2019年利率债年度策略：债牛趋势还在，预期难免摇摆

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1、目录1、全球经济增速放缓，流动性趋于收缩41.1、美国经济将由过热走向均衡41.2、欧元区经济存在隐忧61.3、日本失业率处于低位，通胀压力大不，复苏或有反复81.4、美联储加息缩表下新兴市场承压92、国内经济下行压力增加，债牛趋势还在122.1、经济仍有下行压力122.2、通胀PPI和CPI剪刀差收窄，中长期压力不大172.3、流动性充裕环境不变192.4、积极财政政策需要宽货币政策支持203、预期难免摇摆213.1、美联储加息预期反复摇摆213.2、贸易摩擦不确定性仍存223.3、宽信用效果有待进一步确认233.4、一致性预期带来的高波动244、2019年债市

2、投资策略24图表目录图1：美国经济增速由过热走向均衡4图2：美国就业情况4图3：美国CPI及核心CPI5图4：美国PPI及核心PPI5图5：美国固定资产投资增速快于经济增速5图6：美国企业景气度下滑5图7：美国消费率节节攀升5图8：美国消费支出与CPI同比5图9：美国密歇根大学消费者信心指数出现下行6图10：美国Sentix投资信心指数6图11：美国耐用品订单下滑6图12：美国新建住房和成屋销售6图13：欧元区经济增速7图14：欧元区PMI7图15：欧元区通胀水平7图16：欧元区工业和消费信心指数7图17：日本经济增速8图18：日本制造业PMI8图19：日本失业率

3、8图20：日本CPI和核心CPI8图23：加息缩表下美国股债不同阶段表现各异11图24：十年期国债收益率比较12图25：经济下行压力较大13图26：各分项对经济实际增长的拉动作用13图27：生产端出现回落13图28：PMI与工业企业利润13图29：出口仍在高位14图30：新出口订单转弱14图31：波罗的海干散货指数14图32：对发达地区出口14图33：基建拖累固定资产投资增速下滑15图34：基建投资增速回落15图35：非标融资快速萎缩15图36：土地收入回落影响政府基金性支出15图37：房地产投资增速与商品房销售面积16图38：土地购臵费成为了支撑房地产投资高增长

4、16图41：制造业企业利润增速已现回落16图42：制造业PMI生产指数16图43：乘用车消费增速显著下滑17图44：居民中长期贷款和商品房销售面积17图45：限额以上消费品零售率先下滑17图46：居民杠杆率水平和可支配收入17图47：CPI整体变化18图48：PPI整体变化18图49：翘尾因素对CPI的影响18图50：翘尾因素对PPI的影响18图51：食品类项目对CPI拉动作用增强19图52：非食品类项目对CPI的影响19图53：短期资金利率下行19图54：短端资金利率触及政策底19图55：长短端国债收益率出现显著下行20图56：短端中美利差出现倒挂20图57：财

5、政政策支出力度加大21图58：社融增速下滑21图59：美联储6月加息点阵图22图60：美联储9月加息点阵图22图61：美联储联邦基金利率和国债收益率22图62：美联储摇摆的加息预期22图64：地方政府隐性债务水平24图65：地方政府隐性债务解构24表1.美联储推出四轮QE的时间、规模和操作方式9表2.美联储缩表进程不断加快：规模和操作方式10表3.央行四轮降准时间、释放流动性和操作方式201、全球经济增速放缓，流动性趋于收缩2018年，全球经济在缓慢复苏中迎来分化。虽然美国经济保持了强劲增长，日本也在经历泡沫破灭后的复苏之旅，但欧元区经济增速进一步放缓，面对美联储

6、加息步伐加快和全球流动性趋于收缩，新兴经济体未来前景不确定性增强。总之，受贸易保护和新兴经济体区域性金融风险给全球经济增长带来新的挑战，2019年全球经济上行动力减弱，下行风险增加。1.1、美国经济将由过热走向均衡2018年美国经济增长可谓是一枝独秀。二季度增速回升至2.87%，修正后年化增长率为4.2%，创出2011年以来最快增速，三季度加快0.17个百分点，继续保持了强劲复苏势头，预计2018年美国经济增速接近3%。同时美国“优先”政策和出口倍增计划提高了美国对东南亚、南亚和南美等发展中国家和主要发达市场的竞争力,这样将直接和间接地给美国创造更多就业岗位，并推

7、动美国劳动参与率不断提高。2018年10月美国新增非农就业人数升至25万人，显著高于市场预期；失业率与上月一致仍为3.7%，创出近50年以来新低；10月劳动参与率也提升为62.9%，环比上行0.2个百分点；整体来看，2018年美国经济将保持强劲增速。图1：美国经济增速由过热走向均衡图2：美国就业情况资料来源：Wind，资料来源：Wind，美国经济增速回升，也带动通胀水平快速上行，显示美国经济出现过热迹象。首先，通胀压力增加。美国经济增速已经显著高于1.5%的长期潜在增长率，失业率也低于5%的长期自然失业率，这带来了美国薪资水平增速创出危机以来的新高，核心CPI20

8、18年7月