证券市场中的异象课件.ppt

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1、证券市场的异象四川大学金融硕士班学生课件引导案例:金融资产的回报率差异小公司股票CRSP股票20年期国库券1个月期国库券S&P股票Siegel（1997）作了一个投资于不同金融资产的回报变化情况的统计图（见图3-1）。在1926至1999年期间，尽管美国经历了经济大萧条和第二次世界大战，投资组合的加权平均回报率仍比国债回报率高出7.1%。同时，从历史走势看，股票回报率的波动比国债回报率的波动大得多。引导案例:金融资产的回报率差异1926年的1美元投资于不同的金融资产上，到1999年12月能获得的回报如下：a.投资于小公司股票在1999年底时能够获得6600美元的回报；b.投资于标准普尔股票

2、组合（S&Pstocks）能获得3000美元的回报；c.投资于“股票价格研究中心”股票组合（CenterforResearchinSecurityPrices，CRSP）能获得2000美元的回报；d.投资于20年期的国债在1999年底时可以获得40美元的回报；e.投资于1个月的短期国库券在1999年底时则只能得到15美元的回报。引导案例:金融资产的回报率差异思考：投资于公司的股票的收益率远远高于国债和国库券的收益率，收益率差异是否可以用股票的风险大于国债和国库券的收益率来加以解释？从长期投资的角度看，股票投资的风险是否大于债券投资？为何小公司的股票投资回报大于大公司？目录股票溢价之谜处置效

3、应动量效应与反转效应封闭式基金折价之谜过度反应与反应不足日历（时间）效应股票溢价之谜梅赫拉（Mehra)和普雷斯科特（Prescott）在1985年提出：“股票溢价之谜”（equitypremiumpuzzle）指股票投资的历史平均收益率相对于债券投资高出很多，并且无法用标准金融理论中的“风险溢价”做出解释。因为根据传统定价模型进行推算，如此高的溢价意味着投资者具有高得难以置信的风险厌恶系数，而这与事实显然不符。风险溢价(Riskpremium)，是一个人在面对不同风险的高低、且清楚高风险高报酬、低风险低报酬的情况下，根据承受风险的高低，选择金融产品。而确定的收入与较高的报酬之间的差，即为

4、风险溢价。股票溢价之谜时间市场指数平均收益率无风险证券平均收益率风险溢价1802-2004年8.38%3.02%5.36%1871-2005年8.32%2.68%5.64%1889-2005年7.67%1.31%6.36%1926-2004年9.27%0.64%8.63%表11802-2005年美国证券市场收益由此表可以看到：过去的200多年，美国股市市场年平均实际收益率大约为8.38%，而同期无风险证券的收益率仅为3.02%，股票风险溢价高达5.36%。过去的100多年也存在这样的风险溢价，并且呈现上升的趋势。第二次世界大战以后，股票溢价变得更加显著，股票和无风险证券收益率之差高达约8.

5、63%.股票溢价之谜表2英国、日本、德国、印度证券市场收益国家时间市场指数平均收益率无风险证券平均收益率风险溢价英国1900-2005年7.4%1.3%6.1%日本1900-2005年9.3%-0.5%9.8%德国1900-2005年8.2%-0.9%9.1%印度1991-2004年12.6%1.3%11.3%由此表可以看到：股票溢价不仅发生在美国，英国、日本、德国等发达国家，同时印度等新兴国家的证券市场均存在显著的股票溢价。由以上可得高股票溢价是具有普遍性的。股票溢价之谜为什么股票的收益率会高于无风险证券的收益率呢？一般的解释：股票相对与无风险证券承担了更多的风险，由于风险溢价的存在，股

6、票应该获得更高的收益率。的确，从短期来看，股票市场回报率存在的风险很大，因此股票必须提供更高的回报率来吸引投资者。但是，股票短期风险并不能对股票溢价做出完整的解释。因为，有些人会进行长期投资以期望用投资的未来收益来度过晚年。从长期来看，固定收入的长期债券比股票拥有更高的风险。因为虽然消费者价格指数每月变动小，但是长时间内变化是很大的，因而存在很大的购买力风险。所以从风险的角度无法解释股票溢价之谜，也无法解释股票的长期收益率高于债券，而在长期风险低于债券的条件下，人们还是会大量的投资于债券。股票溢价之谜行为金融学的解释：一、噪声交易风险价格受到噪声交易者心理情绪影响的资产必然要比那些没有受到

7、这种影响的资产为投资者带来更高的回报。同债券相比，股票的价格受到噪声交易者心理情绪影响的程度可能要大一些。因此，股票的实际回报必然高于他的内在价值所应提供的回报。股票溢价之谜行为金融学的解释：二、短视性厌恶损失Benartzi和Thaler（1995）利用展望理论中关于厌恶损失的理论来解释股票风险溢价现象。“短视性厌恶损失”是指厌恶损失与短期决策评估期限的结合导致决策者放弃一个长远上更好决策的现象。如果投资者正常性的评价