全面解析对冲基金事件驱动策略

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1、全面解析对冲基金事件驱动策略，聚焦超额回报我国上市公司的各类重大事件都是投资者关注的焦点，投资界长期以來也在进行研究分析，希望能利用各类公告组建事件驱动投资策略。然而，大部分策略依赖于金融工程的方法來测算某事件公告后的丿力史回报，预期该策略未來也会产生与历史均值相似的超额冋报率，而未对超额冋报产生的背后原因进行深度分析。基于大量学术研究成果以及对多家公司的个案分析，笔者认为目前我国上市公司许多重大事件公布前后的股票异常走势很大程度上反映了上市公司自身或利益和关人的利益诉求。上市公司往往会配合其需要进行有利的会计政策选择或信息披露，从而影响股价走势。分析

2、上市公司自身、控股股东、管理层、以及其他关联方的利益驱动，有助于判断上市公司在进行信息披露和公布业绩时的操纵动机，可以利用相应的事件駅动投资策略获取超额收益。2013年11月末齐鲁证券的金融工程研究小组发布了“从上市公司利益诉求角度选股”的2014年年度投资策略报告。该小组选取了上市公司和关联方对股价的利益诉求较强的三类事件进行分析：股权增发、股权激励和限售股解禁。他们发现:定向增发实施事件前后各100个交易日的超额收益分别为9.6%和3.4%,且股权激励实施后两年的超额收益高达30.8%,但对于限售股解禁事件并未发现好的策略机会。齐鲁证券的研究报告说

3、明业界己开始从上市公司操纵动机的思路进行选股，但对该问题的研究尚停留在事件前后收益率的层面，并未进行系统的深层次思考。国际对冲基金的事件驱动策略事件张动策略(EventDrivenStrategies)是国际对冲基金较为成熟的策略2—，它往往依赖于影响公司价值的短期具体事件，如公司并购、破产、重组和重大资本结构变动等等。事件驱动型基金在整个对冲基金行业管理资产规模的比重高达25%以上。该策略的收益与大盘的和关系数一般较低，往往可以取得独立于大盘的较好收益。例如在兼并套利策略中，会买进被并公司股票、同时卖空主并公司的股票。通常当一家公司宣布收购另一家公司

4、时，被并方的股价通常将大涨，而主并方的股价将略微下跌。但是，由于收购中仍存在许多不确定因素，被收购方的股价将低于收购价格。在这种情况下，兼并套利基金可以通过口己的判断和历史数据，预测兼并成功的概率，并据此进行交易。在2013年，由于以往市场定价的可循规律多被美国等政府大量干预所打破，对冲基金使用的许多传统策略，如宏观、大宗商胡和短仓股票策略的有效性被大大削弱。然而，事件驱动的股票策略仍实现了14%左右的冋报率，在所有策略中业绩最好。我国业界的事件驱动策略我国的制度背景与美国等成熟市场迥杲，事件驶动策略的运用也截然不同。首先，我国缺乏个股层面的有效做空机

5、制，实务小多数事件驱动策略仅为买入。即使是同时运用股指期货进行卖空对冲，也不能较好地控制事件涉及公司的行业等其它风险。其次，我国上市公司齐类重大事件的驱动因素及机理与国外市场大为不同，且受制度变动影响甚大，造成事件驱动策略的长期稳定性不佳。比如国外流行的兼并套利策略在我国就无法进行，而破产证券交易策略也由于我国独特的ST制度变为“炒重组”概念了。事件驱动策略在我国投资界也被日益重视起来，许多知名券商的研究部门纷纷设置了金融工程组对其进行量化研究。冃而我国业界事件驱动策略中包括的常用重大事件有：重大政策、重要会议活动、天灾人祸、业绩预增、高送转、定向增发

6、、股权激励、重组并购、ST摘帽、分析师调研活动等。可以看出与国际常用策略不同，国内常用策略-•方而与政府政策高度相关，另-•方而多为市场追捧的利好消息。这也是事件驱动策略为何在实务中往往被解读为“炒题材”或“炒消息”的原因。规避法律法规的操纵行为也许有人会问：如果上市公司具备明显的操纵动机，监管部门难道不能出台政策來避免此类行为的产生吗？事实上，在我国市场仍缺乏深层次有效治理环境的情况下，尽管我国监管层出台了大量法律法规来规范上市公司的行为，仍无法避免其操纵行为。其原因是，许多市场行为很难用简单的法规条文來进行约束。口前上市公司的大多数操纵行为恰恰是为

7、了规避这些法律法规。比如，被广为诟病的IPO发行制度引发了新上市公司对其历史业绩的大量“粉饰”、甚至造假行为。为了避免中小投资者遭受损失，监管层在一•段时间内曾设立了隐性的发行市盈率上限。然而这样的监管政策未必达到了目的。有研究表明，恰恰是在这段时间内，IPO公司上市前的盈余管理程度较其它时期更高。另一个例了是备受争议的ST制度。ST制度的本意是对于连续亏损的企业给投资者进行风险提示。但该制度引起大量上市公司为避免亏损而虚增利润、或“大洗澡”巨亏进行跨年度转移利润等操纵业绩的行为。此外，现有的不少法规对上市公司在进行与股价相关的重大决策时的定价基准进行

8、了详细要求。例如，《上市公司股权激励管理办法》中规定授予股票期权时的行权价格不应低于下列价格较