固收基金分析专题报告：从微观视角看债基今年的繁荣与分化

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1、内容目录从微观视角看债基今年的繁荣与分化.-3-纯债基金前三季度的收益普遍为正，信用债踩雷拖累部分产品..................-3-混合一级业绩优于二级，权益、转债仓位成为分水岭.................................-8-转债基金：精准换仓是关键，头部产品均未配置权益...............................-12-新发债基的规模占比走高，后续或带来增量资金......................................-15-从微观视角看债基今年的繁荣与

2、分化近来，一些投资者比较关注债券基金在今年的收益表现，对于“债基如何获取高收益”，“什么样的债基表现更好”，“债基具体因何表现分化”比较感兴趣。因此本篇报告主要对纯债基金、混合债基、转债基金分别进行分析，同时对今年前三季度业绩表现居前（以及靠后）的产品进行分析。若无特别指出，本篇报告中的年化收益率是指基金产品在今年前三季度的年化收益率。今年前三季度表现居前的纯债基金产品主要是做到了三点：首先，在信用债配置上不踩雷，保证了收益底线；其次，受益于利率债的走牛，很多产品的收益是依靠了短端或长端利率债的强势走牛；最后，一部分中长期纯债

3、产品的收益较好是因为采取了下沉信用资质的方式。而表现较差的产品中，一部分是由于信用债踩雷，另外的则是在年初遭遇大规模赎回，导致后续无法正常开展业务。此外，一些纯债产品的转债投资策略不当，转债仓位过高，收益较差。对于收益居前的混合债基而言，利率债走牛是主要原因；此外，一些产品没有参与转债或权益，又或者参与了转债或权益配置，但及时止损，仓位调整及时，避免了股市的拖累。表现较差的混合二级产品，主要分为三类：第一种是转债仓位过大，明显大于股票和其它债券的持仓，但转债表现不佳而导致业绩下滑；第二种是利率债、信用债、股票的配置较为均衡，但

4、是持仓个股的表现太差而导致产品波动较大；第三种是信用债踩雷，导致业绩崩盘。前三季度收益靠前的转债基金有较多相似点：首先，规模均在1亿元以下，相对灵活；其次，在配置上没有涉足股市，只以转债为主，避免了风险的双重暴露；最后，从季报披露来看，前三季度均没有经历大规模的净赎回情况，降低了管理人的操作难度。回归到债市方面，我们判断债牛趋势未改，前期报告已经多次分析论述，此处不再展开。从产品端考虑，进入四季度后债基发行明显提速，或将带来新增资金入场，这也可能成为明年债市的新增利好因素。纯债基金前三季度的收益普遍为正，信用债踩雷拖累部分产品

5、以债基A类产品为标准，从业绩表现来看，纯债基金绝大部分在今年的前三季度都实现了正收益，少部分由于信用债踩雷而导致业绩较差。首先，对于短期纯债基金，前三季度的年化收益率分布在0.5%-6.4%，平均值为4.5%，中位数为5%。收益表现与产品规模不太相关，特别是在年化收益率居前的产品当中，资产净值有超过100亿的，也有不足5亿元的，但收益差别不大。进一步来看，年化收益率居前的几只短债产品的规模变化与短期纯债的整体规模变化一致，都是在今年三季度有不同程度的扩张，一方面是由于今年权益市场持续弱化，避险情绪导致资金流入纯债基金；另一方面

6、，资金面在今年持续宽松，短端利率下行幅度超过150bp，短债基金的收益较好，吸引力提高。观察收益居前产品的持仓情况，可以发现依靠短端利率下行或者适当参与长端政金债而获取收益是一种方式；而完全依靠信用债、不参与利率债的产品也不少。对比季报的持仓变化，回报靠前的产品主要分为几种：第一，持仓以中票短融为主，同时兼具短端利率债的操作；第二，持仓以短融为主，兼具长端政金债的博弈；最后，持仓完全集中在信用债方面，季报没有显示有利率债的配置。以收益居前的A产品为例，可以看到中票的净值占比在今年持续下滑，而短融和短端政金债的占比在逐步走高。对

7、比各季度的业绩表现，可以看到政金债配置力度大的季度，其收益会稍微高出，或表明短端政金债对于业绩有一定的贡献。虽然短期纯债产品的年化收益率差别不大，但对比收益率6%和4%的产品，可以看到前者除了配置信用债之外，还积极参与了政金债；而收益率4%的产品则是集中配置同业存单和短融超短融，季报上没有参与政金债和国债的迹象。虽然部分产品的年化收益率在2%以下，但主要是因为这些产品的成立时间较晚，均在8月或以后，因此收益表现不如成立时间早的产品。图表1：前三季度，年化收益率居前的短期纯债产品产品简称前三季度回报年化收益率（%）资产净值（亿元

8、）A6.3879.20B6.233.42C6.213.30D6.0073.97E5.62128.49来源：WIND，图表2-1：短期纯债的资产净值在Q3突破500亿图表2-2：中长期纯债规模在Q3突破1.5万亿来源：WIND,来源：WIND,图表3：短端利率在今年明显下行图表