板IPO公司成长性—基于创新投入中介效应的分析.pdf

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1、风险投资网络、创新投入与创业板IPO公司成长性——基于创新投入中介效应的分析摘要基于社会网理论，本文考察了风险投资网络位置对创业板IPO公司的成长性和创新投入的影响，研究发现，风险投资网络位置增进了创业板IPO公司的成长性，促进了创新投入，进一步的研究结果表明创新投入对于风险投资网络位置的成长性提升起中介作用。关键词风险投资网络；创新投入；成长性；中介效应中图分类号:F272.3文献标识码:A1.引言如何向高科技、高成长的创新公司配置资源是资本市场发展面临的最重大的挑战之一。通过连接所有权和控制权，风险投资打通了机构投资者和创业者之间的资金流动。IPO因其可带来较高的收益率而成为倍受风

2、险投资青睐的退出方式1，故风险投资对经济的最大影响也体现在IPO公司中，据清科研究数据，近70％的我国创业板IPO见证了风险投资的积极参与。因此风险投资对创业板发展和创新孵化影响重大。联合投资是国际盛行风险投资组织形式，即风险投资通过与其他风险投资合作与协调来共同投资于创业企业2。风险投资之间的持续合作促使了风险投资网络的形成3。迄今，已有较多文献验证了风险投资网络在各国金融市场中的流行4-6，并有一些文献探讨了风险投资网络组织结构的业绩后果，如Hochbergetal.7发现，在网络中位于中心位置的风险投资的投资回报更高，其投资企业的生存概率更高，且IPO和被并购的可能性更高8,9。在

3、此基础上，相关文献还从投资项目选择优势和增值服务方面探讨了导致网络优势地位的风险投资更高的成功率的两种机制3,10-12。但是上述研究皆关注风险资本供给方，而从资本需求方行为角度探寻网络位置提升业绩的传导机制能够为风险投资行业和资本市场的监管和政策制定提供更全面的支持。风险投资从产生时就与创新有着不可分割的天然联系，已有一些文献证明了风险投资对创新的促进作用13,14。但是也有研究认为风险投资的参与对被投资公司的创新无推进作用15,16。我们认为，将融资市场组织结构按无风险投资做静态的区分是造成上述不一致结论的主要原因。事实上，在联合投资过程中，网络中的风险投资个体将透过关系，在动态的互

4、动过程中相互影响，这不但影响了个体的行动，也改变了相互之间的关系，并最终影响到了整体结构17。因此，在考虑风险投资对被投资公司创新投入行为的影响时，忽略风险投资网络所建立的中层因果关系理论，必将影响到研究结果的可靠性。此外，以往的研究以风险投资退出的成功概率以及被投资公司生存概率衡量的风险投资网络组织业绩未抓住我国风险投资IPO退出的绝对优势，故无法有针对性地衡量风险投资网络组织对IPO公司的业绩影响。鉴于此，本研究以创业板IPO公司为样本，从投资网络角度，研究风险投资网络地位对投资公司IPO后成长性的影响及创新投入之于风险投资网络地位影响成长性的中介作用。2.理论推导及研究假设投资网络

5、中的风险投资公司对被投资公司的业绩并非起到同等重要的作用。当风险投资在网络中的位置越中心或占据了资源交换的良好位置18，则可从其他风险投资获取到更多的信息，学习到更多的经验和专业知识19，这种网络活跃度有益于提升被投资公司的业绩。首先，位于网络重要位置的风险投资可以专业知识和技术，为被投资企业提供经营管理的专业咨询，也可利用自身的信息和资源优势为被投资公司提供增值服务11，可找到更有前景的投资项目20,21；其次，风险投资的网络位置越有利，越可利用社会资源为被投资公司寻找合适的供应商、消费者、合作伙伴或IPO中介团队；最后，处于投资网络重要位置的风险投资公本文受国家自然科学基金（7127

6、2160），教育部人文社会科学基金（13YJA790026），中央高校基本科研业务经费项目（FRF-TP-12-122A）和（FRF-TP-12-118A）的资助。1司更容易有效传递内在特征，形成在网络外部的高声誉，故更容易受到“声誉效应”的约束，此而更有动力对被投资公司进行监督和提供增值服务22。Lehmann23发现，与没有联合投资的公司相比，风险投资联合显著增加被投资公司的成长性，同时，成长性是公司获得规模经济的前提条件，故成长性为公司生存提供了必要的保证24,25，并且风险投资与创新的天然联系导致其对投资项目的业绩提升也更多地体现在公司的成长性上。因此本文提出如下假设：假设1：风

7、险投资网络位置越有优势，被投资公司的成长性越好。风险投资与创新之间的天然的关系必然导致风险投资网络位置对被投资公司的创新投入行为产生影响。体现在如下几方面：（1）在投资网络中占有优势的风险投资，不仅可为公司提供专业化指导，增加公司创新的动力，也可以帮助被投资公司改善公司治理结构，便于公司制定出更好的战略计划和经营策略，使创新决策更加合理化；（2）越有能力利用自身的广泛社会关系网为公司提供有效的外部资源支持，促进创新；（3）在网络中居