股票投资(股票估值1

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1、华东师范大学金融学系葛正良第三讲股票投资（第一部分.股票估值）一股票估值几个要素（一）股票估值的难点1、未来股息收益不确定2、贴现率的确定错综复杂，因为不同行业现金流及贴现率状况都不同3、股票无期限——最大的难点，通常以某企业生命周期估算为有期限4.股权控制价值难以量化（二）股票估值几个要素的分析1、股票贴现率的确定对股票而言，所有影响债券贴现率的因素中信用风险补偿改为破产风险补偿，期限补偿不存在，通胀风险仍存在，但影响不如债券显著。一.股票估值几个要素资本资产定价模型：ERi=rf+（ERm—rf）其中：rf——无风险收益率ERm—rf——平均风险溢价(市场平均收益率

2、与无风险收益率之差)ERi——预期贴现率——公司股价波动方差与市场总体价格波动方差的弹性度值说明：值通常根据历史数据回归而得，时间间隔以周为准。回归期限越长（通常大于5年），的准确性越高（最后包括完整周期）。样本选择时应结合本国和他国的数据。一.股票估值几个要素（ERm—Rf）风险溢价说明：影响因素风险溢价发展中国家大低风险国家(发达国家并非都是低风险)小大企业小小企业大政治经济波动频繁大政治经济稳定小一.股票估值几个要素2.现金流增长率预测:(1)利用历史数据预测:a.要期限长,涵盖多个波动周期,特别注意当前所处周期阶段,是否处在拐点.b.算术平均、加权平均、几何平均

3、法各自局限性。c.线性回归与对数线性回归分析比较d.时间序列（2）关注影响增长率的经济变量g=B{ROA+D/E[ROA—i（1—t）]}其中：B——留存比率（plowbackratio）,ROA——总资产报酬率i——债务利率,t——所得税率，D/E——债务股权之比一.股票估值几个要素若无债务g=B×ROEROA=息前边际利润率×资产周转率ROA=EBIT/总资产企业综合杠杆系数经营杠杆系数、财务杠杆系数总资产周转率股权资本自由现金流=经营现金流一资本性支出一营运资本追加额一偿还本金+新发行债务收入一.股票估值几个要素或者销售收入一经营费用=利息、税收、折旧、摊销前收益

4、(EBITDA)一折旧和摊销=利息税前收益(EBIT)一所得税=净收益一折旧和摊销=经营现金流一资本性支出一营运资本增加额=股权资本自由现金流二.红利贴现模型基本思想是：股票目前的价值等于其未来所能产生的收益现值之和红利贴现模型DDM(dividenddiscountmodel)一般公式：每股价值=1.Gordon模型(Constant-growth股利稳定增长)利用等比数列求和，并取极限K>g二.红利贴现模型其中g=ROE×b，当b=0时，g=0，则稳定增长DDM成立限制条件：（1）g为一个常数,但长期而言，稳定持续的增长是不可能实现的。从永续角度看，g必然

5、速，必须引入两（多）阶段DDM。（2）k>g,否则无法用等比数列求和，只能分段计算。（3）ROE>k,公司股东投资新项目的收益率>股东所要求的最低收益率.（4）进行股价分析时要选择一个合适的g该模型适用于稳定增长、红利政策稳定的公司.二.红利贴现模型案例分析:CE公司,基期红利4.08亿元,总股本2亿,rf=7.5%,β=0.75,（ERm—rf）=5.5%问：a.g=5%时，股价为多少？b.若现在股价为26.75，则g应维持多少？解：k=rf+β（ERm—rf）=7.5%+0.75*5.5%=11.625%a.p==32b.p（k—g）=D0（1+g）26.75*（1

6、1.625%—g）=2.04*（1+g）g=3.72%二.红利贴现模型2.两阶段红利贴现模型公式：P0=+其中：Pn=——高速增长期末股价g=B{ROA+D/E[ROA—i（1—t）]}其中：B——留存收益率,ROA——总资产报酬率D/E——债务股权之比i——债务利率,t——所得税率二.红利贴现模型二.红利贴现模型红利支付率=1—B=1—适用情况：一个时期超常增长，随后趋于稳定的公司在超常增长期，g与π保持不变，公式简化为：P0=+其中:g——高速增长期增长率；——稳定期增长率；k——高速增长期贴现率；——稳定增长期贴现率二.红利贴现模型案例分析1预测稳定增长期红利支付

7、率（π）与超常增长期的红利增长率（g）求：增长率g，红利支付率π。B（留存比率）=1—π（红利支付率）超常期（5年）稳定期（15年）总资产收益率（ROA）20%16%红利支付率（π）20%？账面负债权益（D/E）11账面负债支付利率（I）10%8%红利增长率（g）？8%税率（t）40%40%二.红利贴现模型解：超常增长期红利增长率g=B{ROA+D/E[ROA—i（1—t）]}=(1—红利支付率){ROA+D/E[ROA—i（1—t）]}=（1—20%）*{20%+1*[20%—10%*（1—40%）]}=27.2%稳定增长期红利支付率π