论

4、研究的规范方法，证明了在市场产品机构、交易制度和规则体系等要素给定的情况下，股价波动是投资者结构参数（投资者结构是指按照资金、信息及对应的偏好和投资策略进行的投资者分类和比例构成）的函1目前正在收集国内外发展机构投资者经验和教训的相关资料，进行《我国应该如何进一步发展机构投资者？》课题研究。1机构投资者一定能稳定股市吗？数，因而机构投资者是否增加股价波动与投资者结构中的参数有关。具体来说，我们有如下主要结论：1．机构投资者与稳定股市没有必然的联系。即使在市场的产品结构和交易制度等市场要素给定的情况下，不同的投资者结构中机

5、构投资者比例的增加既可以增加股价波动，也可以减少股价波动。2．机构投资者的羊群行为既可以增加股价波动，也可以减少股价波动。在一定的投资者结构中，适度的羊群行为会使股价波动最小，而过强或者过弱的羊群行为都使股价波动增加。机构投资者羊群行为的强弱对股价波动的影响与投资者结构有关，有些投资者结构中，羊群行为强度的增加将增加股价波动，而另一些投资者结构中，羊群行为强度的增加则减少股价波动。3．即使市场上存在采取中短期投资策略的理性机构投资者，股价波动也不一定减少。在一些投资者结构中，股价波动反而随着理性机构投资者比例的增加而增加

6、，而在另一些结构中却随着该比例的增加而减少。即使在投资者结构中其他参数相同的情况下，理性机构投资者比例过多或过少均有可能增加股价波动。4．同样，市场中采取长期投资策略的理性机构投资者的增加，也并不一定导致股价波动的减少，在一定的投资者结构中，反而会增加股价波动。即使在投资者结构中的其他参数相同的情况下，若理性机构投资者比例超过临界值，股价波动会随着该比例的增加而增加，而低于临界值时，股价波动随着该比例的增加而减少。5．即使在不分红且没有重大利好消息支持的情况下，在一定的投资者结构中，机构投资者仍然能够通过买入来制造股价波

7、动，并从中获利。而投资者结构的变化（例如个人投资者比例和投资策略的变化，或者存在与该类机构投资者投资策略相反的其他类机构投资者等等）也可能使机构投资者的这种策略失败，从而起到抑制价格波动或市场操纵的作用。二、实证研究的结论中国证券市场这几年的发展及投资者结构的变化使我们能够对机构投资者是否具有稳定股市的功能进行实证分析。我们分析2003-2005年间深圳证券市场中机构投资者对股价波动的影响。实证研究分两部分，第一部分从机构投资者对大盘指数波动的影响来分析各类型机构投资者对整个市场波动的影响。第二部分研究证券投资基金（简称

8、基金）为代表的机构投资者是否一定能够减少股价波动。2机构投资者一定能稳定股市吗？1．从机构投资者对整个市场的影响角度得出的结论（1）我国机构投资者由于规模较小（交易量只占市场的10%左右），这决定了机构投资者对整个市场波动的影响是极其有限的。（2）机构投资者是否稳定股价波动是随着市场的变化而变化的。在2003-300