实物期权应用及其案例分析

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1、实物期权应用的案例分析一、什么是实物期权实物期权的兴起源于学术界和实务界对传统投资评价的净现值技术的置疑。传统的净现值法（NPV），尤其是将期望现金流按照风险调整折现率贴现的净现值法（DCF）应用最为广泛。迈尔斯（Myers，1977）首先指出，当投资对象是高度不确定的项目时，传统净现值理论低估了实际投资。实物期权(realoptions)的概念最初是由StewartMyers(1977)提出，他指出一个投资方案其产生的现金流量所创造的利润，来自于目前所拥有资产的使用，再加上一个对未来投资机会的选择。也就是说企业可以取得一个权利，在未来以一定价格取得或出售一项实物资产或投资计划，所

2、以实物资产的投资可以应用类似评估一般期权的方式来进行评估。同时又因为其标的物为实物资产，故将此性质的期权称为实物期权。二、实物期权与金融期权的区别实物期权金融期权期权的交易市场不存在存在不确定的来源多重的不确定有限的不确定市场特性不完全市场复制组合难构造完全市场复制组合容易构造标的资产标的资产不在市场上交易需要类似证券标的资产在金融市场交易标的资产价格不能从市场上直接得到市场价格期权的执行时间不确定容易确定波动率较难估计可根据市场价格波动估计期权执行价格不确定合约规定价值漏损难以估计较易估计期权的独占性常有分享性独占性强期权之间的交互性广泛的交互作用一般不存在交互作用三、实物期权的

3、应用之一----投资项目的选择案例一实物投资期权与市场进入当今越来越多的石油产于海上油井，北海和墨西哥湾已经采用这种方式。随着海上石油勘探和石油提炼技术的进步，人们正在探索利用更多的海底石油资源一些国家政府通常将本国海上油田租给外国石油公司，期限一般为十到十五年。从期权的角度看，这相当于实物期权至到期日的期限。油田的租期到期日就是实物期权的到期日深海石油的勘探和提炼需要耗费大量的初始投资，一个给定的项目价值取决于开发该海上石油项目随后几年中石油价格走势的预期。石油的特点是它可以在油田里储存很久。石油价格一方面受石油非预期需求冲击的影响，如北半球冬季的气温偏低时对石油的需求会增加，另

4、一方面，石油价格受石油非预期供应冲击的影响，如伊拉克战争和伊朗革命等政治事件以及OPEC国家的垄断行为等因素对石油价格也产生影响如果存在不确定因素，只有当石油勘探的预期回报大大高于要求回报时，人们才进行投资。如果投资项目的净现值只是稍微大于项目的初始投资，则一般认为该项目不值得投资。由此可见，正的净现值并非投资者在投资决策中考虑的唯一因素背景：英国石油公司（BP）打算对墨西哥湾一处进行海上石油勘探，并从事该地区深海石油开采。不确定的因素OPEC成员国家目前正就石油生产和价格展开激烈的争论OPEC限量生产，油价维持在30美元/桶产量增加，油价维持在10美元/桶达成一致意见不一BP预计

5、概率为0.5BP预计概率为0.5有关投资的数据初始投资：I0=$2000万,每年增加10%贴现率：i=10%一年后的实际价格：ｐ＝$10/桶或者p=$30美元/桶，概率均为50%预期油价：E(P)=$20/桶目前的油价为20美元/桶可变生产成本8美元/桶不存在其他固定生产成本，税率为0预期产量：20万桶/年所有现金流在年底发生BP的选择不同选择带来的净现金流到期期限为一年的投资期权降低未来石油价格的不确定性，从而做出更明智的决策BP的选择今天投资等待一年再决定是否投资实物投资期权的价值如果立即投资或者永不投资，那么项目的净现值计算最简单，对于此类项目，没有机会等待更多的信息。项目的

6、价值就是预期未来现金流在扣除了初始投资后的贴现值。企业也可以选择推迟投资决策以便得到更多的信息。如果企业选择推迟投资，则该项目不仅必须与其他项目竞争，而且在未来每一开始之日也要应对项目自身变化带来的挑战。换言之，今天决定投资的决策必须与未来某一天投资于类似或相同项目的决策进行比较。投资于一项实物资产等于行使一个投资期权。其结果是，敲定价的一部分就是今天投资的机会成本，当放弃的未来投资价值小于现在立即投资的价值时，该时间就是可选择的投资时间投资期权的内在价值一个期权的内在价值只取决于标的资产的价值和期权的敲定价一个增值期权是指如果今天行使具有价值的资产一个增值看涨期权的内在价值=标的

7、资产的价值-敲定价对于一个实物期权，标的资产是项目收益的现值，敲定价是投资成本BP公司的期权是一个美式看涨期权BP公司的投资期权510152020151050BP投资期权的价值一桶油的价值时间价值内在价值期权价值影响期权价值的因素与BP公司投资期权价值期权价值决定因素BP公司的看涨期权标的资产的价值油井价值2400万美元期权的敲定价2000万美元无风险利率10%标的资产的价格变动情况363万美元和4000万美元发生的概率相同至期权到期日的时间1年今天投资若石油价格上涨