牛熊切换信用发行定价迎来重估压力.docx

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1、目录回顾历史债市牛熊转换12008年的债市牛熊切换12010年的债市牛熊切换22013年的债市牛熊切换32016-2018年的债市牛熊切换3历史上牛熊切换期信用债发行价格情况42008-2011年的债市牛熊切换42013年的债市牛熊切换52016到2018年的债市牛熊切换62020年债市牛熊切换情况7投资策略8风险因素8市场回顾：融资下降，收益率上行8一级发行：净融资量下降，资金成本整体上行8二级市场：收益率整体上行，信用利差下行，期限利差整体走阔12主体评级调整情况15债市杠杆率跟踪18插图目录图1：2008-2020年间主要的债市牛

2、熊切换期一览1图2：2008-2010年的债市牛熊切换（十年期国债收益率走势）2图3：2010-2011年的债市牛熊切换（十年期国债收益率走势）2图4：2013-2014年的债市牛熊切换（十年期国债收益率走势）3图5：2016-2018年的债市牛熊切换（十年期国债收益率走势）4图6：信用债发行量及净融资额走势8图7：城投债发行量及净融资额走势9图8：地产债发行量及净融资额走势9图9：钢企债发行量及净融资额走势9图10：煤企债发行量及净融资额走势9图11：国企信用债发行量及净融资额走势10图12：民企信用债发行量及净融资额走势10图13：

3、资产支持证券发行量及净融资额走势10图14：房企资产支持证券发行量及净融资额走势10图15：中资美元债发行量及净融资额走势11图16：城投中资美元债发行量及净融资额走势11图17：地产中资美元债发行量及净融资额走势11图18：资金成本11图19：城投债周度换手率15图20：产业债周度换手率15图21：各类机构债市杠杆率走势18图22：各类商业银行债市杠杆率走势19表格目录表1：2008到2011年债市牛熊切换期前后一个月各等级期限的信用债发行价格中位数情况4表2：2008到2011年债市牛熊切换期各等级期限的信用债发行价格变动中位数情况

4、5表3：2013年债市牛熊切换期前后一个月各等级期限的信用债发行价格中位数情况5表4：2016到2018年债市牛熊切换期前后一个月各等级期限的信用债发行价格中位数情况6表5：2016到2018年债市牛熊切换期前后一个月各企业属性的信用债发行价格中位数情况6表6：2020年债市牛熊切换前后一个月各等级期限的信用债发行价格中位数情况7表7：2020年债市牛熊切换前后一个月各企业属性的信用债发行价格中位数情况7表8：资金成本变动情况12表9：信用债收益率变动情况-中短票12表10：信用债收益率变动情况-企业债12表11：各评级、期限产业债、城

5、投债收益率周变化13表12：信用利差（国开债）变动情况-中短票13表13：信用利差（国开债）变动情况-企业债14表14：期限利差变动情况-中短票14表15：期限利差变动情况-企业债15表16：上周（6.12-6.21）主体评级调低债券16表17：上周（6.12-6.21）主体评级调高债券16历史上债市牛熊切换期，信用债收益率和利差的走势都有一定的规律。对于信用债发行价格来说，在历次债市牛熊切换期的表现如何，以及债市的牛熊切换对于各等级和期限的信用债发行价格有何影响，将在本篇报告中重点探讨。▍回顾历史债市牛熊转换2008年到2020年的债

6、市牛熊主要切换期梳理。我们梳理了2008年到2020年间的十年期国债收益率走势情况，并梳理出大致主要的债市牛熊转换期。如下图所示，在2008年到2011年，较大的债市牛熊转换期主要有四次。2013年债市在一年之内经历了牛转熊和熊转牛的转换期，而在2016年到2018年，2016年底的大牛市转大熊市和2018年1月至今的债市两年长牛是主要的转换阶段。根据每一阶段的国债收益率走势，取该时期的低点和顶点为基准，观察每一转换期基准点的前后一个月信用债发行价格变动，分析牛/熊市尾部和熊/牛市前期信用债发行价格变化情况。图1：2008-2020年间

7、主要的债市牛熊切换期一览牛转熊熊转牛牛转熊熊转牛牛转熊2009.5.182009.11.92010.7.142011.9.212013.5.23熊转牛2013.11.20牛转熊2016.11熊转牛2018.1.18.35.04.54.03.53.02.52.02009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-01资料来源：Wind，2008年的债市牛熊切换2008年底美国次贷危机引发全球金融危机，经济基本面急转直下。200

8、8年金融危机导致的全球经济衰退也导致了国内经济增速大幅回落，为应对经济下行冲击，国内货币政策大幅宽松，降息降准，经济下行和强政策刺激之下引发了一波债市快牛。紧接着随着政策刺激经济基本面出现快速好转，债市开始