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1、剩余收益模型与传统DCF模型的比较研究 摘要：依据自由现金流折现模型和剩余收益模型的基本原理，对两个模型的应用范围和解释能力进行了比较。阐述了剩余收益模型可以较好的解释和预测没有建成、存在许多增长机会、正在战略重组、兼并收购的企业价值的内在机理。以企业价值评估和绩效评价为例，分析了剩余收益法在解释现实经济现象的能力方面与自由现金流折现法相比所具有的比较优势。 关键词:剩余收益模型;自由现金流折现模型；比较研究 Abstract:ThepaperpresentstherationaleofDCFmodelandRIVmod
2、el,andparestheapplyingscopeandinterpretingabilityofthetodels.ItexpoundstheinternalmechanismofRIVmodelbyexplainingandpredictingthevalueofcorporation,preferablyaboutbuilding,stratagemreorganizing,annexing,purchasing,andgroentevaluatationitanalysestheparativeadvantages
3、ofRIVmodelthroughtheclarificationoftheeconomicphenominaconcernedandtheparasonodel. Keyodel;DCFmodel;parativestudy 一、引言 企业价值最大化与股东财富最大化是被当今财务学界广泛认同的经营目标，多数情况下上述两种提法认为是一致的。目前讨论热烈的股市全流通的改革其核心也是非流通股的定价问题。在理论上，股票价格是衡量上市公司表现的最好指标，但目前我国的证券市场不够发达，是非有效市场，利用股价存在一定的困难，有
4、时只能通过理论模型得出公允价值。 在现代金融学和公司财务领域，自由现金流折现模型（DCF）是目前被最为广泛地认同和接受的主流公司价值观，而且被许多研究者和著名的咨询公司的所推崇。而剩余收益模型（RIV提供了一个可用现行会计数据进行股票估价的模型,将会计数据是如何作用于股票价值的内在机制清晰地表达了出来。但是剩余收益模型与传统的自由现金流量折现模型在很多方面存在差异,需要进一步分析和研究。 二、基本原理与模型 （一）自由现金流模型（DCF） 基于自由现金流量的公司价值观认为公司价值等于公司未来自由现金流量的折现值
5、。即： 其中，FCFt是预期的未来第t期的自由现金流量，r是折现率。 自由现金流量法采用的现金流量而非利润指标。 （二）剩余收益模型（RIV） 剩余收益模型关注企业潜在获利能力，认为企业价值是企业现有基础上的获利能力价值与潜在的获利机会价值之和。最有影响力是PrEinrEIch1938年提出的F-O模型，认为股票的内在价值应等于股东权益账面净值(BV)与未来预期净资产收益率(ROE)扣除股东权益资金成本(r)后剩余收益的折现值之和。即企业价值=所有者权益账面价值+未来各年剩余收益的折现之和，剩余收益是从会计收益(
6、或调整后的会计收益)中扣除所有权资本成本后的余额。即： 第ｔ期的会计收益，BV0是估价日的资产负债表中的净资产,BVt-1表示第t-1期净资产账面价值,r表示股东权益资金成本。 剩余收益模型的内在机理为:如果公司只能够获得基于账面价值的正常利润率,那么投资者只会付出不高于公司净资产账面价值的价格;如果利润超过正常水平,投资者才会付多于公司净资产账面价值的价格。因此公司权益价值与公司净资产账面价值的差异取决于公司获得剩余收益的能力。公式也表明公司股票价值反映了现存净资产加上未来成长性的净现值。 剩余收益是以会计利
7、润为基础进行企业价值评估的方法，利用会计上的剩余收益利润与各种会计指标。 三、模型解释能力的比较 由于我国大多数上市公司很少派发现金股利,自由现金流也很不稳定,所以自由现金流模型很难得到广泛的应用。而在剩余收益模型中,仅需要获得权益账面值,账面值增长率,净资产收益率,权益资本成本等数据。剩余收益模型比自由现金流模型对现实经济具有更好的解释能力。主要表现有以下几个方面： 1．在评估方法上,人们在实践中经常采用的不是自由现金流量法,而是较为客观的资产加和法,以确定的净资产价值，如市场价值、账面价值、原始成本等作为企业
8、价值的基础依据。而这相当于剩余收益模型计算价值的第一部分。 2．对于没有建成、存在许多增长机会、正在战略重组、兼并收购企业的价值，自由现金流模型不能作出很好的解释和预测。较典型的是高新科技企业的评估。而用剩余收益模型对此则可很好的解释。其方法要点在于企业的市场价值由两部分组
