控股股东关联交易的后果研究——以制度变迁为视角

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1、控股股东关联交易的后果研究——以制度变迁为视角　　　当代会计评论ContemporaryAccountingReview　　　第１卷第１期Vol１No１　　　２００８年６月June２００８控股股东关联交易的后果研究———以制度变迁为视角周晓苏　张继袖（南开大学商学院会计系，渤海证券研究所，天津　３０００７１）【摘要】　本文以制度变迁为视角，利用配对样本研究了后股权分置时代的关联交易对提升上市公司业绩和改善应计质量的作用。研究发现，股权分置改革（简称“股改”）对提高上市公司业绩和应计质量具有积极作用，后股权分置时代的关联交易

2、能够显著改善业绩和提高应计质量，说明后股权分置时代的关联交易很可能传递了控股股东支持上市公司的信号或者是二者之间的正常交易。【关键词】　制度变迁　关联交易　业绩　应计质量一、制度背景和问题的提出我国资本市场从１９９２年５月至２００５年６月经历了整整１３个春秋的股权分置时①代。股权分置的危害之一就是割裂了非流通大股东和中小流通股东的利益基础，使控股股东偏好“掏空”上市公司进而获得私人收益。为了解决长期困扰中国资本市场的股权分置问题，２００４年１月国务院在枟国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见枠中明确提出要“积极稳妥解

3、决股权分置问题”。中国证监会于２００５年５月启动了股权分置改革试点，并在试点之后全面推开。截至２００６年１０月１０日，中国石化（６０００２８）股改完成后复牌，证券市场市值排名前１０位的公司全部完成股改。截至９月底，沪深两市有１１６９家公司完成股改或进入周晓苏，Email：xiaosuzh＠nankaieducn；张继袖，Email：zhjxnk＠１２６com。本文是国家自然科学基金项目（７０４７２０５１）的后续研究成果。①１９９２年５月，国家体改委、国家计委、国务院生产办等５部门印发了枟股份制企业试点办法枠，该办法明

4、确企业股权设置分为国家股、法人股、个人股和外资股四种形式，并做出国有股和法人股不能上市流通和公众股可以上市流通的差异性制度安排。当代会计评论　第１卷第１期５６股改程序，股改公司市值超过９３％，以中国石化完成股改复牌为标志，中国A股市场①股改基本完成。与股权分置改革并行的多项制度改革已经使我国上市公司主要利益相关者的行为发生了一系列变化，尤为引人关注的就是控股股东的行为变化。股权分置改革完成后，控股股东等非流通大股东因所持股份能够在二级市场上流通，其收益函数发生了显著变化，从股权分置时代的单方面转移上市公司资源转变为获得“掏空”收

5、益和卖出股票获②利之间进行权衡。由于掏空风险增大，法律处罚加重，控股股东更可能通过在二级市场买卖股票获取资本利得收益。同时，由于股权分置改革中多家上市公司控股股东承诺资产注入、整体上市、资产置换等，为了履行承诺，控股股东的行为也会发生微妙的变化。伴随着股权分置改革，非流通股逐渐变为流通股，国资委对央企高管的考核机制引入了“市值”考核，“做大做强”上市公司与高管薪酬挂钩。③在这样的后股权分置时代背景下，我们看到控股股东对上市公司的“支持”行为成为市场追捧的重要“题材”。正如吴淑琨和刘铁军（２００７）研究表明的那样，在后股权分置时代

6、，基于市值最大化考虑的控股股东将用“支持”代替原先的“掏空”来提升上市公司股价，以获得更多的收益。控股股东的行为一方面引发了股价的变化，另一方面也会对公司的经营和财务指标产生影响，因为会计是企业各种活动的反映，控股股东与上市公司之间的交易必然综合反映在利润、现金流或者净资产中。但是从２００５年６月三一重工完成股权分置改革至２００７年底不过一年半时间，很多人不禁产生疑问：完成股权分置改革的公司，控股股东的行为会对上市公司业绩和盈余质量产生什么样的影响？本文基于中国资本市场股权分置改革的制度环境，以个别上市公司开始股改为划分点，寻找

7、在股改完成后的２００５～２００７年和股改前的２００２～２００６年同时与控股股东集团发生关联交易的上市公司，组成配对样本进行研究以回答上述问题。我们认为，无论控股股东在后股权分置时代的行为是继续掏空，还是提供支持，或者是中立，与股权分置时代相比，勿庸置疑，制度环境、法律环境和监管环境的确发生了变化，控股股东的效④用函数也发生变化，为了最大化自身利益，控股股东的行为也可能变化。但是保守起见，本文没有事先定义控股股东的行为是什么，而是重点关注控股股东行为对业绩和盈余质量的影响，以粗略判断后股权分置时期控股股东关联交易行为的性质。①资料

8、来源于股权分置改革研究小组枟股权分置改革的回顾与总结枠，深圳证券交易所综合研究所研究报告，２００６１２２０深证综研字第０１４７号。②２００５年修订的枟证券法枠和２００６年６月２９日通过的枟刑法枠修正案（六）扩大了对大股东的处罚范围和处罚力度。③支持行为也是有