基于现金流量折现法的企业价值评估研究

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1、基于现金流量折现法的企业价值评估研究　　现金流量折现法（DCF）是现代企业价值评估的一种重要方法，它来源于传统的资本预算理论，以企业现金流量现值为基础，以资本市场的有效性、企业所面临的经营环境的确定性、投资的非可逆性、企业和其所面临的制度的稳定性以及理性人假设为前提条件，常被应用于指导投资决策。本文以家电行业中领头企业深圳康佳控股集团有限公司（以下简称“康佳集团”）为例，通过对康佳集团2008-2010年连续3年的财务报表数据进行分析，预测企业未来发展趋势，为家电行业的投资者提供一些有用的投资参考。　　一、

2、历史绩效分析　　运用自由现金流量贴现法对企业价值进行评估，首先要分析公司的历史绩效，从而为公司未来绩效的预测打下基础。假定康佳集团的财务报表中的数据都真实可靠，并在这些数据的基础上展开分析。　　（一）税后净营业利润（NOPAT）税后净营业利润（NOPAT）是自由现金流量测算中重要的概念之一，它表示按收付实现制为核算依据的净营业利润，不过在计算时只能从根据权责发生制扣减所得税之后的净利润开始（见表1）。　　（二）投资资本回报率如表2所示：　　投资资本回报率=税后经营业利润÷投资资本　　投资资本表示公司在经营上

3、所投入的资本额，包括公司财产、厂房、设备及其他资产净额（新增流动资产和固定资产之和）。　　从表1和表2可以得出结论：（1）康佳集团的投资额呈逐年上升趋势，不论是营业投资资本还是投资总额都有很大的增加值，尤其是2010年的投资总额是2008年的两倍多。（2）康佳集团从2008—2010这三年的投资回报率来看，呈下降趋势，2010年跌幅最大，已出现负值。　　二、自由现金流量估算　　自由现金流量是公司真正的营业现金流量，是公司产生的税后现金流量总额，可以提供给公司所有的资本供应者，包括债权人和股东。　　企业自由现

4、金流量=息前税后利润+折旧-所得税―资本性支出―营运资本净增加=税后净营业利润+折旧―资本性支出―营运资本净增加=税后净营业利润-净投资　　税后净营业利润已经从前面的计算中获得；净投资由流动资本投资、固定资产投资、在建工程投资、无形资产及其他资产投资构成。则自由现金流量的计算及结果见表3：　　三、资本成本估算　　（一）估算资本结构康佳集团2010年年报显示其流动负债为11601298299.48元，长期负债为641459820.72元，负债总值为12242758120.2元；2010年第四季度最后一个交易日

5、的股价为4.76元，总股本为3942290490股，价值18765302730元；康佳集团的基本结构为付息债务39%，股权61%。　　（二）估算筹资成本康佳作为一家大规模的上市公司，贷款违约的可能性低，因此2011年7月7日央行调整5年贷款利率7.05%。2011年及以后年份加权平均成本为：　　Kb（1-T）=7.05%*（1-25%）=5.29%　　（三）估算权益根据前面的分析，选择2010年五年期国债利率6.15%作为无风险利率；深市A股平均回报率为24.25%；由于风险系数的计算基本上是由一些国外的权

6、威机构计算得出，而我国目前很少有这方面的数据，在家电行业中康佳集团与格兰仕股份有限公司的规模相差不大，排在格力、海尔、美的之后，又同属于家电上市公司的蓝筹股，以格力的风险系数3.68，海尔的风险系数为2.96，美的的风险系数为2.08，大概估算康佳集团的β值为2.0：　　KS=Rf+β×（Rm-Rf）=6.15%+2.0×（24.25%-6.15%）=42.35%　　其中，KS为第s种股票要求的收益率；Rf为无风险收益率；为风险系数；Rm为股票要求的平均收益率。　　（四）WACC计算加权平均资本成本具体为：

7、　　WACC=∑Kj·Wj=5.29%*39%+42.35%*91%=40.60%　　四、企业绩效预测　　（一）行业发展状况分析从家电行业来看，受到全球金融危机等多方面的影响，中国家电全行业总体经济运行压力增大。对外公布的国家统计局对家电全行业（包括含白电、小家电的家用电力器具行业和含视听产品的家用影视设备行业）的统计数据显示：2011年刺激消费政策退出后，大小品牌公平竞争，行业集中度有望提高；竞争不断激烈，价格仍会下降，但出现大幅度降价可能性较小；销量仍将保持增长，但增速会继续放缓；由于人民币升值，我国贸

8、易缩水，家电出口增速将进一步放缓；小家电市场将步入优势品牌引领的稳定增长期；创新产品将成为拉动市场消费的主要动力。　　（二）康佳集团竞争能力分析康佳集团作为家电行业的中流砥柱，在行业发展过程中存在独有的优势。其竞争力分析（见表4）：　　由表4得出，康佳集团竞争能力在行业中较强，市场份额稳定，未来发展前景乐观。　　（三）未来财务预测依据公司的历史经营业绩，从而对公司未来的经营状况进行预测。2010年全年，家电行业公