证券投资学 6 资本市场证券风险定价.doc

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1、第六章资本市场：证券风险定价第一节资本资产定价模型资本资产定价模型JQpi诃ZtPricingModel、W.Sharpe(1964)、J.Lintner(1965)和J：Mossin(1966)分别在其发表的论文中独立地导出了这一模型。基于现代资本市场理论的资产定价模型的构成(1)MarketModel：市场模型、特征线单个资产收益与市场收益之间的关系(2)CAPM：资本资产定价模型。单个资产或多个资产组合的收益与其风险之间的关系。(i)CML(CapitalMarketLine):资本市场线。在马柯维兹投资组

2、合E・V平面上，假设投资者可按无风险利率借或贷条件，无风险资产收益率与马柯维兹有效疆界中的市场组合(所有风险资产的组合)之间形成的一条市场均衡线组^合收益与风险(组合收益的标准差)之间的关系。(ii)SML(SecurityMarketLine):证券市场线。单个资产或多个资产组合的收益与其系统性风险之间的关系。(3)APT(ArbitragePricingTheory):套利定价理论。资产收益与多个影响因素之间的关系，可以看作CAPM的拓展。(4)OPM(OptionPricingModel):期权定价模型。期

3、权：选择权，买方在未来某时间以协议价格买入或卖出某种商品的权利，并为此向卖方支付一笔费用；期权卖方承担保证买方实现其权利的义务。主要有二项式期权定价模型(Cox,Ross&Rubinstein1976)；二项式期权定价模型的拓展和Black-Scholes(1973)期权定价模型。资本资产定价模型的假设所有投资者都是风险回避者，用证券组合收益期望值及标准差衡量组合的收益与风险;投资者按单期收益和风险进行决策，投资期限相同;4•在各种市场不完善性;当给定两个其它方面等用的证券组合，投资者将选择具有较高收益率或较小标

4、准差的一证券市场是无障碍的，即交易费用为零，税收对证券交易和资产选择不产生影响，不存5•资产的交易数量无限可分，任何投资者可根据其财力在市场上按市价购买任一种资产;6.所有投资者对所有资产的收益和风险的判断是相同的（一致性预期假设）7.所有投资者只能按市场价格买卖资产（价格接受者）；8•所有投资者均可按无风险利率借入，借出资金;9.对所有投资者而言，无风险利率是等同的;10•对所有投资者，可以不断地免费获取信息市场模型市场模型(MarketModel，WilliamSharp.1963)1、市场模型的作用(1)减

5、少计算马柯维兹投资组合的工作量;(2)描述单个资产收益与市场收益之间呈简单线性关系;(3)为建立CAPM理论奠立前期工作。2、市场模型及其依据(1)模型&=%+必心+j(6-1)其中：尺是第i种证券的收益率；匕•和为模型的参数；Rm是证券市场的收益率；勺是随机误差，且=0,%心)=s2(£j,Cov(®,£j);i丰j对上式求数学期望值和方差得：E(RJ=E(e+叭+勺)=at+f3tRmVar(RJ=Var(ai+0几+£“=/32Var(Rm)+V^r(^)即有价证券收益率的变动取决于外部环境的宏观变动和发行

6、证券公司自身的价值变动，收益率变化的程度，即风险大小取决于系统性风险和非系统性风险的大小。用图表示为:Rj—Rf/2兀一Rf(2)模型的理论依据:(a)证券市场上各种资产的收益呈现明显的、稳定的相关关系，说明了各种资产的收益变动，在很大程度上，都共同受宏观经济因素或受证券市场变动的影响。这种影响因素，称为“共同因素”o(b)这种共同因素可以定义为“证券市场收益”，all通常用“综合指数涨跌幅(%)”来表示，如“标准普尔500指数”、“纽约股市综合指数”、“上海股市综合指数”等，它是共同因素的典型表现形式。资本市

7、场线(CapitalMarketLine，CML)（一）分离定理资本市场线在上述假定的基础上，我们可以得出如下结论：（1）根据相同预期的假定，我们可以推导出每个投资者的切点处投资组合（最优风险组合）都是相同的。从而每个投资者的线性有效集都是一样的。（2）由于投资者风险一收益偏好不同，其无差异曲线的斜率不同，因此他们的最优投资组合也不同。由此我们可以导出著名的分离定理：投资者对风险和收益的偏好状况与该投资者风险资产组合的最优构成是无关的。分离定理可从图6・2中看出，在图6-2,I】代表厌恶风险程度较轻的投资者的无差

8、异曲线，该投资者的最优投资组合位于片点，表明他将借入资金投资于风险资产组合上，耳代表较厌恶风险的投资者的无差异曲线，该投资者的最优投资组A合位于P2点，表明他将部分资金投资于无风险资产，将另一部分资金投资于风险资产组合。虽然片和卩2位置不同，但它们都是由无风险资产(A)和相同的最优风险组合(T)组成，因此他们的风险资产组合中各种风险资产的构成比例自然是相同的。（二）市场组