有限合伙制风险投资公司的形成原因与治理机制分析

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1、有限合伙制风险投资公司的形成原因与治理机制分析姚佐文  陈晓剑*摘要：本文简要回顾了美国风险投资的发展历程，分析了有限合伙制风险投资公司产生的背景、原因以及其独特的治理结构，并在此基础上探讨了我国借鉴这种做法的障碍因素及相关对策。 关键词：风险投资，公司治理 引言风险投资起源于美国，其成功的实践也是在美国。经过数十年的曲折发展，尤其是八十年代以来的迅猛发展，使其成为推动美国高新技术产业发展的“发动机”。一大批企业，如icrosoft、Netscape、Intel、Yahoo、Amazon等都曾在其创业阶段通过风险资本的支持和培育而迅速成长为国际知名企业的。作为风险资本市场的主要组织形

2、式——有限合伙公司的形成与发展是技术创新和金融创新相互作用过程中逐步形成的一种创新制度安排，它适应了高新技术产业发展的特点，反过来高新技术产业的发展也促进了风险投资业的发展。因此，分析有限合伙制公司的产生原因及独特的治理结构，对发展我国的风险投资业具有重要的借鉴意义。 二、美国风险投资的发展历程美国的风险投资业的发展经过了几起几落，归纳起来大致经历了以下四个阶段： 第一阶段：1946年，美国研究与发展公司（ARD）的成立使得以往单纯的私人风险投资发展成为有组织的风险资本，也标志着现代意义上的风险投资业的兴起。ARD曾培育了象美国数字设备公司（DEC）这样的著名公司。由于风险投资业的高

3、风险性，使得股东的短期获利需求无法满足，导致人们对这种公众持股公司的前景心存疑虑。ARD投资的企业在很长一段时间没有盈利甚至出现负的现金流。1972年ARD被出售给Textron公司。 第二阶段：1958年，美国中小企业局（SBA）受ARD公司的启发和发展高技术产业的需要，根据小企业投资法允许建立小型企业投资公司，并提供私人自有资金4倍的低息贷款和税收优惠，以刺激风险投资业的发展。小型企业投资公司（SBIC）的建立是美国政府通过政府推动，市场运作的方法促进风险投资业发展的典范，带来了六十年代美国风险投资业的迅速发展，培养了一批风险资本家，也为后来的有限合伙公司的产生打下了基础。但SR

4、IC存在着许多无法克服的弊端，以致于到1977年SBIC由1965年的700家下降到276家，投资只占整个风险投资总量的21%。   第三阶段：六十年代来，随着美国股市的急转直下，使得以个人为主要筹资对象的SBIC和ARD这样的公众公司处境艰难。在这种环境下，以机构投资者为主的风险投资者和风险资本家也在寻找新的组织形式——有限合伙公司。有限合伙公司的出现再次刺激了风险投资业的发展。从1969-1975年，大约有29个有限合伙公司成立，筹集了3.76亿美元的资金。八十年代以来，10年制有限合伙制成了风险资本市场上的一种标准的组织形式。  第四阶段：七十年代末，新兴企业资本的短缺引起政府

5、和公众的关注。美国政府再次通过了一系列政策法规，如1978年收入法案，1979年雇员退休收入保障法（ERISA）修改条款，1980年鼓励小企业投资法，1980年雇员退休保障法“安全港”条例以及1981年恢复经济税法等，这些政策法规的出台后短短几年内美国风险投资业增长了数十位，这不仅给处于困境中的风险投资业注入活力，还为美国风险投资的持续稳定的发展创造了良好的政策环境。 三、有限合伙制风险投资公司的产生原因 在美国的风险投资组织中，有限合伙制公司约占80%，其余为企业或金融机构所属的风险投资公司和政府支持的小型企业投资公司（SBIC）。有限合伙制公司涉及到三个主要参与者：有限合伙人（个

6、人或机构投资者）；一般合伙人（负责风险资金运作的风险资本家）和风险企业家（高科技企业的管理者）。有限合伙制公司的基本架构（见图4）。图4有限合伙制的基本架框   企业制度经历了业主制、合伙制和股份制三个阶段，但在以股份制为标志的现代企业制度下，有限合伙制公司能成为风险投资业的主流组织模式，其产生的主要原因有：   1．私人权益资本市场和处于创业阶段的高科技企业一样，具有高度的信息不对称性和不确定性，并由此引发出代理问题。有限合伙制能通过投资者，风险资本家和风险企业家之间责、权、利的基础制度安排和它们之间一系列激励与约束的契约连接来有效地降低代理风险，保障投资者的利益。从这个意义讲，有

7、限合伙制公司的出现有其必然性。   2．SBIC的衰败导致有限公司合伙制的出现。SBIC在政府的直接推动下，促进了美国风险投资业的发展，但运行的效果与政府的期望相差甚远，主要原因有：①许多SBIC在得到优惠货款后并没有投向新兴的高技术企业，而是作为债权投资投向具有稳定收入的企业，甚至是政府债券以稳获利息；②以个人为主要投资者的SBIC，由于个人投资者的风险意识和风险承受能力低，使得高风险的权益性投资受限，SBIC难以再筹资金；③缺乏高素质的投资管理者也是S