价值评估总结 凯兹瑞纳·理崴伦 财务理论(二.pdf

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1、价值评估总结凯兹瑞纳·理崴伦财务理论（二）2003.3.141期末考试·考试规则→不能携带掌上电脑→闭卷考试→可以携带小抄纸2价值评估工具评估方法:·自由现金流量·资本成本：加权平均资本成本法与现值调整法·实物期权理论企业价值评估；·现金流贴现分析→预测公司的投资价值与最终价值→经济增加值：何时增长最好？·比较法，乘数3估算自由现金流量ò自由现金流（FCF）：如果一个公司是100%股权融资，那么这个公司产生的未来税后现金流就是自由现金流。自由现金流量（FCF）＝（１－税率t）×息税前利润(EBIT)＋折旧－资本性支出（CAPX）-净营运资本(NWC)的变化自由

2、现金流量（FCF）＝（１－税率t）×息前税前及折旧前的利润（EBITD）＋税率t×折旧－资本性支出（CAPX）－净营运资本(NWC)的变化自由现金流量（FCF）＝（１－税率t）×息税前利润（EBITD）－净资产（NA）的变化回顾：ò净营运资本=现有资产-现有负债ò净资产=资产－现有债务4自由现金流量（FCF）＝（１－税率t）×息税前利润(EBIT)＋折旧－资本性支出（CAPX）-营运资金的增价值(WC)·这个表达式修正了息税前利润(EBIT)×（１－税率t），它是用来衡量经济中的现金流的指标。·资本支出不引起现金流出，但它是→减去资本性支出·折旧→会引起现金流

3、出，但它不是一→加上（1-税率）×折旧→另外，折旧意味着一定量（税率×折旧）的现金流入。→加总→加上折旧·营运资本有机会成本→减去净营运资金的变化量5应当注意的其他事项：·在遇到特殊情况下公式要进行适当地调整。：→充分考虑到经济状况（例如出售Southland公司资产的案例）·使用所有新增现金流→忽略沉没成本，计算机会成本，避免“会计幻觉”·不要忘记在项目结束时产生的现金流量→如果清算：残值×（1－税率）＋税率×固定资产→如果不清算：收回的营运资本增加值·自由现金流忽视了公司债务的税收规避作用。·我们用加权平均资本法与调整现值法分别计算自由现金流。在这个步骤没

4、有考虑融资效应；否则，你将对它们计算两次！6现值调整的步骤一：估算100%权益资本公司1.确认可比较的参照公司，即从事同一业务主业清晰的公众公司。2．用下式消除每一个可比较参照公司的权益资本贝塔值βA的杠杆效应，Eββ=以估算其资产贝塔值βAAEE+D(如果参照公司的债务不是很高（+就可以假定债务/公司价值是稳定的）)3.用可比较参照公司的资产贝塔值估算项目的资产贝塔值（例如，用平均值）4.使用评估的资产贝塔值βA来计算全部权益资本的成本KAKA=rF+βA*市场风险溢价5.用KA来贴现项目的自由现金流量7为什么我们要消除杠杆效应·目标企业可能有不同的杠杆效益

5、·负债的公司的资产比没有债务的公司的资产风险大，因为债务带来了部分安全的现金流。注意：商业风险与财务风险·财务风险与财务困境成本没有关系·如果有不同的财务杠杆，相似的公司可以有相同的商业风险，但是可能有不同的财务风险。·当杠杆效应变大时，资产的风险也在变大（例如βE变大）8现值调整的步骤二：增加现值（税盾）·如果项目的负债是稳定的，那么现值（税盾）=税率×债务×债务成本/债务成本=税率×债务市值·如果项目的负债率是稳定的，那么现值（税盾）=税率×债务×债务成本/资本成本·如果我们知道债务政策或者还款计划→你就能方便的预测出真实的债务水平，用介于债务成本和资本成

6、本之间的贴现率进行折现9现值调整的步骤二：增加现值（税盾），注意事项·只计算与项目有关的债务→回顾：如果一个项目100%靠债务来融资,那么发行的一些债务可能是与公司的其他资产相对·确定使用的贴现率是预期的贴现率,而不是最大的避税率→这一点对于债务比例很高的项目非常重要·对于高债务比例的项目,需要计算财务困境的成本·回顾：用边际(不是平均)税率10加权平均资本成本（WACC）·方法；适当调整折现率以解决税盾问题。DEWACC=−k(1t)+kDEDE++DE·我们广泛的使用现金流贴现分析法。·目的是为了避免出现第一步的错误→最初，加权平均资本成本（除了税率以外）

7、是针对某个特定项目而言的。→如果项目与企业的状况相似，我们可以用加权平均资本成本估算企业11杠杆比率:债务/(债务+权益资本)·我们需要什么：增加的债务是对特定项目而言的，即，没有项目，就不需要融资·我们要避免出现第一步的错误→使用交易杠杆比率→使用兼并杠杆比率·对我们的需要来说是不完善的方法→如果项目/企业是独立的，目标杠杆比率是什么？·如何计算：→从目标企业、商业计划和核实表上获得债务比例12债务资本的成本：kDò我们想要的：如果一个项目是独立项目并且具有上边我们所估计的杠杆比率D/(D+E)，那债务资本成本就是债权人预期的收益率。ò对我们的需要来说是不完

8、善的方法：因为项目是独立的（除非债务风