车灯行业系列深度之二：车灯行业的竞争格局.docx

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1、投资摘要关键结论与投资建议1）当前全球车灯行业是多寡头格局；国内竞争格局相对分散，集中度有望提升。2）整零股权关系和历史沿革对车灯厂客户份额有显著影响，当前存在整零股权关系的主要是日系车灯企业。3）全球车灯龙头主要集中在欧洲和日本，我们更看好日本小糸的综合实力。4）内资车灯厂商中，以星宇为首的本土厂商一枝独秀，营收体量、客户质量、研发能力各方面远超其余自主车灯厂商，直接突围核心合资竞争圈，具备成长为全球车灯龙头的潜质。5）推荐零部件细分优质赛道的自主龙头企业：星宇股份、华域汽车。核心假设或逻辑我们坚持认为车灯行业是汽车零部件中较为优质的细分板块，主要逻辑在于以下三点

2、：第一，起点高-单车价值量高汽车零部件中超过车灯单车平均价值量的部件较少，包括动力总成（发动机变速箱6000-13000均价）和座椅总成（2000均价），车灯总成（1600左右），车机系统（1500左右），轮胎（1000左右），玻璃（600左右）。以60%卤素、30%氙气、10%LED假设下，单车全套车灯的价值量大约在1600元左右，对应国内现有的前装空间在500亿左右。第二，弹性大-技术升级带来的价值量大幅提升车灯是汽车车身上重要的外观件，车灯的形态和设计对汽车消费者有重大影响，在汽车电子化、个性化的趋势当中，车灯在整车中的成本占比也越来越高。以前大灯为例：“卤素

3、-氙气-LED-激光-”的技术路径下，单只大灯的均价大致从：“200元-400元-1000元-1万元以上-”，价值量持续快速提升。第三，持续长-空间广，产品持续升级车灯目前经历了从卤素-氙气-LED的产品升级，未来更智能的矩阵式ADB大灯、激光大灯是发展方向，升级过程中，单车价值量持续提升（大灯LED化过程，全套车灯从1600元到3000元）。汽车车灯在前照大灯、后尾灯、氛围灯等各领域，均存在较大的技术升级空间，光、电等前沿领域在汽车车灯上的应用相对具备较大的空间。总结而言，能和车灯的单车价值量相匹敌的其余零部件细分行业中比较的话，1）车灯比动力总成更通用（不会在新

4、能源趋势下萎缩）；2）车灯比座椅、轮胎总成有更强更确定性的升级趋势（座椅和轮胎相对产品形态和价值量稳定）。我们认为，车灯是细分零部件行业里面最优质的赛道。股价变化的催化因素第一，星宇在奔驰供应体系中的认证进度。第二，车灯行业从卤素、氙气到LED再到激光大灯的升级速度。核心假设或逻辑的主要风险第一，国内车市持续下行背景下，零部件企业量价承压。第二，LED车灯降价风险。第三，激光大灯、智能车灯的普及进度。第四，完全无人驾驶时代对车灯的需求萎缩的风险。内容目录写在前面的6行业格局9全球寡头垄断，区域性质显著9国内一超多强，集中度有望提升11行业内龙头公司发展历程14日本小

5、糸，丰田参股的全球车灯龙头14法国法雷奥，收购日本市光14德国海拉，近年来集中汽车电子业务扩张15日本斯坦雷，本田参股，专注车灯主业16韩国三立：斯坦雷持股，合资合作通用、德尔福、海拉17意大利玛涅蒂马瑞利，隶属菲亚特的车灯配套商18全球巨头处于海外扩张和整合重组周期18同业比较之一：集团层面综合比较22核心提要22比较股权23比较营收、利润率25比较研发28杜邦分析29同业比较之二：集团车灯业务层面综合比较31比较车灯业务专注度32比较车灯业务财务指标（营收、利润、研发、资本支出）32比较客户37同业比较之三：集团上市公司估值比较39比较PE39比较PB39比较股

6、利支付率40推荐星宇股份、华域汽车40星宇股份：国内自主车灯龙头，突围合资竞争圈40华域视觉（上海小糸）：小糸技术基因，内资化打开41星宇股份、华域视觉和小糸（中国）业务对比42风险提示44国信证券投资评级45分析师承诺45风险提示45证券投资咨询业务的说明45图表目录图1：2015年全球车灯竞争格局9图2：2011年全球车灯竞争格局9图3：2011-2015年全球主流车灯厂商市占率变化9图4：2015年北美车灯竞争格局10图5：2011年北美车灯竞争格局10图6：2015年欧洲车灯竞争格局10图7：2011年欧洲车灯竞争格局10图8：2015年日本车灯竞争格局11

7、图9：2011年日本车灯竞争格局11图10：2015年韩国车灯竞争格局11图11：2011年韩国车灯竞争格局11图12：2015年中国车灯企业市场占有率12图13：海拉在中国发展历程16图14：日本斯坦雷在中国的股权结构17图15：法雷奥、市光股权关系19图16：小糸、大亿的股权关系20图17：海拉胡克的全球合资合作关系图20图18：法雷奥的全球合资合作关系图21图19：玛涅蒂马瑞利的全球合资合作关系图21图20：小糸的全球合资合作关系图21图21：斯坦雷的全球合资合作关系图22图22：市光的全球合资合作关系图22图23：小糸制作所2007-2018财年营收及同