(资产证券化评级)收益权类资产证券化风险特殊性分析.doc

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1、（资产证券化评级）收益权类资产证券化风险特殊性分析收益权类资产证券化产品是指以能产生独立、稳定、真实、可评估预测现金流的资产（以下简称“收益权类资产”）作为基础资产的证券化产品。收益权类资产往往依附于单一的经营实体或独立的实物资产（比如收费路桥、水电气公用事业、公园景区、物业租金等）而获取经济利益，其未来现金流的名义金额无法确定。因经营实体或实物资产的运行情况关系到未来现金流是否稳定，故该类资产证券化产品面临的主要风险是因外部相关因素导致的经济风险而非交易对手的信用风险。大公国际资信评估有限公司（简称“大公”（资产证券化评级）收益权

2、类资产证券化风险特殊性分析收益权类资产证券化产品是指以能产生独立、稳定、真实、可评估预测现金流的资产（以下简称“收益权类资产”）作为基础资产的证券化产品。收益权类资产往往依附于单一的经营实体或独立的实物资产（比如收费路桥、水电气公用事业、公园景区、物业租金等）而获取经济利益，其未来现金流的名义金额无法确定。因经营实体或实物资产的运行情况关系到未来现金流是否稳定，故该类资产证券化产品面临的主要风险是因外部相关因素导致的经济风险而非交易对手的信用风险。大公国际资信评估有限公司（简称“大公”（资产证券化评级）收益权类资产证券化风险特殊性分

3、析收益权类资产证券化产品是指以能产生独立、稳定、真实、可评估预测现金流的资产（以下简称“收益权类资产”）作为基础资产的证券化产品。收益权类资产往往依附于单一的经营实体或独立的实物资产（比如收费路桥、水电气公用事业、公园景区、物业租金等）而获取经济利益，其未来现金流的名义金额无法确定。因经营实体或实物资产的运行情况关系到未来现金流是否稳定，故该类资产证券化产品面临的主要风险是因外部相关因素导致的经济风险而非交易对手的信用风险。大公国际资信评估有限公司（简称“大公”）对收益权类资产证券化产品的评级是针对证券（受益凭证）本金及投资收益能否

4、按时、足额偿付的可靠性进行判断，主要是对原始权益人的持续经营能力、基础资产的性质、产品的法律结构、现金流支付机制等方面进行分析。在收益权类资产证券化项目的评级实务中，需要关注很多特殊的分析要素，以下对评级实务中需要关注的主要风险点进行分析。一、现金流预测偏差风险收益权类资产证券化产品还本付息的来源为基础资产产生的现金流，基础资产的稳定性越差，预测过程中产生的偏差就越大。比如，保障房类ABS以保障房的销售收入作为还款来源，而房地产的销售受宏观经济和行业政策影响非常大，因此对现金流预测带来较大的难度，降低了预测的准确性。目前该类产品的发

5、行主体主要从以下几个方面着手，规避现金流预测的偏差风险：首先，尽量选择稳定性较好的基础资产，从源头上规避上述风险；其次，提高各期现金流入对当期应付本息的覆盖倍数；再次，尽可能多地沉淀部分资金在资产证券化产品托管账户中，尽量降低各期本息不能偿付的风险。针对基础资产受行业波动影响较大的收益权类资产证券化产品，评级工作中应考虑极端情况下产品所能承受的现金流损失，建议产品的最终级别不超过原始权益人或担保人的主体级别。另外，如果评估公司出具的报告中设定的现金流增长率偏高，且原始权益人不能提供强有力的理由进行支持，比如明确的政府规划文件等，那么

6、预测基础资产未来现金流时应按照历史现金流增长率等情况（剔除增长率异常的年份数据）计算现金流平均增长率。若压力测试下，现金流覆盖倍数低于1倍，原始权益人（或担保人）的主体级别为产品所能得到的最高信用级别，与基础资产的类型无关。压力测试过程中，要考虑交易结构中是否有针对相应风险的缓释措施；如果没有，则须考虑极端情况下基础资产未来现金流的损失情况。另外，针对基础资产类型的差异，信用增级所需的现金流入对应付本息的覆盖倍数不同。二、未考虑基础资产运营成本的风险理论上讲，收益权类资产证券化产品的未来现金流为基础资产产生的全部收入，或者说大多数产

7、品的基础资产未来现金流并未减去基础资产日常运营的相关成本。若该部分成本未在产品的相关文件中做相应安排，有可能影响原始权益人的正常运营，进而影响基础资产未来现金流的额度及稳定性。目前，资产证券化产品计划管理人主要采取三种方式规避该类风险：（一）由原始权益人母公司或是担保公司来承担上述成本；（二）采用净收入的方式计算未来现金流；（三）在资产支持专项计划中设计专门的账户储备一定的资金来应对未来营运成本的支付。例如，平安凯迪电力上网收费权资产支持专项计划在标准条款中规定“将专项计划募集资金用于原始权益人偿还部分贷款，并扣留2.4亿元直接划入

8、燃料专项账户，将资金剩余部分用于原始权益人的日常经营开支”。三、抵质押风险A、收益权处于抵质押的风险未来收益权是否处于抵质押状态是该类资产证券化产品评级中的首要考虑因素。若收益权处于抵质押状态，则专项计划管理人应在相关文件中明确约定，