权益融资市场择机对上市公司资本结构影响分析--基于中国A股市场的实证检验.pdf

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1、篓鲞堡／n⋯v⋯e～stm⋯e⋯n⋯tS⋯t～ock＆Insuranc固司：l=基于中国A股市场的实证检验周迎平王磊(中南财经政法大学，湖北武汉430073)摘要：本文利用中国A股市场数据对市场择机理论进行了研究，研究发现中国A股市场的确存在市场择机的现象．上市公司会利用市场时机采取权益融资手段获取额外的收益．降低了公司杠杆率。但本文的研究结果显示市场择机对资本结构的影响仅为短期的影响．对资本结构的长期影响并不显著。关键词：权益融资：市场择机；资本结构中图分类号：F830．91文献标识码：A文章编号：1009-3540(2014)O6一O035一O0O4市场择机理论打破了

2、传统的金融研究范式，从行二、实证设计为金融的角度出发，研究公司管理层是否会利用市场(一)样本选择时机进行股权融资，从而最终影响公司的资本结构。本本文选取了2004年当年上市的所有公司为样本文主要研究市场择机是否存在，即公司是否会在存在研究对象，数据源于巨灵金融数据库。2004年上市的市场机会时进行股权融资，从而降低公司的杠杆率．以公司总共有100家。本文实证所选取的时间段为及这种影响是长期的还是短期的。2oo5～2009年。为了剔除样本异质性对实证结果可能一产生的影响，本文剔除了其中曾经ST、ST*公司和金、假设融类上市公司．故本文最终所选取的样本公司数量为市场择机对公司

3、资本结构是否存在长期影响，学95家。本文实证所选取的统计软件为EVIEWS5．0。者们的研究呈现出不同的结果。Chen和Zhao(2004)、才(二)变量定义静涵和刘红忠(2006)、胡志强和卓琳玲(2008)等研究1．主要解释变量选取发现IP0市场择机对公司的资本结构不仅存在短期为了深入研究股票市场择机对上市公司资本结构影响．而且长期影响也较为显著。而Hovakimian(2004)、影响的持续度．本文设立了两个代理变量来研究市场Ahi(2003)、Kayhan&Titman(2004)、Leary&Robert(2004)、择机对资本结构的短期及长期影响。Flanne

4、ry&Rangan(2006)、Mittoo和Zhang(2006)、王短期市场择机代理变量主要考虑市值账面比M／志强和李博(2009)、刘澜飚和李贡敏(2005)等研究发B，其理由如下：(1)相当一部分研究发现企业权益的现股票融资的市场择时行为短期内显著影响公司的资发行与市值账面比M，B呈现出强烈的正相关关系．故本结构，但不具有持久影响资本结构的效应。因此本文此认为账面市值比是比较良好的市场择机的代理变建立以下假设：量；(2)支撑权衡理论的一些实证研究发现公司财务困假设l：市场择机对公司资本结构存在短期影响，境与市值账面比相关，过多的负债会导致企业产生财将降低公司资产负

5、债率。务困境，加大企业破产的可能性。因此公司会依据市值假设2：市场择机对公司资本结构存在长期期影账面比的高低而调节资本结构；(3)投资者认为市值账响，将降低公司长期资产负债率。面比是衡量股票错误定价导致的套利机会以及未来投假设3：市场择机对公司资本结构不存在长期期资机会的有效工具．而这会导致公司资本结构的变化。影响(Baker，Wurgler，2002)。基金项目：中南财经政法大学“研究生创新教育计划”博士项目(2012B0406)。作者简介：周迎平(1978-)，女，湖北石首人，中南财经政法大学金融学院，博士生，研究方向：金融市场；王磊(1986-)，男，江苏丹阳人，中

6、南财经政法大学金融学院，博士生，研究方向：金融学。式戤2014年第6期乏资证券保险苫再一一一In～s⋯u⋯r⋯a一亓6对于择时效应对上市公司的资本结构是否具有持(三)模型设定续性影响的讨论由来已久，Baker和Wurger(2002)设1．短期模型计出市值账面比的历史加权平均(M／B)。这一代理为了验证假设市场择机是否对资本结构产生短期变量来捕捉市场择机的长期效应，其表达式如下：影响，建立以下模型：()efi~+a,t-l一-磊×((詈)一()叶b()t_l+c(孚)I_l+d()I_I。s(+u()(e+d)上式中()一()I_1代表t期的财务杠杆减去t一1但是该代理变

7、量也遭到了诸多诟病，诸如中国上市公司具有明显的股权融资偏好。究其原因可能是因期的财务杠杆，意味着资本结构的变动，其中()I_I代为中国债券市场处于初步发展阶段，规模不大，对于企表t一1期的市场择机变量，主要分析以市值账面比作业的限制较多。股权融资较之于中国债券市场发展迅速，为市场择机的代理变量是否与资本结构呈现显著的负融资较为方便而且其融资成本较低。故利用一相关。为了具体分析市场择机对资本结构变化哪部分(ed)影响最大，把资本结构的变化拆分为三个部分：净留存收益的变化、净权益的变化以及剩余的变化。不能很好地反映上市公司利用市场