信贷约束的差异研究_基于现金_现金流敏感度的分析.pdf

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1、2011年9月当代经济科学Sep．2011第33卷第5期ModernEconomicScienceVol．33No．5国有企业与非国有企业信贷约束的差异研究———基于现金－现金流敏感度的分析余静文(北京大学国家发展研究院中国经济研究中心，北京100871)摘要:根据现有理论，国有企业和非国有企业信贷约束的差异是理解中国经济失衡的关键，本文利用近年来公司金融文献中提出的现金－现金流敏感度的分析方法，以中国A股上市企业1990－2010年的数据为样本，研究了中国国有企业与非国有企业存在着的信贷约束差异。其基本计量模型回归结果表明，非国有企业的信贷约束更强，而国

2、有企业则不存在信贷约束。随后，采取的稳健性检验结果表明非国有企业受到了信贷约束，而国有企业则没有受到信贷约束这一结论具有稳健性。关键词:现金－现金流敏感度;信贷约束;结构转型文献标识码:A文章编号:1002－2848－2011(05)－0018－09余的一个重要原因，其背后的根本原因是企业可支一、问题的提出配收入相对于劳动者报酬不断提高带来的收入结构自从20世纪90年代中后期以来，随着中国快和储蓄结构失衡。企业未分配收入过大，企业储蓄速的融入全球化浪潮之中，中国的贸易顺差迅速攀过多是中国经济内外失衡的一个重要的原因，从而升，并在2008年取代日本成为美国第一

3、大的贸易逆论证了财税体制改革是解决这一问题的一个重要手差来源国。与此同时，国外要求中国采取有效措施段，其研究结果的政策含义在于，中国需要施行财税来平衡贸易顺差以减少经常项目盈余的呼声也越来体制改革，将从企业按合理比例收上来的资源租和越高，特别是在2007年美国次贷危机爆发所引起的国资分红，通过财政转移支付和降低中等收入阶层全球金融危机发生之后，中国长期的大量经常项目个人所得税率的方法转化为居民可支配收入。李扬［5］盈余便被认为此次金融危机的始作俑者。按照现有和殷剑锋发现，1992－2003年间，尽管居民储蓄的文献，许多学者都将中国外部经济的失衡归因于率最高，

4、但是它实际是呈现出下降的趋势，主要原因［1］［2］中国储蓄较高，比如Greenspan，Bernanke和在于居民部门的收入下降;企业储蓄则因为劳动报酬［3］Clarida所提出的储蓄过剩假说(SavingGlutHy-支出和利息支出较低而出现了一定程度的提高;政府pothesis)。储蓄则在2000年后急剧上升，这是因为政府的可支进入21世纪以来，中国的企业储蓄有了一个明配收入出现了增加，同时政府部门的储蓄倾向也在不［4］［6］显的提高(图1)。樊纲、魏强和刘鹏用这一时期断提高。Hofman和Kuijs亦认为中国经常项目顺企业储蓄的提高来解释中国外部经济的

5、失衡，他们差在于中国的高储蓄，而在过去10年中导致中国高认为长期的储蓄－消费失衡是造成中国经常项目盈储蓄的主要因素还是企业储蓄过高。收稿日期:2011－06－10作者简介:余静文(1983－)，湖北省武汉市人，北京大学国家发展研究院中国经济研究中心博士研究生，研究方向:发展经济学和宏观经济学。18部门逐渐发展壮大的时候，信贷约束的存在使得私营部门无法借贷，国有部门则逐渐萎缩，信贷需求也就减少，由此导致了储蓄大于投资的现象出现。可见，导致中国经济失衡的一个主要原因在于经济结构转型以及国有企业和私营企业信贷约束差异，国有部门劳动力向私营部门转移导致收入和储蓄增加

6、，私营部门信贷约束的存在导致预防性储蓄增加和投资减少。本文尝试从微观企业层面的数据，以图1中国分类别的储蓄率经济结构转型为背景，利用现金－现金流敏感度分数据来源:《中国统计年鉴》析方法研究国有企业和非国有企业之间存在的信贷那么为什么企业会进行如此巨大的储蓄呢?或约束差异。者为什么企业会持有这么多的流动性资产呢?一般二、相关理论及文献综述而言，企业进行储蓄，是在衡量内部资本和外部资本为当前和未来投资进行融资之间的得失。主要有两Keynes［8］提到，持有现金有两个优点:首先，企个决定储蓄的具体因素:收入的不确定性和外部融业可以节省交易费用，没有必要以清算资产的

7、方式资的成本。外部融资成本较高的原因在于企业和投来进行交易的支付;其次，企业能够对冲未来现金短资者之间存在的不对称信息。在不对称信息条件缺的风险，这是预防性储蓄动机。一个企业如果没下，企业倾向于内部融资，而不是对于信息十分敏感有信贷约束，那么这个企业也就不会有持有现金的的外部融资。这意味着，如果企业面临着信贷约行为，因为持有现金是具有一定成本的。信贷约束①束，那么它就会为未来可能存在的投资机会而进主要考察的是投资和现金流之间的敏感系数，其中行储蓄，保留流动性的资产，但是这样做，存在一个使用现金流的敏感度作为企业信贷约束的指标的文权衡(TradeOff)，那就

8、是必须放弃现在可以投资的献起始于Fazzari，Hu