城投债专题研究之二：城投非标瑕疵事 件及其影 响

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1、1、城投非标瑕疵事件的影响城投债属于一个较为特殊的债券品种，在整体信用债市场中约占三分之一的体量，市场关注度一直较高。相比于产业债违约已打开潘多拉魔盒，城投债首例违约尚未出现。然而2018年年初以来陆续有平台爆出非标风险事件，一直在挑战市场的“城投信仰”，那么城投非标违约会不会传染至标准化债券违约呢？2017年以来，财政部、审计署披露了一系列违法违规和变相举债的案例，在这些案例中非标融资出现违规的占比很高。例如在2018年9月14日，财政部披露了7家信托公司成立的相关信托计划，存在违规向地方政府提供融资和违规要求并接受地方政府违法

2、担保行为，而构成违规举债。真正由于城投平台发行债券举债出现违规的，仅有邵阳城投一个案例（审计署披露2017年8-11月，邵阳城投通过发行中票等方式从金融机构举债，构成违规举债），占比非常低，这也体现了城投平台发行债券举债相比于非标而言更具规范性。图表1：2018年9月14日财政部披露的部分金融机构违法违规行为机构相关行为描述国通信托2016年1月起，国通信托成立的“方兴230号新城东苑三区集合资金信托计划”“方兴70号淮安自来水集合资金信托计划”“方兴136号盐城响水债权投资集合资金信托计划”中，常州市金坛区财政局、淮安市淮阴区财

3、政局、盐城市响水县财政局出具承诺函，淮阴区人大常委会、响水县人大常委会同意将信托融资纳入预算，相关金融机构存在违规接受地方政府承诺函等行为。光大兴陇信托2016年1月起，光大兴陇信托成立的“光大—鼎鑫Ⅱ号集合资金信托计划”“光大—优债16号集合资金信托计划”和“光大—先融宜良金汇财产权信托”（该信托为事务管理类财产权信托）中，常州市金坛区财政局和金坛区政府性债务管理领导小组、扬中市政府出具了承诺函，云南省宜良县财政局出具了函件，相关金融机构存在违规接受地方政府违法担保等行为。国民信托2016年5月起，国民信托成立的“海安新农建应收

4、账款集合资金信托计划”等6个信托计划中，南通市海安县经济技术开发区财政局、盐城市响水县财政局、扬州市江都经济开发区管委会、句容市财政局、保山市财政局分别出具了承诺函，相关金融机构存在违规接受地方政府违法担保等行为。陆家嘴信托2016年3月，陆家嘴信托成立的“祥泰三十五号集合资金信托计划”“玛瑙石二十九号集合资金信托计划”中，常州市金坛区财政局、淮安市淮阴区财政局分别出具了承诺函，相关金融机构存在违规要求并接受地方政府违法担保等行为。万向信托2016年2月和4月，万向信托分别成立了“紫鑫5号事务管理类集合资金信托计划”和“紫鑫8号事

5、务管理类财产权信托计划”，相关金融机构存在知悉相关债务由地方政府承担最终还款义务的情况下，仍根据委托人指令违规提供融资等行为。中江信托2016年2月起，中江信托成立的“金马390号大航控股应收账款投资集合资金信托计划”“金马467号禄丰水务应收账款转让集合资金信托计划”和“金马491号景东县银生水务公司贷款集合资金信托计划”中，中江信托违规要求地方政府和财政局出具承诺函以及当地人大决议作为项目担保措施，相关金融机构存在违规向地方政府提供融资和违规要求并接受地方政府违法担保行为。中泰信托中泰信托“安泰20号集合资金信托计划”等10笔

6、业务均成立于2016年，融资方分布在江苏海安、响水、阜宁、建湖等地，相关金融机构存在违规利用应收账款业务向地方政府提供融资等行为。资料来源：财政部，整理2018年年初以来陆续爆出多起平台非标瑕疵的事件，主要集中于信托贷款逾期、资管计划逾期等，城投在其中的角色为融资人或是担保人，市场时常处于城投“信仰”是否被打破的疑虑之中。然而截至目前（2018年11月23日）公开市场尚未有任何一单城投债券发生违约，一定程度上体现了非标瑕疵的影响与城投债券之间的阻隔。图表2：2018年以来部分城投非标瑕疵案例公司所涉非标项目云南国资中融-嘉润31号

7、集合资金信托计划天津市政（保证人）中电投先融·锐津一号资产管理计划天长城投（担保人）中江金海马6号信托计划通辽城投（担保人）联储证券-政融1号集合资产管理计划武穴城投（担保人）嘉泰301黄冈武穴火车站工业园工程资产管理计划凯宏资产首誉光控黔东南州凯宏资产专项资产管理计划1号黔东南州开投（担保方）首誉光控黔东南州凯宏资产专项资产管理计划2号安岳城投国盛资管神鹰78号集合资产管理计划松江国投（担保人，部分还款保证）中江信托-金鹤167号上海万得凯资产投资集合资金信托计划呼和经开中江国际·金马430号呼和浩特市国家级经济技术开发区基础建

8、设项目贷款集合资金信托计划榕江新城开发公司中江国际·金马382号榕江县基础设施建设投资集合资金信托计划四川金财金鑫投资有限公司中电投-平昌系列资产管理计划资料来源：整理在我们梳理的上述12个城投非标瑕疵案例中，所涉平台以县及县级市平台为主（占比50