大豆期货论文：国际投机基金对大豆期货价

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1、大豆期货论文：国际投机基金对大豆期货价格影响的实证分析内容提要：本文利用1995～2009年的数据，从四个方面就国际投机基金对CBOT大豆期货价格的影响进行了实证分析，发现在2003～2009年的时间段里，随着投机基金参与程度的不断提高，大豆期货价格已经不再完全由实际的供求信息决定，而是显著受到投机基金交易行为的影响。同期，美国墨西哥湾地区大豆基差扩大且波动率增加，现货商和传统交易者参与套期保值的难度加大，市场风险明显增大。盈利性检验表明，投机基金在CBOT大豆期货市场的盈利能力明显强于其他交易者。本文最后提出，应该建立对投机资本实

2、行国际联合或共同监管的机制。关键词：投机基金期货市场大豆价格实证分析一、引言如果期货市场投机性太强，期货价格波动率太大并且脱离了基本供求因素的影响，那么，期货市场的交易风险将会加大，现货市场价格将会被扭曲，生产者、加工者和消费者的行为将会被误导并遭受损失，期货市场也会失去其价格发现和风险规避的功能。美国是大豆的主产国和出口国，每年出口到中国的大豆占到中国进口大豆总量的40%左右。芝加哥期货交易所（CBOT）①是大豆期货交易的发源地，也是公认的全球大豆定价中心。自2003年以来，CBOT大豆期货价格呈明显上扬态势，而且波动率显著增加，

3、暴涨暴跌频繁发生。同期，以期货投资基金②（futuresfunds）、对冲基金（hedgesfunds）和指数基金（indexfunds）为代表的国际投机基金对大宗商品交易的参与程度也大幅提高。截至2008年7月，投资于大宗商品市场的投机基金规模就达到3170亿美元（MastersandWhite，2008）。按照传统经济理论，投机者利用市场价格波动进行投机活动，以获取被动接受风险的补偿和积极预测的报酬，增加了期货市场的流动性，在客观上为风险规避和价格发现功能创造了条件，是期货市场的重要主体。但是，在盈利目的的驱动下，大型机构投资者

4、可能利用未公开信息和资金、技术优势，形成对市场的强大影响力，使得期货价格要么背离实际供求情况，要么过分放大实际供求及其他基本面情况，从而损害其他投资者和市场参与主体的利益。关于对投机基金是否操纵农产品期货市场、是否引起期货价格背离供求基本面，一直有争论。一种观点认为，投机基金的投机行为是导致期货价格剧烈波动的主要原因，商品期货市场已经失去价格发现和风险规避的作用，使得农民与消费者都遭受损失（例如AAI，2008；IATP，2008；FraserandMousseau，2008；Henriques，2008）。根据联合国粮农组织（FA

5、O，2008）报告，2008年4月份的CBOT大豆价格隐含波动率显示，大豆期货价格背离市场基本面的程度达到40%。另一种观点认为，根据现有的研究不能确定期货价格是否受到投机行为影响（例如IrwinandYoshimaru,1999；Tyner，AbbotandHurt，2008；Sandersetal.，2008）。本文的目的是实证分析国际投机基金对CBOT大豆期货价格的影响，考察它是否引起期货价格与基本面的背离，是否通过市场力量获取利润并使其他交易者受损。二、分析方法和数据选取本文首先通过计算投机基金参与期货交易的市场份额和测算投

6、机指数，考察投机基金在CBOT大豆期货市场中的地位；然后研究投机基金与大豆期货价格的关系，通过多元回归分析，检验CBOT大豆期货价格（特别是2003年底以后期货价格大幅震荡期间）是否主要受到了投机因素而非实际供求状况的影响；再通过对大豆基差变化的分析，考察CBOT大豆期货市场是否加大了现货商和传统交易者参与套期保值的难度，增加了市场风险；最后对投机基金的盈利性进行检验，分析国际投机基金是否通过市场力量获取了超额利润，并使得其他投资者遭受损失。本文数据主要来自美国农业部（USDA）定期公布的油籽月度供求报告①、CBOT的大豆期货近月合

7、约价格②、美国商品期货交易委员会（CFTC）公布的每周COT持仓报告③，以及彭博社发布的美元兑欧元汇率④。持仓报告中持仓主体按持仓额度分为可报告交易商持仓和非报告交易商持仓。交易头寸超过CFTC申报水平的属于可报告交易商持仓，它又被分成商业（commercial）和非商业（non-commercial）持仓。其中，商业交易者指从事与现货业务有关的交易商，被普遍认为是套期保值者；非商业交易者不涉及现货业务，因而被归为投机商，达到报告水平的投机商一般来自期货投资基金或者对冲基金，因此，持仓报告中的非商业交易者即是本文所重点研究的基金对象

8、。COT报告有两种形式，一是期货持仓报告（futures-onlycommitmentsoftraders），二是期货和期权持仓报告（futures-and-options-combinedcommitmentsoftraders），