保险行业：加息暖风吹散渠道阴霾

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1、保险行业：加息暖风吹散渠道阴霾2010-11-29n债券收益率回升驱动保险股走强。保险股上市以来，国债收益率曲线与保险股价基本保持同步，近两年的股价走势与10年期国债收益率的相关系数达到80%。原因主要有1）每年实际新增资产占存量资产的44%，置换效应非常明显；2）存量资产久期小于负债，利率走高有助于提升净资产。展望2011年，通胀压力迫使货币政策收紧，债券收益率进一步走高，保险股价有望伴随债券曲线上升。n需求放缓叠加监管阻力，寿险减速过弯。我国“可支配收入/GDP”显著低于其他国家致使寿险密度被低估，调整后超过世界平均水平，并无明显差距，预示接下来几年寿险需求会有所放缓。借鉴台湾地区

2、90年代寿险增长经验，结合保监会、银监会对渠道销售的严格规范，有理由相信，明年寿险保费难以高增长，10%的增速已是乐观的预计。n寿险经营不断改善，价值提升仍有空间。寿险经营效率稳定提升，保单继续率、退保率等指标趋好，新业务利润率总体稳定，有效业务利润率过去几年呈上升态势，印证经营改善的大趋势。ROEV水平超过10%，内含价值增值率超过19%，经营效率及盈利能力表现比较出色。现金分红率46%，体现保险公司并不吝啬分享收益。n权益投资决定短期收益率，杠杆弹性高。05年至今，保险投资收益率与其持有股票、基金比重具有高度的一致性。三季度末，保险行业持有权益资产比重较高，但仍略低于日本和韩国的保

3、险公司。权益资产占净资产比重超过60%，股市上涨1%，对应净资产增加0.6%，杠杆弹性非常高。保险投资集中在金融等大盘股，估值有优势且盈利良好，明年有望实现内含价值假设中要求的投资回报率。n投资建议：加息暖风吹散渠道阴霾，给予强于大市的评级。通胀预期难以在短期内得到抑制，加之2.5%的基准利率并不高，央行有进一步提高基准利率的动力和空间，债券收益率回暖使得保险公司投资环境不断趋好。保费增长会有所放缓，但经验证明保费增速与股价之间没有直接关系，甚至表现为负相关。当前保险估值水平低，AH折价多，在紧缩的环境中，保险股的投资价值逐渐凸显，鉴于此，我们给予行业“强于大市”的评级，并给予中国人寿

4、、中国平安、中国太保“增持”的评级。加息暖风吹散渠道阴霾——保险2011年度策略评级：强于大市研究报告-保险相对沪深300表现-0.3000-0.2500-0.2000-0.1500-0.1000-0.05000.00000.05000.10000.15000.200010-0310-0410-0510-0610-0710-0810-0910-10保险Ⅲ(申万)沪深300表现1m3m12m保险-12.39.3-15.4沪深300-7.811.8-9.0重点公司6m%YTD%评级中国人寿-5.0-25.9增持中国平安25.64.8增持中国太保5.2-8.6增持相关报告《保险2010年度策

5、略》《保险2010年中期策略》分析师黄秋菡电话：0755-83704681执业证书：S0350210060001邮件：huangqh@ghzq4>#ff66ff'>2010-11-29行业研究报告请参阅文后免责条款-1-不同以往的观点：一、我们首次提出：在股市没有大幅波动的情况下，国债收益率是决定保险股价更加直接的指标，相关系数80%。究其原因：每年实际新增资产占存量资产的44%，超出准备金的一半，增量资产对原有资产的替代效应非常明显。国内通胀加剧促使货币政策日益收紧，债券收益率会进一步走高，保险股将获得有力支撑。二、我们不赞同寿险深度存在巨大的“国家差距”，根据调整，我国寿险深度超过

6、世界平均，接下来几年的寿险需求会放缓。借鉴台湾地区90年代寿险增长经验，综合监管机构对渠道销售的严格规范，有理由相信，明年寿险保费难以高增长，10%的增速已是较为乐观的预计。三、新业务利润率波动性大，并不能反映保单价值的变化趋势，我们首次采用“有效业务价值/寿险准备金”的计算公式，有力的证明保单利润率不断提高，隐含了保单继续率提升、退保率下降以及高价值有效保单比例提升等多重因素的贡献。四、行业ROEV水平超过10%，内含价值增值率超过19%，说明寿险经营效率及盈利能力表现依旧出色。分红率在09年达到46%，国寿更是超过60%，保险公司并不吝啬为股东提供现金回报。偿付能力均超过200%，

7、没有融资压力。五、保险权益资产比重与总投资回报率具有同步性，证明股票、基金对短期收益的影响明显。此外，我们提出还要重视股票、基金与净资产的比重，10年中期平均超过60%，股市上涨1%，净资产有望增厚0.6%。渐飞研究报告-//bg.panlv.net2010-11-29行业研究报告请参阅文后免责条款-2-债券收益率回升驱动保险股走强保险股与债券收益率走势基本同步通过对比07年初（保险股上市）至今国债收益率曲线与保险公司股价关系，我们可以发现，保