白银时代系列4:重绎供需,光伏耗银的双轮驱动.docx

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1、目录重译供需:工业端的潜力3中流砥柱:光伏耗银,引领边际增长4增长点1:行业修复,重视增长弹性6回顾:政策扰动下的整固6展望:重视下半年增长的确定性7增长点2:技术更迭,提振单位耗银8PERC技术:耗银量趋势下降,边际放缓9HIT技术:加大单位耗银量与光伏放量9锦上添花:贵金属为本,工业助力幅度10图表目录图1:白银的工业需求细分3图2:白银需求增速:投资需求波动大,工业相较平稳4图3:白银工业增速:近五年稳中偏弱(单位:吨)4图4:白银需求结构:光伏行业占比提升显著4图5:白银工业增速:电子偏稳,光伏有爆发力4图6:全球光伏电池产量主要光伏耗银需求(单位:GW)5图7:光

2、伏行业以2018年为界,整体增长上呈现,“高增长→扰动回落→快速修复”三个阶段(单位:GW)6图8:2020Q4国内市场装机规模预计超20GW,规模有望创历史新高(单位:GW)7图9:海外市场3季度延续逐步复苏趋势,4季度或将迎装机旺季(单位:GW)8图10:2020Q3全球装机环比改善,4季度旺季确定(单位:GW)8图11:白银需求变动估算(单位:吨)9图12:光伏产业用银量与增速估算(单位:吨,%)10图13:单位耗银量与光伏安装量估算(g/kw,GW)10表1:近十年白银行业需求概况(单位:吨)5重译供需:工业端的潜力对于白银的定价框架,在前序专题中,我们强调了贵金属

3、性为本,工业属性为辅的特质。贵金属性主导银价走势,而工业属性左右金银比,进而左右其幅度。本轮银价若要领衔,两者缺一不可。白银的工业应用源自其三大属性,延展性、导热性和导电性:1)高延展性,可致其可碾压成只有0.3微米厚的透明箔,1克重的银粒可制成约两公里长的细丝;2)而其导热性和导电性,亦在金属中名列前茅。纯白银比重为10.5,熔点在960.5℃。不同于传统的基本金属,核心下游遍布地产链的特征,白银的核心需求植根于电子与光伏两大产业链之中。因而在需求的分析思路上,有别于传统自上而下经济周期的分析范式,应细致剖析两条产业链自身的景气周期。当前,光伏行业作为白银工业增长的中流砥

4、柱,在历经前两年政策扰动与今年年初疫情冲击之后,或将迎来爆发式的修复增长。且更易忽视的是,随着技术的演进,未来耗银量有望进一步提升,将带来量上的多重增长。图1:白银的工业需求细分资料来源:Wind,中流砥柱:光伏耗银,引领边际增长Ø如何理解光伏行业在白银需求中的地位?近五年,白银工业需求呈现稳中偏弱的态势。白银工业需求周期显著不同于传统的中国地产周期,上一轮启动于2014年,见顶于2016年。但总需求仍由边际弹性更大的投资需求所主导,后者体现了白银以贵金属性为本的特质。工业需求的内部结构中,电子主导基数,光伏引领边际的格局逐步形成。受益于高增长,光伏在白银需求占比中自201

5、6年起即上了一个台阶,自5%提升至10%。而白银工业需求的主要拐点也很大程度受光伏行业影响。2018年政策冲击下光伏行业大幅走低,拖累白银整体工业需求。相较而言,电子耗银增速较为平稳。简要测算,近五年光伏行业对白银的需求增速贡献率在1.9%,远高于电子的0%。图2:白银需求增速:投资需求波动大,工业相较平稳图3:白银工业增速:近五年稳中偏弱(单位:吨)9%4%2%0%-4%-3%-6%-7%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%16,50016,00015,50015,00014,50014,00013,50013,00012,5002%-11

6、%7%1%-2%5%-1%10%5%0%0%-5%-10%-15%201120122013201420152016201720182019工业增速投资增速总需求增速201120122013201420152016201720182019工业需求工业增速(右轴)资料来源:Wind,资料来源:Wind,图4:白银需求结构:光伏行业占比提升显著图5:白银工业增速:电子偏稳,光伏有爆发力100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%6.5%10.6%9.4%5.6%9.4%9.9%4.7%4.7%5.1%22.9%20.3%19.5%20.0%18.8

7、%20.1%21.8%21.3%20.1%201120122013201420152016201720182019电子光伏其他工业需求摄影投资需求80%60%40%20%0%-20%-40%73%12%9%7%-4%-8%-9%-20%201120122013201420152016201720182019工业增速电子增速光伏增速资料来源:Wind,资料来源:Wind,表1:近十年白银行业需求概况(单位:吨)细分需求(吨)2011201220132014201520162017201820192020F工业需求

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