国防军工行业军工资产证 券化系列报告之一：军工资产证 券化大潮涌动，中电科有望勇立潮头

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1、请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明目录1.资产整合往往会开启军工大行情，当下主要有三种整合路径.............................................................................................51.1军工集团资产证券化率较低，资产整合是大势所趋51.2纵观历史，资产整合预期驱动军工数轮牛市行情61.3军工集团资产整合已有较多案例，主要有三条路径72.沈飞集团整合中航黑豹，中船工业集团整合使军工厂类资产整合升温82.1过去：沈飞借壳黑豹上市为军工厂资产整合典型92.2现在：中国船

2、舶策划资产重组，南北船合并预期升温112.3未来：不排除未来军工集团下属优质军工厂的资产将借鉴沈飞路径进行资产整合123.中国动力、国睿科技创新方案取得进展，助推院所资产整合加速133.1过去：风帆股份获中船重工集团携旗下科研院所资产整合133.2现在：国睿科技将以创新方式整合14所特别子公司163.3未来：院所类资产整合有望加速，中电科等院所类资本运作想象空间巨大174.推荐标的194.1杰赛科技：中电通信子集团旗下唯一上市平台194.2国睿科技：中电国睿子集团旗下唯一上市平台204.3四创电子：中电博微子公司旗下唯一上市平台204.4天奥电子：中电科10所旗下唯一上市

3、平台215.相关标的估值表22请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明图表目录图1：军工集团资产证券化率十年翻倍5图2：部分军工集团资产证券化率仍有较大提升空间5图3：近十年来，改革和资产重组预期是历次驱动军工行情上扬的关键因素6图4：2013至2015年军工牛市中“改制”和“重组”是重要驱动因素6图5：历史上，我国军厂主要负责生产制造，属于企业制单位，研究所主要负责设计和研发，为事业单位编制7图6：几大主机厂优质资产先后注入上市公司，中船工业集团整合新方案出台8图7：中国第一款第三代重型舰载歼击机歼-159图8：沈飞生产的第四代中型歼击机验证机“鹘鹰”9图9：中航黑豹

4、曾经历多次资产重组，由于行业问题营业利润连续六年亏损10图10：沈飞集团资产整合为同一控制下合并，沈飞集团100%股权置入上市公司以下......................................................................................................................11图11：资产整合带动中航沈飞股价实现飞跃，资产重组启动一年市值为之前的14.5倍..............................................................

5、........................................................11图12：中国船舶拟整合黄埔文冲、广船国际资产12图13：资产整合前，实控人直接及间接持有风帆股份32.25%股份13图14：风帆股份（中国动力）通过资产整合成为舰船综合动力上市平台14图15：广瀚动力等交易标的均为科研院所及中船重工子公司15图16：科研院所转制是完善国防科技工业体系的重要举措16图17：国睿科技为中电国睿子公司旗下唯一上市平台（2018三季报持股比例）17图18：中电科集团盈利能力在军工集团中排名第一18图19：中电科集团总资产口径资产证券

6、化水平较低18图20：四创电子成为中电博微唯一上市平台（2019年年报持股比例）21图21：天奥电子主营时间频率产品、北斗卫星应用产品22表1：军工集团资产证券化率较十三五目标仍存差距5表2：其他军工集团下属优质军工厂资产仍有整合的可能性12表3：中电科是军工电子行业的唯一一家集团公司17表4：中电通信子集团体外资产较多，未来资产整合空间巨大19请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明表5：中电国睿集团体外资产较多，仍有较多资产整合的空间20表6：中电博微子公司体外资产较多，仍有资产整合空间21表7：中电科10所体外资产可观，有未来资本运作空间22表8：重点推荐标的估值

7、表22请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明1.资产整合往往会开启军工大行情，当下主要有三种整合路径1.1军工集团资产证券化率较低，资产整合是大势所趋我国军工集团资产证券化率虽在逐年提升，但资产证券化水平依旧较低。从军工集团整体上看，2007至2017年十大军工集团整体资产证券化率由22%逐年提升至48%，实现翻倍，但相较于海外市场军工企业约为70%-80%的资产证券化率（《中国经济周刊》数据），我国军工集团资产证券化水平仍处于较低水平。从单个集团看，航天科技、航天科工、兵器集团及中国电科集团资产证券化率尚未达到30%，有