巴菲特致合伙人信

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1、1957-19691.市场的下跌带来了更大的投资机会，因此我们的头寸（包括WORK-OUT的部分）也相应有所增加。所谓WORK-OUT的部分，是指我们对于公司出售、合并、清算等活动所进行的投资。这种投资的风险在于预期的上述活动可能最终没有完成。在1956年年末，我们的一半投资和WORK-OUT的比例约为70/30，目前则为85/15。(1957)2.长期而言我将会满意于获得高于市场水平10%左右的回报率.(1957)3.在某种程度上我们之所以可以取得超越市场的表现恰恰是因为今年市场上大部分股票的表现不好。我预计我们将来在熊市的表现会比在牛市的表现要

2、好。如果在牛市的情况下，我将会满足于取得一个相当于市场平均水平的回报率。(1957)4.1958年的股票市场，用“亢奋”这一词形容最合适。我觉得这句话——无论从业余角度还是专业角度——很好地概括了主导1958年股票市场的心理变化。在过去的一年中，几乎所有的理由都被找出来，以证明市场是可投资的。(1958)5.我无意于预测股票市场，我主要的精力是寻找被低估的证券。(1958)6.去年我提到我们最大持股约占我们各个合伙人企业资产的10%-20%。我得指出，我非常乐意这只股票的价格是下跌的或者是保持稳定，这样我们就可以建立更大的头寸(1958)7.投资这

3、样一个低估且有很好（安全边际）保护的项目，是获得证券长期收益的可靠手段。8.是由于我们是最大的股东之一，我们可以利用这一优势更快地修正低估状态。(1958)9.股指越高，被低估的证券就越少。我越来越感觉很难找到足够数量的、具有吸引力的投资机会。我宁愿增加我们的WORK-OUT的比例，但很难找到正确的时间。因此，尽可能地，我试图通过在几个低估的证券上获得较大仓位，以创造获利了结。这种政策将会导致实现我早先预期：熊市或盘整中业绩高于平均水平；牛市中业绩处于一般水平。(1958)10.我宁愿接受因为过度保守而招致的惩罚，而不愿因为相信树木将长至天空外这样

4、的“新时代”哲学观点而造成的错误结果。后者的错误将可能给资本带来的永久性损失。(1959)11.去年我曾提到涉及各个合伙企业大约25%的资产一项投资，现在该投资已经上升到约35%。这是一个非常大且非正常的比例，但我有强有力的理由。实际上，这家公司是一个拥有约三十或四十其他高质量证券的投资信托基金。我们以保守的方法来评估该企业的价值，在资产价值的基础上大打折扣的市场价格上买入。目前我们是该公司的最大的股东，而其他两个大股东也赞成我们对该公司的看法，我们预计有利于我们的情况很快就会出现（指该公司的合并），很可能就是今年。我们的其他资产则被投资在被低估的

5、或同时具有WORK-OUT（合并、清算等预期）性质的证券上。(1959)12.我在管理合伙基金方面目标是：长期来看，收益率高于工业平均价格指数。(1960)13.如果这种纪录可能被实现，那么我们尽可能这样做：在股票市场稳定或是下跌的情况下，获得高于平均水平的投资业绩；而在股票市场上涨的情况下，获得与平均水平持平或者略低的投资业绩。(1960)14.我们基本的生意是买入估值偏低的债券，然后在估值偏低的行情被调整过来，再加上在“特殊情况”方面的投资，即利润的获得是依靠大家的努力而不是市场行为的情况下再把股票抛出去。在这个意义上，合伙公司的资金继续上升，

6、在“可操纵性局面”中能够得到更多的机会。(1960)15.问题的关键在于，我们要确定所有的合伙人对于什么是好什么是坏的都具有相同的理念。我相信如果在行动之前就先确定评判的标准，将有助于所有的事业最终取得一个较好的结局。我一直以来都使用道琼斯指数作为我们业绩的评判标准。我个人认为3年是最最起码的可以对于业绩的做出评判的时间段。而最好的业绩评判周期应该要经历一个完整的市场周期，比如从业绩评判当时的道琼斯指数水平开始，直到该指数最终回到几乎同样的水平为止。战胜市场的平均水平并不是一件容易的工作。实际上，光是长期跟上市场的平均水平就已经是一件十分困难的工作

7、。虽然没有确切的数据，但我认为即便是目前最好的几家投资咨询公司也只取得了与市场水平相近的回报。(1961)1.我们的投资运作方法我的投资组合主要由三部分构成。每一部分的投资方式都各有不同，因而我们资金在这三部分中的分配比例将会对我们的投资业绩有很大的影响。对于资金在各部分中的分配比例，我们有着一个大概的计划，但同时也由于时机的不同而有所变化。第一部分主要由价值被低估的证券组成。对于这一部分证券我们既不能影响公司的政策也无法推进公司做出某种决策的时间表。这是我们投资组合中最大的一部分。通常我们对于持有量最大的5-6只证券会分别投入占我们总资产5-10

8、%的资金。而对于其他持有量较小的10-15只证券则会投入占我们总资产更小的比例的资金。有时价值的修正将会非常快，但大多数时