楚天高速深度研究

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1、楚天高速深度研究公司研究/深度研究投资评级/关注风险评级：中性盈利预测主营业务收入（万元）增长率％每股收益（元）增长率％2003A29590.2916.550.1820.002004E35290.0019.300.154-14.442005E43751.0024.00.2029.90投资要点>公司主要资产“汉宜高速”全长为278.869公里，是国家“二纵二横”主干线“沪蓉高速”在湖北省内的一部分，2007年沪蓉高速全线贯通之前,汉宜高速仍属区域性公路;在大股东湖北省高速集团的支持下，楚天高速将未来将陆续收购集团经营的公路资产；>31

2、8国道汉宜段与“汉宜高速”构成并行竞争关系，2006年、2008年与“汉宜高速”并行的杭兰高速武汉至荆门段、荆门至宜昌段将分别建成，对“汉宜高速”造成负面重大影响，这是未来楚天高速最大的风险因素；>正在实行的全国超限超载治理行动，在短期内不会对楚天高速的经营情况造成很大影响，但是，与超限治理相配套，国家高速公路收费体制可能酝酿变化，这对楚天高速的经营将产生影响。>2007年，沪蓉高速全线贯通，将增加过境重型货车和大型客车在“汉宜高速”车流中的比例，弥补“武荆宜”高速建成对“汉宜高速”的分流，提升楚天高速的业绩。>扌艮据盈利预测，楚天

3、高速04年、05年主营业务收入为35290万元、43571万元，同比分别增长19.30%和24.0%,而每股收益为0.154元、0・20元，同比分别增长-14.44%（IPO摊薄后）、29.90%.>基于自由现金流贴现模型计算的楚天高速内在价值为7.17元，目前股价相对于此存在30.6%的折价,我们认为内在价值是楚天高速的长期价值，从长期来看，股价应该具有向长期价值回归的动力。>在与目前国内市场高速公路类上市公司进行横向财务比较的基础上，我们以市盈率、市净率以及企业价值/息税折旧摊销前利润等方法对楚天高速的相对价值进行评估认为，由于

4、存在武荆宜高速未来对汉宜高速分流情况不能确定，需要一定的风险折价，因此我们认为楚天高速目前股价的相对风险溢价不够，存在一定程度的高估。公司概况公司主要资产：汉宜高速楚天高速发起资产为“汉荆高速”，从武汉东岳庙至荆州江陵，全长179.9555公里，并以募集资金收购汉荆高速的口然延伸段一一“江宜高速”，江宜高速从荆州江陵至宜吕，全长98.9135公里，即楚天高速主要资产为武汉至宜昌的“汉宜高速”的全线。屮国国家高速公路网络规划骨干网络为“五横七纵”，而具中的基础为“二横二纵”，即二横为江苏连云港至新疆霍尔果斯的“连隼高速”和上海至四川成

5、部的“沪蓉高速”，二纵为黑龙江同江至海南三亚的“同三高速”和北京至广东珠海的“京珠高速”。楚天高速所有的“汉宜高速”即为“沪蓉高速”在湖北省境内的主耍部分。第一大股东为“湖北高速集团”发行后，楚天高速的股权结构为:楚天膏集嵯契结构社会公众股0.105%湖北高速集团44.474%华建中心25.367%□湖北高速集团■华建中心□社会公众股□国家法人股资料来源：公司招股说明书，国金研究第一人股东湖北高速集团是湖北省境内高速公路的主要受权建设、经营单位，管理着武黄高速、汉宜高速、黄黄高速、京珠高速湖北段和黄石长江人桥、九江长江人桥、军山长江

6、大桥、宜昌长江公路大桥、荆州长江公路大桥、鄂黄长江公路大桥等公路资产。湖北高速集团在湖北省内高速资产的垄断经营地位,将为楚天高速的发展提供良好的平台。近三年内，除了本次IPO募资项目“江宜高速“收购外，湖北高速集团还准备将京珠高速、沪蓉高速和武汉外环线的共用特大桥一一武汉军山长江大桥置入楚天高速。楚天高速的主营业务分析楚天高速的主营业务收入全部为通行费收入，2003年公司主营业务收入2.959亿元，净利润为1.1725亿元。公司主营业务成本则主要包扌舌：公路养护成本、折IH费及通行费征收业务成木，2003年公司主营业务成木为8873

7、.46万元。公司主营业务的毛利率水平为70.0%。表1：楚天高速主营业务成本结构（单位：万元）2003比例2002比例2001比例征收业务成本1766.394419.9%1622.952122.0%1537.74822.8%折旧费3167.152835.7%2654.88936.0%2465.4236.6%公路养护成本3039.34734.3%2519.9234.2%2186.9232.5%路产维护补偿费304.2373.4%250.6403.4%164.062.4%其他直接成本596.336.7%328.374.4%381.045

8、.7%合计8873.46100%7376.77100%6735.19100%资料来源：公司招股说明书，国金研究折旧费包括公路及其构筑物的折IH和公路管理辅助设施的折IH。公路及其构筑物折IH按照“工作流量法“计提，即以公路经营年限内预