证 券行业定期策略：监管创新并进，潮声起处帆扬

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1、内容目录一、2018年，行业整体业绩承压、估值分化41.1证券板块处于底部阶段，业绩承压、估值分化41.2证券公司行业营收与净利润双降，经纪业务半壁江山时代结束，投资业务首次为主要收入来源，行业利润集中度大幅提升51.2.1市场交投清淡、政策趋严，证券行业整体业绩承压51.2.2业务结构上，经纪业务半壁江山时代结束，投资业务首次成为券商主要收入来源.51.2.3弱市环境下证券公司利润集中度提升，头部券商马太效应显现51.2.4证券公司净资产收益率不断探新低，行业盈利能力下滑是主要因素61.3PB绝

2、对值下降至2005年来最低，但仍需考虑与ROE的匹配程度72展望2019年，证券行业机遇与挑战共存、严监管与谋发展并行，行业向上的动能取决于监管政策优化的力度以及市场面改善的持续性；中长期来看，证券公司动能来自多层次资本市场的建设，在满足市场多样化融资需求方面发挥着不可替代的作用，未来成长前景广阔82.1严监管政策不断出台，着眼于规范与整顿证券业务，但金融监管的边际改善也带来新的发展机遇82.2金融业对外放开进程加速，机遇与挑战共存102.3新一轮创新业务开启，带来更多发展机遇112.4股票质押风

3、险缓解，压制券商板块估值的市场因素得以化解142.5海外增量资金及国内长期资金入市，提振A股市场1532019年行业盈利预测163.1经纪业务：日均成交额小幅回暖，佣金率降幅收窄163.2自营业务：风格切换，收益有底163.3投行业务：市场融资功能将进一步增强173.4资管业务：通道业务继续收缩，资管业务结构调整183.5资本中介业务：市场整顿，风险释放193.62019年业绩预测：中性假设下，预计2019年营收与净利润同比增长6.7%和9.8%204投资建议214.1行业选股逻辑214.2重点公

4、司介绍224.2.1中信证券（600030）224.2.2华泰证券（601688）224.2.3中信建投（601066）235风险提示24图表目录图1：2018年证券板块下跌23.3%，与上证综指持平4图2：证券板块在行业涨跌幅中居前4图3：2018年证券公司营收与净利润情况5图4：经纪业务收入占比进一步下降5图5：CR6利润集中度稳步抬升6图6：CR6分业务净收入集中度情况6图7：证券公司ROE下滑6图8：净利率的降低是拖累ROE下行的关键因素6图9：当前证券ROE/PB处于较低水平7图10：近

5、三年并购重组审核情况9图11：上市公司并购重组数量及交易规模9图12：2015年收紧前股指期货成交额在股票2倍以上10图13：随政策三次放松，股指期货成交额逐步回升10图10：期权和互换交易数（笔）12图11：期权和互换交易金额（亿元）12图16：股票质押待购回交易金额逐年增长，但增速明显放缓14图17：平均履约担保比例（%）降至最低14图18：股基日均交易金额连续三年下滑16图19：行业佣金率降速放缓16图24：期末自营业务证券投资产品市值（亿元）17图25：证券投资收益率保持正增长17图26：

6、2018年IPO过会率自低位逐步抬升17图27：2018年股权融资发行数量与规模下滑17图26：预计2018年再融资规模增长较快18图27：预计2018年债券融资规模增保持稳定增长18图26：新规下通道业务资产管理规模逐步压缩19图27：资产管理业务费率19图20：两融余额自年初11000亿逐步下降19图21：预计2019年两融余额为8800亿元19图22：市场新增质押规模（亿股）20图23：预计2019年待购回金额较小幅回升（亿元）20表1：并购重组相关政策梳理9表2：股指期货调整规则10表1：

7、证券公司开展试点跨境业务获批情况12表2：按2.5%的融资比例测算第一批CDR规模接近1600亿元13表5：2019年行业假设条件及盈利预测20一、2018年，行业整体业绩承压、估值分化1.1证券板块处于底部阶段，业绩承压、估值分化2018年的A股市场处在一个震荡下行、不断筑底的过程中，上证综指从年初3348点一路降至12月5日的2536点，下跌幅度达23.3%。券商板块1月经历了年初一小段短暂行情；2月以来股票质押、资管新规、投行新规等政策陆续出台，监管政策不断收严，再加上下半年后券商股票质押风

8、险高悬，加剧了市场情绪的恐慌，压制板块估值。截至12月20日券商板块下跌33.7%，相对上证综指超跌了11.1%，对市场下跌的放大的β效应明显。四季度特别是10月、11月，多项政策密集出台护市：包括政府疏导质押风险、鼓励资金入市、放松并购重组，政策环境边际改善明显，券商板块走出一段快速上涨行情，上涨幅度达15.0%，超越上证综指12个百分点。全年来看下跌23.3%，与上证综指持平。券商板块当前处于一个底部磨砺的阶段，在量价齐跌的熊市背景下，业绩与估值承压。图1：2018年证券板块下