(研究报告)中国股市惯性策略和反转策略的实证分析

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1、中国股市惯性策略和反转策略的实证分析中国股市惯性策略和反转策略的实证分析[摘要]屮国股市系统风险占总风险的比重非常高,系统风险非常人。在这种情况下,单就反转策略和惯性策略而言,反转策略成功的可能性比较人,而且期望超常收益非常可观。惯性策略失败的可能性非常大,至少对于不能影响股票价格的投资者而言,惯性策略或“追涨杀跌”是最差的策略。理论回顾关于资产定价和市场有效性的大量实证研究发现股票收益存在一定的可预测性,特别是短期价格惯性现彖和长期价格反转现彖。这些现彖构成了反转投资策略和惯性投资策略的实证基

2、础。反转投资策略是指购买过去2〜5年屮表现糟糕的股栗,并卖出同期表现出色的股票。这种方法每年可获得大约8的超常收益(DebondtandThaler,1985)o尽管这个发现已经有十儿年的历史,但是这种超常收益的源泉却一直是争论的焦点。冇学者认为,这个超常收益可能是幻觉,是方法和度最谋差的产物(Merton,1987);也何学者认为,这个超常收益可能是真实的,但是它是随时间变化的风险的理性补偿(Fama,1991);然而,越來越多的学者倾向于认同行为金融理论的解释,认为这个超常收益来口于投资者反

3、应过度(DebondtandThaler,1985)。与此相反,JegedeeshandTitman(1993)®现了惯性策略的获利性:在3〜12月的较短吋期中,存在相当程度的股票收益惯性。惯性策略就是购买过去儿个月中表现良好的股票,卖出过去儿个刀中表现糟糕的股票。这与反转策略正好相反。关于惯性策略的人虽研究表明:(1)价格惯性策略是启利可图的。(2)这种超常收益与价格对企业收入突变的缓慢调幣和关。(3)分析师们的盈利预测是缓慢调整的。这些特点表明市场対信息(特别是公司收入信息)是反应不足的。传

4、统金融理论把反应过度和反应不足解释为界常现象,Fama(1998)认为,股票价格对信息的反应过度和反应不足是同样普遍的,这与市场有效性假说是一致的:这些界常现象只不过是偶然性结果。但是,这种解释被越来越多的人所怀疑。近年涌现出一些模型,其中包括barberis,hieiferandVishny(1998)的模型,Daniel,Hirshleiferandubrahmanyam(l998)的模型和Hongandtein(1999)的模型,这些模型从不同的角度整合了关于反应过度和反应不足的理论,这些

5、模型对反应过度和反应不足的解释已经超出了传统金融学的范畴。l.barberis,Shleifer和Vishny(1996)模型。假定投资者在进行投资决策时存在两种偏差,其一是代表性偏差(representativeias)^相似性偏差(similarityias),即基于近期数据与某种模式(比如股票上升或下降通道)的相似性来预测,过分重视近期数据;其二是保守性偏差(coervatism),即不能及时根据变化了的情况修正H己的预测。代表性偏差会造成投资者对新信息的反应过度,认为近期股票价格的变化反

6、映了其未来变化的趋势,从而错误地对价格变化进行外推,导致反应过度(overreaction)o保守性偏差会造成投资者对新信息的反应不充分,认为股票收益的变化只是一种暂时现象,未根据收益的变化充分调整对未來收益的预期,当示来的实际收益与先前的预期不符时,投资者才进行调整,导致反应不足。此外,投资者在代表性偏差和保守性偏差Z间的状态转移过程遵循贝叶斯法则。上述模型可以很好地解释短期投资收益惯性、长期投资收益反转等现彖。2.Danicl,Hirshcifci•和ubmmanyam(1998)模型。假定

7、投资者在进行投资决策时存在两种偏羌,其一是过度白信(overconfidence),其二是有偏白我评价(biasedelfattribution)或归因偏差。投资者通常过高地估计了自身的预测能力,低估自己的预测误差;过分相信私人信息,低佔公开信息的价值。在DHS模型中,过度口信的投资者是指那些过高地估计私人信息所发出的信号的精度,过低地估计公开信息所发出的信号的精度的投资者。过度H信使私人信号比先验信息具有更高的权重,引起反应过度。当包含噪声的公开信息到來时,价格的无效偏差得到部分矫正。当越来越

8、多的公开信息到来后,反应过度的价格趋于反转。在DHS模型中,归因偏差是指当事件为投资者的行动一致时,投资者将其归结为口己的高能力;当事件与投资者的行为不一致时,投资者将其归结为外在噪声。即把成功归因于自己英明,把失败归因于外部因索。如一个投资者基于私人信息进行交易,买进股票之后得到好的公开信息,卖出股票之后得到坏的公开信息,本文章共2页,当前在第1页[1][2]下一页本文章共2页,当前在第2页上一页[1][2]在这种情况下,投资者的自信心增加。但是当相反的情形出现时,投资者的H信心并不是同等程度

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