公司金融学第6章课件.ppt

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1、第6章兼并收购与公司控制权理论6.1问题的提出1.根据收购方和非收购方的行业关联方式和程度，并购可分为纵向并购、横向并购和多元化并购。纵向并购：生产经营同一产品相继的不同生产阶段，在工艺上具有投入产出关系公司之间的并购行为。比如：钢铁厂并购采矿厂。横向并购：是指两个或两个以上生产和销售相同或相似产品公司之间的并购行为。如航空公司之间的并购。2.根据收购方的不同意图，可分为战略性并购和财务性并购。战略并购是指并购双方以各自核心竞争优势为基础，立足于双方的优势产业，通过优化资源配置的方式，在适度范围内强化主营业务，从

2、而达到产业一体化协同效应和资源互补效应，创造资源整合后实现新增价值的目的。财务性并购是收购方对目标公司进行大规模的甚至整体的资产置换,通过改变目标公司的主营业务和将收购活动自身所产生的利润注入上市公司的方式,来改善目标公司的经营业绩,提高目标公司的资信等级,拓宽目标公司的融资渠道。3.根据收购是否得到被收购方现有董事会的支持，可分为友好的并购和敌意的并购。友好并购指并优势企业事先与目标企业进行协商，征得其同意并谈判达成并购条件的一致意见而完成并购活动的并购方式。敌意并购是指并购方不顾目标公司的意愿而采取非协商购买

3、的手段，强行并购目标公司或者并购公司事先并不与目标公司进行协商，而突然直接向目标公司股东开出价格或收购要约。4.在通过大量借债作为收购的支付手段的收购中，有杠杆收购和管理层收购。杠杆收购是指公司利用自己的资产作为债务抵押，收购另一家公司的策略。管理层收购是公司经理利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为，从而引起公司所有权，控制权，剩余索取权，资产等变化，以改变公司所有制结构。对并购研究的议题1.企业并购的动因是什么？2.并购是否创造价值，为谁创造价值？3.如果企业进行并购的动因是增加其股东的价值，价值增长

4、的协同效益是从哪里来的？4.企业的股权结构和控制权结构是如何影响收购兼并的成功和效益的？5.企业应不应该搞多元化？多元化好还是专业化好？6.对并购过程的研究，包括要约收购，即其他收购方法的可能性和公平性，以及对它们的监管。7.并购的支付方式及其对并购的影响。8.反收购的方法及其合理性。6.2实证研究结果（1）被收购方的股东一般可以获得超额收益。JarrellandPoulsen(1987)（2）收购方的股东大多数时候同样拥有正的超额收益，但与被收购方相比不太显著，甚至有时是负的。JarrellandPoulsen

5、(1987)(见表6.1)（3）收购方和被收购方的总超额收益也显著为正。Andrade,MitchaellandStafford(2002).(见表6.2)（4）税收可能是驱动并购的一个原因。AuerbachandReishus(1987)发现20%的并购具有潜在避税动机。Kaplan(1989)发现高借债引发的税盾成为股价大幅上涨乃至翻倍的重要原因之一.（5）采用反敌意兼并措施后的市场反应。毒丸计划：毒丸是一种发行给现有股东的认购权证，这些权证在平时是不能行权的。但它规定，当一个投资者在未经董事会授权的情况下持

6、有公司股权超出了事前设定的临界点后，公司的其他股东就有权行使他们的认购权证，即以一个事前约定的很低的价格购买公司的新股票，这样就会稀释持股超出临界点的那个股东的股权，意在加大外部投资者收购公司股权的成本，防止他们进行敌意收购。实证研究表明，当公司在采纳毒丸计划时，它的股价的超额收益将显著为负，表明此举会损害现有股东的利益。（6）单一专业化经营好，还是多元化混业经营好？LangandStulz(1994)和BergerandOfek(1995)认为存在多元化折价。HubbardandPalia(1998),Lins

7、andServaes(1998)和Fauver,HoustonandNaranjo(1999)认为美国的多元化经营公司仍然是溢价而不是折价。6.3兼并与收购动因和厂商边界的理论和假说A.Coase（1937）提出了厂商边界的问题和交易成本的概念1.为什么会出现1+1>2的效应？(合并)2.为什么会产生2-1>1的效应？(分立)3.什么交易应该在企业内部进行，什么应该在企业之间进行？(厂商的边界)Coase（1937）第一次提出交易成本的概念他认为，当在市场进行交易的成本超出在企业内部进行交易的成本时，交易的双方会

8、将这个交易放在企业内部进行，即交易的一方会收购兼并交易的另一方。B、Williamson的交易成本的两个要素Williamson（1975，1985）提出了决定交易成本的两个主要因素：交易中的资产专用性和合约的不完全性。而这两个因素可能会产生一个套牢问题，即产品的特殊性会使得交易的一方利用合约的不完全性从交易的另外一方榨取超额的利益存在套牢问题的情况下，Williamso