风电行业三季度报告总结：风电行业持续复苏，运营商表现优异.docx

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证券研究报告|风电目录1风电行业运行情况32行业政策53上市公司业绩分析53.1数据说明53.2全行业情况63.3风机及零部件厂商63.4风场运营商84投资建议105风险提示10图表1：近三年新增并网容量对比3图表2：1-9月各省新增并网容量3图表3：三北地区弃风率4图表4：2017年重点省份（或地区）风电机组平均上网电价5图表5：样本公司6图表6：风机及零部件板块个股资产负债率7图表7：风机及零部件行业现金流情况7图表8：风场运营板块个股营业收入8图表9：风场运营板块个股毛利率8图表10：风场运营板块个股费用率9图表11：风场运营个股资产负债率9图表12：风场运营板块现金流情况9万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电1风电行业运行情况并网情况：2018年1～9月，全国新增风电并网容量1261万千瓦，比去年同期970万千瓦高出30；到9月底累计的风电并网容量达到1.76亿千瓦，比去年底的1.64亿千瓦增长7.3。并网容量自2017年出现下滑后再次恢复增长，我们认为原因主要是解除了内蒙古、黑龙江、宁夏三省的红色预警，三省的增量带来了本年前三季度并网容量的增长。图表1：近三年新增并网容量对比新增并网容量1261100097013001200110010009008002016年1-9月2017年1-9月2018年1-9月资料来源：wind，万联证券研究所图表2：1-9月各省新增并网容量新增并网容量（万千瓦）193156117110867964614846433837363329271611119550.80.400000025020015010050内蒙古江山青河湖宁河江陕湖福广山四辽天苏西海南北夏北西西南建西东川宁津黑龙江浙安吉重贵广云北上海西甘新江徽林庆州东南京海南藏肃疆0资料来源：wind，万联证券研究所新增并网容量较多的省份是内蒙古（193万千瓦）、江苏（156万千瓦）、山西（117万千瓦）、青海（110万千瓦）、河南（86万千瓦），合计占全国新增并网容量的52.5。万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电而甘肃、新疆、吉林三省的并网容量极低，甚至为0，原因主要是其红色预警尚未解除。从弃风率来看，甘肃、新疆、吉林三省前三季度的弃风率分别为19.7、24.6和5.2，吉林省明年有望解除红色预警。海上风电也在快速增长。前三季度，海上风电新增并网容量102万千瓦，主要集中在江苏（92万千瓦）和福建（9万千瓦）两省，累计海上风电装机容量达到305万千瓦，主要集中在江苏（255万千瓦）、上海（30.5万千瓦）、福建（19万千瓦）。此外，广东省正在加快海上风电建设的步伐，未来海上风电的增量中，广东省将占有一席之地。利用小时数、弃风率：前三季度全国风电平均利用小时数为1565小时，与去年同期的1386小时相比，增加约179小时。平均利用小时数较高的省份是上海（1909小时）、江苏（1857小时）、云南（1848小时）、辽宁（1750小时）、福建（1722小时）。前三季度全国平均弃风率7.7，比去年同期减少4.7个百分点。西北地区的弃风情况与去年同期相比有所改善，甘肃尤为明显，但弃风情况仍然较为严重，新疆、甘肃、内蒙的弃风率分别为24.6、19.7、12.8；东北和华北地区的弃风率已降到个位数，促进消纳取得明显成效。总体来说，弃风限电情况得到缓解。图表3：三北地区弃风率万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电35.0%2017年1-9月2018年1-9月万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电33.0%29.3%24.6%19.7%19.0%14.0%12.8%12.0%8.0%5.2%7.0%3.9%7.0%3.7%1.0%0.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%甘肃新疆内蒙古吉林黑龙江辽宁山西河北资料来源：wind，万联证券研究所发电量方面：1-9月，全国风电发电量2676亿千瓦时，同比增长26，增速与去年同期基本持平，发电量的增长一方面是由于并网容量的增加，另一方面是由于弃风情况改善带来利用小时数的增加。从发电量结构来看，2018年前三季度全国发电量同比增长7.4，为50362亿千瓦时，风电发电量占比由4.5提升到5.3。上网电价：2018年10月，国家能源局发布《关于2017年度全国电力价格情况监管通报》。《通报》披露，从全国看，2017年风电机组平均上网电价为562.30元/千千瓦时，同比下降0.43。其中上海最高，为751.91元/千千瓦时，云南最低，为423.76元/千千瓦时。万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电图表4：2017年重点省份（或地区）风电机组平均上网电价20162017617.81652.90601.36615.19545.64597.07620.86537.31470.83440.26700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00山东蒙东辽宁甘肃江苏资料来源：wind，万联证券研究所1行业政策今年以来，有一些与风电行业相关的重大政策出台，涉及到量、价两个关键变量。可再生能源配额制：今年三季度，国家发改委办公厅发布了《关于征求<可再生能源电力配额及考核办法>意见的函》，向有关方面征求对《可再生能源电力配额及考核办法》（第二次征求意见稿）的意见。《征求意见稿》主要包括以下几个方面的内容：可再生能源电力配额指标的制定、六类配额义务主体及其应完成的配额如何计算、绿证交易与电力交易如何进行。若可再生能源配额制得到落实，一方面可以促进可再生能源尤其是非水可再生能源的消纳，另一方面绿证交易有望逐步取代补贴，缓解可再生能源基金的补贴压力，同时意味着除发电企业外的配额义务主体将分摊这部分费用。竞争性配置：今年二季度，国家能源局发布《关于2018年度风电建设管理有关要求的通知》，通知指出要通过竞争方式配置风电项目，从5月18日起，尚未印发2018年度风电建设方案的省（自治区、直辖市）新增集中式陆上风电项目和未确定投资主体的海上风电项目应全部通过竞争方式配置和确定上网电价。已印发2018年度风电建设方案的省（自治区、直辖市）和已经确定投资主体的海上风电项目2018年可继续推进原方案。从2019年起，各省（自治区、直辖市）新增核准的集中式陆上风电项目和海上风电项目应全部通过竞争方式配置和确定上网电价。竞争性配置中竞争要素虽然包括企业能力、设备先进性、技术方案、消纳条件、上网电价等等，但是电价的权重较高。我们认为，竞争性配置虽然对风电运营企业的短期业绩构成冲击，但是也将促进整个产业链的技术创新，降低度电成本，长远来看有助于增强风电的竞争力。2上市公司业绩分析2.1数据说明我们选取了风电产业链上中下游共21家公司作为样本，并根据主营业务将这24家公司分为零部件厂商、整机厂商和风电运营商三大类。对于存在多元业务但非风电业务比重极小的公司，由于三季报披露的信息有限，未对非风电业务部分进行剔除。对于样万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电本中少数在港交所上市的风力发电公司，我们对其财务数据做了调整，以使其与A股上市公司具有可比性。图表5：样本公司零部件厂商整机厂商风电运营商天顺风能金风科技龙源电力吉鑫科技华仪电气华能新能源泰胜风能湘电股份大唐新能源通裕重工ST锐电中闽能源金雷风电福能股份天能重工节能风电双一科技嘉泽新能日月股份银星能源振江股份资料来源：wind，万联证券研究所1.1全行业情况2018年前三季度，全行业实现营业收入701.22亿元，同比增长7.95；实现归母净利润94.60亿元，同比增长17.2。从行业上下游来看，上游的风机及零部件板块实现营业收入346.55亿元，小幅下滑1.64，实现归母净利润29.37亿元，同比下降26.6；下游的风场运营板块（华能新能源无三季报，不包含在内）实现营业收入354.67亿元，同比增长19.33，实现归母净利润65.23亿元，同比增长60.22。1.2风机及零部件厂商风机及零部件板块实现营业收入346.55亿元，小幅下滑1.64，实现归母净利润29.37亿元，同比下降26.6。风机及零部件板块归母净利润降幅较大，一是营收小幅下降，二是由于去年同期样本公司之一的ST锐电有一笔5.53亿元的营业外收入，三是毛利率有小幅的下滑，毛利率由去年同期的26.15下滑1.27个百分点至24.88。好的方面是，费用率在下降，费用率由去年同期的17.27降至14.96。个股方面，营收有增有减，毛利率除通裕重工外均在下降。金风科技作为整机厂商与行业的趋势一致，但表现略好，营业收入增长4.76，毛利率由30.18下降0.63个百分点至29.55，费用率由19.12下降3.55个百分点至15.57，归母净利润增长5.35。零部件厂商，天顺风能、通裕重工、天能重工营收均取得了两位数的增长，分别为10.37、15.57、64.03，但归母净利润表现不及预期，仅通裕重工增长11.06，这主要是毛利率下降导致的，但通裕重工的毛利率上升了0.96个百分点，这应该得益于通裕重工的非风机主轴业务。资产负债方面，样本公司的资产负债率高低不一，最高者为ST锐电，达83.57，最低者为双一科技，为13.16，这种差异的原因主要在于零部件厂商与整机厂商的差异以及企业的经营。万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电图表6：风机及零部件板块个股资产负债率去年底资产负债率9月底资产负债率万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电90.00%80.00%70.00%60.00%57.14%69.28%67.75%83.57%70.71%80.66%67.83%万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电50.00%47.97%42.50%47.16%44.84%万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电40.00%50.69%30.00%36.88%36.98%24.17%35.8406%.36%43.90%万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电20.00%10.00%0.00%30.85%29.84%25.59%13.1268%.77%11.81%6.68%6.66%万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电资料来源：wind，万联证券研究所从资产负债率的变动来看，除日月股份小幅下降外，其余个股的资产负债率出现了不同程度的上升。现金流方面，我们考察前三个季度的现金流，用经营活动现金流量净额/净利润指标作为衡量公司现金流好坏的依据，结果如下：公司名称天顺风能天能重工泰胜风能吉鑫科技日月股份双一科技ST锐电18Q1-3经营活动现0.86-6.226.80-0.530.690.09-1771.2617Q1-3经营活动现-0.331.68-0.132.950.890.140.24公司名称振江股份通裕重工金雷风电金风科技华仪电气湘电股份18Q1-3经营活动现-3.261.27-2.22-0.4222.21-0.3317Q1-3经营活动现0.240.641.50-0.43-9.22-17.81图表7：风机及零部件行业现金流情况金流量净额/净利润金流量净额/净利润金流量净额/净利润金流量净额/净利润资料来源：wind，万联证券研究所天顺风能、通裕重工的现金流状况在改善，金风科技的现金流状况与去年同期基本一致，天能重工、泰胜风能、ST锐电、振江股份、华仪电气的经营现金流异常。天能重工是由于报告期订单较上年同期增长较多，为此采购原材料付给供应商的材料款增加所致；泰胜风能主要是由于销售商品、提供劳务收到的现金增加，但公司18Q1-3的营收同比下降33.95，销售商品、提供劳务收到的现金增加一方面是由于应收票据及应收账款的余额较去年底下降31.32，另一方面海上风电业务预收货款增加；ST锐电现万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电金流出较多是因为与上年同期相比本期支付老货款增加、EPC项目工程付款增加；振江股份现金流出是因为新建厂房达产前铺底流动资金投入；华仪电气现金流入较多系本期货款回收增加及支付货款减少所致。3.4风场运营商下游的风场运营板块（华能新能源无三季报，不包含在内）实现营业收入354.67亿元，同比增长19.33，实现归母净利润65.23亿元，同比增长60.22。营业收入的增长来自两个方面，一方面并网容量在不断增长，另一方面利用小时数也增长了约13。归母净利润能取得更大的增长主要得益于毛利率的大幅上升，由32.50上升至36.47。费用率小幅下降0.11个百分点对归母净利润的增长也略有贡献。个股方面，所有样本个股与行业的趋势一致，均表现为营收大幅增长，毛利率上升，费用率下降。风场运营板块整体表现不错，营收方面，除龙源电力仅增长8.49外，其余个股均取得了两位数的进展，基本都在20以上；归母净利润方面，银星能源扭亏，其余个股均取得大幅正增长。图表8：风场运营板块个股营业收入福能大唐新龙源电力股份能源中闽能源银星节能风嘉泽能源电新能指标万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电17Q1-3营收18Q1-3营收8.2417.978.323.6065.17191.7459.646.9913.326.232.8346.39176.7447.82万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电增长率17.934.933.627.140.58.524.7资料来源：wind，万联证券研究所图表9：风场运营板块个股毛利率去年同期毛利率毛利率54.97%61.14%53.76%41.20%45.89%50.13%55.31%53.06%36.37%31.59%18.32%32.67%18.07%36.90%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%资料来源：wind，万联证券研究所万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电图表10：风场运营板块个股费用率万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%去年同期费用率两大费用率万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电8.59%5.34%%4.22%3.25%%2.52%%%1.02%2.30%0.43%.352.543.324.9860.00%银星能源节能风电嘉泽新能中闽能源福能股份大唐新能源资料来源：wind，万联证券研究所，龙源电力缺乏数据资产负债方面，样本个股资产负债率没有太大的变动。图表11：风场运营个股资产负债率去年底的资产负债率资产负债率100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%资料来源：wind，万联证券研究所现金流方面，我们考察前三个季度的现金流，用经营活动现金流量净额/净利润指标作为衡量公司现金流好坏的依据，结果如下：图表12：风场运营板块现金流情况公司名称银星能源节能风电嘉泽新能中闽能源福能股份龙源电力大唐新能源万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电18Q1-3经营活动现金流量净额/净利润17Q1-3经营活动现金流量净额/净利润5.821.802.191.931.802.172.71-1.542.301.371.281.901.495.42万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页证券研究报告|风电资料来源：wind，万联证券研究所风场运营板块的经营现金流一致表现优秀，没有异常。投资活动现金流方面，除龙源、万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页 证券研究报告|风电大唐外，其余公司的投资活动现金流出有所减少，投资可能有所放缓。1投资建议经过分析，我们认为下游的风电场运营商表现优秀，建议关注具备稀缺资源、高成长能力的运营商，同时可以关注竞争力强的整机厂商和零部件商。2风险提示弃风限电情况改善不及预期、风电上网电价超预期下降、运营商投资积极性下降、竞争导致整机商毛利率下降。万联证券研究所www.wlzq.cn第10页共11页