证券研究机构股票评级建议的投资成本分析

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1、证券研究机构股票评级建议的投资成本分析-->1绪论证券分析师是指证券市场中进行证券投资分析的群体，一般认为，他们凭借优于普通投资者的信息搜集途径和专业分析能力，可以向市场参与者提供能合理反映证券内在价值的价格信息，从而减弱市场价格偏离程度，提高市场有效性。证券分析师的工作主要包括对上市公司进行盈利预测、提供产业和部门分析、撰写公司研究报告并以评级形式给出所跟踪股票的投资建议。在现实中，按照服务对象的不同，证券分析师分为卖方分析师和买方分析师。其中卖方分析师供职于证券公司或其下属的证券研究机构，对外公布研究报告，为机构和个人投资者

2、提供投资建议。买方分析师受聘于共同基金、对冲基金、养老基金、保险公司等投资机构，其研宄报告供公司内部决策使用。近年来，随着市场对卖方分析师独立性的质疑和严格要求，又出现了独立于证券公司，根据与客户签订服务合同或其他服务协议，向使用者提供研宄报告的独立分析师。本文以证券研宄报告中的股票评级为切入点，研究的主要目的是验证证券分析师的研究报告对投资者的投资行为是否具有参考价值。鉴于卖方分析师的研究报告可以免费公开获得，因而对投资者尤其是中小投资者的影响最大，本文的研究主要针对卖方分析师而言。1.1研究背景从1990年上海证券交易所成立

3、到现在20余年的时间里，中国的股票市场发展迅速，经历了从无到有，从不规范到日渐成熟的过程。证券分析师伴随着我国证券市场的发展而产生，逐渐成为市场参与主体之一。在证券市场发展初期，证券分析行业发展十分滞后，当时的分析人员称不上典型意义的证券分析师，更准确的说法是“股评家”或者“市场人士”。由于缺乏有效监管，市场上弥漫着浓重的投机之风。很多投资者的投资决策建立在对“庄家”、“内幕消息”的追捧上，“股评家”、“市场人士”为迎合投资者需求频繁出现于各类媒体发表市场评论、散布小道消息。证券市场出现“黑嘴”、“恶庄”等各种违规现象。1998

4、年，以《证券、期货投资咨询管理暂行办法》为标志，证券市场投资咨询领域的监管真空宣布终结，证券分析师行业步入正轨，但行业素质偏低造成的不良影响在短时期内尚未消除。随着2005年股权分置改革给我国证券市场带来制度性突破，市场迎来一轮大牛市。过去以散户为主的市场参与者结构发生重大变化，券商自营投资和证券投资基金的发展使机构投资者的地位开始凸显，市场投资理念也悄然发生变化，以宏观经济形势、行业前景、公司估值为主要研宄内容的基本面分析成为主流。曾经充斥市场的股评人士逐渐退出，正规的证券分析师正式登上证券市场的舞台。尽管中国的证券研究行业在

5、过去十多年取得了长足的进步，但与此同时也存在着很多矛盾和深层次的问题。例如，研究报告的同质化，缺少思考和质疑精神；研究报告忽视风险警示，出具"卖出”评级数量远远少于“买入”评级；分析师缺乏独立性，往往被上市公司与基金经理的利益“绑架”。特别是2011年，从中国宝安“石墨门"事件到双汇集团“瘦肉精事件”，从“天价榨菜”再到“188元卫星价”……一个接一个的“研报门”事件，不仅令一些投资者蒙受了巨大的损失，也让投资者对证券研究报告的信任降至冰点。这些现象从一些媒体的报道也能管窥一二，例如《理财周报》记者从1123份券商的“强烈推荐”

6、研报中找出568份严重误判的报告，误判率达50.57%1。《中国经营报》研究院从各种渠道收集了国内30家主流券商的13594份行业研宄报告，有多达7433份投资评级与半年内行业指数的实际走势不符，失误率超过54%，仅有3234份能够给投资者带来收益，不到总报告数量的30%2。更有证券业内人士坦言"研究报告注水是行业内公开的秘密，只有20%的报告比较实在，具有投资的参考价值，剩下80%都是添油加醋，推演的逻辑非常不严谨”3;“看研究评级时，要自动下调一个评级看”4。可以说，市场对证券分析师的质疑和担忧未曾中断。，证券研究机构发布的

7、研报真的百无一用吗？证券分析师投资建议究竟是否具有参考价值？学术界对这个问题也颇有争议。从本质上说，其涉及到的是市场有效程度问题。在有效市场理论中，根据Fama(1970)[i_定义，半强式有效市场的股票价格会实时反映所有的公开信息，因此如果分析师的信息仅为公开信息，其投资建议将不会为投资者带来超额收益；进一步，即便分析师利用非公开信息给出投资建议，在强式有效市场的假设下分析师的投资建议也不能带来超额收益。可事实上，证券公司每年都要投入大量的资金和人力去收集、分析和发布证券研宄与推荐报告，原因在于证券公司和他们的客户相信使用证券

8、分析师的报告能够获得超额收益率。针对这一现象，Grossman和stigMtz(1980)[2]给出的解释是，在现实情况下，强势有效市场是不可能存在的，股票价格不可能充分有效地反映各种可获得信息，否则信息搜集、分析、加工活动的成本将无法得到补偿。假如从事信息搜集