把握保险板块重要布局时机！.docx

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1、保险股股价通常在四季度迎来相对高峰通过复盘保险公司历史股价表现，我们发现大多数年份中保险股股价在四季度至次年1-2月通常会出现阶段性高峰，我们认为对负债端业绩的预期是重要因素，一方面接近年底，保险公司全年保费收入情况基本落地，对当年业绩预期增加更多确定性，另一方面，四季度是保险公司备战次年开门红的重要时点，往年开门红集中在12月-1月，近两年有提早的趋势，对于开门红的预期往往在四季度体现，而在次年一季度兑现，市场通常“买预期、卖事实”，例如2019年四季度，中国人寿在基本完成当年指标的同时又提前至10月份开始布局开门红，且在年底收官之前几乎提前完成了次年开门红任务，给市场提供了积极的

2、信号，催化估值大幅提升跑出独立行情。且保险公司内含价值增长具有相对确定性，年底时期面临估值切换，PEV估值倍数在年初会相应降低，因此四季度是布局保险重要时机。图表1：保险股估值复盘资料来源：wind，利率、权益市场、保费共同影响估值表现将估值表现拉长至全年至多年来看，我们认为主要影响因素包括利率趋势、权益市场表现及保费收入表现。保险股是否能够取得超额收益基本取决于权益市场表现；利率下行会压制保险股估值，但利率出现上行拐点时估值将出现明显修复；保费增速对股价的影响相对短期，但由于相关监管政策导致的新单保费增速明显下降，依然会对股价及估值产生显著的负面影响。图表2：保险股表现主要影响因素

3、行业动态研究报告影响因素20102011201220132014201520162017201820192020H利率（10年国债）+-++--++-平稳-权益市场涨跌--+-++-+-++保费表现--改善改善++++-改善-绝对收益××√×√××√×√×相对收益××√×√×√√×√×资料来源：wind，（注：+/-代表正/负向影响，√/×代表正/负收益率）长端利率对于保险公司资产端、负债端、以及利润释放速度均有所影响，保险公司每年到期重配资产以及新增保费带来的增量投资资产，70%-80%配置于固定收益类资产，而投资收益取决于近期的长端国债利率水平，若利率下降，险资资产配置承压，收益

4、率不及假设预期可能导致利润下降并产生利差损风险，这也是市场的主要担忧，而利率对于存量资产公允价格的影响相对较小，主要是因为债券类资产多数放在持有至到期投资采用成本法核算。对于负债端的影响，一个是出于对公司自身利差的考虑可能会调整负债端产品的预定收益率，另一个是市场其他理财产品收益率的变动可能会影响保险产品的市场竞争力从而影响保费表现。对于利润的释放，寿险责任准备金的折现率750天国债移动平均收益曲线随着利率下行而下降，但具有一定滞后性，折现率下降导致准备金增提会影响利润释放。历史上长端利率处于下行期间，如2014年-2016年、2018年、2020年一季度，保险股估值表现均处于较低位

5、置，如图一所示（不考虑2014年下半年-2015年上半年权益市场高涨对于保险股价的影响），明显体现了利率低位对于估值的压制作用。而在利率出现上行拐点时，保险行业将明显出现估值修复的逻辑，例如2013年下半年，2017年，2020Q2。权益市场表现是影响保险行业超额收益的重要变量，通过复盘历史数据，我们可以发现，大盘行情走高时，保险行业更容易跑出超额收益。以半年为时间单位，保险股既有绝对收益又有相对收益的时间区间为2012H1、2012H2、2013H2、2014H2、2016H2、2017H1、2017H2、2019H1，而在这些时间区间中，沪深300指数均出现不同幅度的上涨。由于保

6、险公司利润较大一部分由投资收益贡献，而权益投资表现是影响投资收益波动的主要因素，因此保险公司业绩表现及股价变动与权益市场波动密切相关，尤其是蓝筹股行情启动时，保险股本身作为蓝筹股、以及作为偏好蓝筹股投资的重要投资方，都将受益于市场行情的向上调整，具有较强的β属性。图表3：涨跌幅对比SW保险Ⅲ沪深300140120100806040200-20-40资料来源：wind，保费对于估值的影响相对短期，但由于相关监管政策导致的新单保费增速明显下降，依然会对股价及估值产生显著的负面影响。例如2011年、2018年，近10年来仅有的保费出现负增长的两年，保险指数全年分别下跌了31.2%、23.2

7、%。2011年一季度行业开门红受挫，全年保费负增长1.3%，人身险行业保费增速全年负增长8.6%，在2010年28.7%的高增长水平下快速下降，主要受《进一步加强商业银行代理保险业务合规销售与风险管理》监管政策影响（2010年11月发布），银保渠道销售受到冲击，叠加2010年10月至2011年7月期间央行连续加息，导致部分寿险产品收益率低于银行存款利率，产品吸引力下降同时退保金大幅增加。而2018年受到134号文《关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知