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1、资本结构理论小组成员：李瑞张文周张胜男现代资本结构理论（MM理论）最初的MM理论该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。或者说，当公司的债务比率由零增加到100%时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论)是MM（莫迪格利安尼&米勒）于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，增加企业的价值。因
2、此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。当债务成本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大，最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。现代资本结构理论的发展早期MM理论的缺陷MM理论的一个重大缺陷是该理论只考虑了负债带来的税收节约价值,却忽略了负债带来的风险和额外费用。而现实中,随着负债的增加,财务风险和费用都是不可避免的。其中财务危机成本和代理成本就是两种典型的风险、费用因素。引入了财务危机成本和代理成本的MM模型实际上就是通常所说的权
3、衡模型。（1）财务危机成本：①偿还到期债务；②所生产的产品或所供应的原材料滞销；③出现危机时，短期的决策行为可能会降低企业的市场价值；④破产；（2）代理成本：代理成本指因股东正确处理企业管理者和债权人之间代理关系而发生的各种费用,包括直接代理成本和间接代理成本。直接代理成本：指债权人采取措施保护自己利益时,由这些保护措施引起的开支。审计费就是一项典型的直接代理成本,债权人希望藉审计工作来了解企业的真实活动。显然,审计成本冲减收益会导致企业价值下降间接代理成本：常见的如债权人在借款合同中制定保护条款以维护自身利益,例如限制举债、限制股息发放等。一方面债权人对条
4、款实施的监督费用会被计入利息中,提高了利息支出成本;另一方面这些限制可能会使企业失去较好的投资机会,从而造成企业价值下降。资本结构的权衡模型考虑了财务危机成本和代理成本后,负债公司的价值计算需在已有的MM理论基础上作一些修改。此时,负债公司的价值等于无负责公司价值加上税收节约价值,再扣除财务危机成本和代理成本的价值。即：VL=Vu+T＊B-PVF-PVA式中:PV为现值,F为财务危机成本,A为代理成本，B是税基，T是税率图1反映了在权衡模型中负债与企业价值的关系。A点负债额到达A点之前,公司负债率较低,此时公司价值主要由MM理论决定,即税收节约价值起完全支配
5、作用。超过A点后,财务危机成本和代理成本的作用显著增强,抵消了部分税收节约价值,使公司的价值逐渐低于MM理论值,但负债带来的税收节约价值的增加值仍大于因此而产生的财务危机成本和代理成本的增加值,公司价值仍呈上升趋势。VL=Vu+T＊B-PVF-PVAB点在B点上税收节约价值的边际收益等于财务危机成本和代理成本的边际成本。超过B点时,增加负债带来的税收节约价值增加值将小于引起的代理成本和财务危机成本增加值,公司价值将随负债的增加而降低。即公司的最佳资本结构在B点,此时公司价值最大资本结构的激励理论激励理论：研究的是资本结构与经理人员行为之间的关系。该理论认为,
6、资本结构会影响经理人员的工作努力水平和其它行为选择,从而影响企业未来现金收入和企业市场价值。激励理论的结论：（1）债权融资具有更强的激励作用；（2）应当鼓励企业举债,迫使经理人员努力工作以避免破产资本结构的非对称信息论非对称信息论：美国经济学家罗斯（Ross）首先引入资本结构理论中。假定企业经理者对企业的未来收益和投资风险有内部信息,而投资者没有,但投资者知道对经理者的激励制度,因此投资者只能通过经理者输出的信息间接评价企业的市场价值。资产负债率或企业债务比例就是将内部信息传给市场的工具。由于破产概率与企业质量负相关而与负债水平正相关,外部投资者会把较高负债
7、视为高质量的一个信号。迈尔斯(Myers)和麦吉勒夫(Majluf)的进一步考察发现,企业发行股票融资时会被市场误解,认为其前景不佳,由此新股发行总会使股价下跌。非对称信息论的结论：企业资本的融资顺序应是:先是内部筹资,然后为发行债券,最后才是发行股票。资本结构的控制理论控制理论：由从企业经理者对控制权本身的偏好角度探讨了资本结构问题。企业经营者出于对控制权的偏好,会通过资本结构来影响控制权的分配从而影响企业的市场价值。相比较而言,由于存在信息不对称和动力问题,股东的控制力较弱;如果企业的资金依赖于银行,则银行可能在很大程度上控制着公司;当企业达到发行债券来
8、融资的规模和条件时,通过举债带来的控制权损失小于银行
