公司治理中的中小股东权益保护机制研究

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1、【公共管理】公司治理中的中小股东权益保护机制研究徐向艺，卞江（山东大学管理学院，山东济南!"#$##）%摘要&股东利益保护是公司治理的核心问题，对中小股东利益的有效保护更是公司制度公平与效率的前提。本文探讨了公司治理结构中市场主导型权力配置机制在保护中小股东利益方面的缺陷，比较分析了异议股东股份价值评估权制度与股东派生诉讼两种主要的中小股东司法救济手段之功效，指出异议股东股份价值评估权制度是一种更为有效的中小股东利益保护手段。最后，就我国公司立法引入该制度进行中小股东利益保护的问题提出了建议。%关键词&公司治理；中小股东；异议股东股份价值评估权；派

2、生诉讼%中图分类号&’!()*(%文献标识码&+%文章编号&$##),-.#/（!##-）#0,##)",#(公司治理制度安排是围绕着对股东利益的保护而展开的。公司是一个包含各参与方在内的不完备契约的集合。股东作为剩余风险的最后承担者，其利益不能像债权人、公司雇员的利益那样通过签订较为完备的契约得到保障。因此，如何确保股东的利益，特别是作为弱势群体的中小股东的利益，是公司治理所要解决的核心问题。一、公司治理结构中的中小股东权力配置缺陷在公司治理结构中，市场主导的权力配置机制存在着效率缺陷，这种以退出权为核心控制手段的权利结构!，不能有效保护中小股东

3、的利益。!"股东权利结构的一般性分析在公司制度安排中，司法救济制度之外股东个体所享有的权利一般可以分为收益权（剩余索取权）、股东大会投票权（剩余控制权）与退出权（股票市场用“脚”投票权）三种。其中，收益权是股东的目的性权利，投票权与退出权是实现收益权、对代理人进行控制的两种手段。（$）股东收益权。即剩余索取权，它是与股东作为最终风险承担者的角色相对应的权利1同时也是股东最根本的目的性权利，因为股东参与公司契约的目的，就是为了在承担风险的同时获得收益。股东的收益权是股东利益保护的重点，也是公司治理结构的目标。%收稿日期&!##-,#.,$#%作者简介

4、&徐向艺（$0")—），男，山东鄄城人，山东大学管理学院院长，教授，博士生导师；卞江（$0(2—），男，山东莱芜人，山东大学管理学院博士研究生。!权利（34567）与权力（89:;<）的区别在于，后者指以某种行为控制与影响别人以达到某种效果的能力；前者除了这种意思之外，还指对物质资产所拥有的利益。因此，股东权利（=6><;69?@;<34567A）包括股东在公司契约中所拥有的权力（89:;<）以及所享受的利益（BC7;<;A7A）。)"（!）股东大会投票权。即股东表决权，是股东为了约束代理人行为而保留的部分控制权，它既是对经理人员日常管理活动的控制

5、权，也是对自身财产权利的控制权，其实质是所有者通过对代理人决策管理活动的批准、监督与评价，实现保护自身财产权益之目的的行为与权利。它是股东防范代理风险的重要手段。（"）用“脚”投票权（退出权）。用“脚”投票权，又称为市场选择权，即不满意代理人表现的股东在二级股票市场上进行股份转让与资本变现、在不同的公司契约与代理人之间进行选择的权力。就本质而言，它是一种退出权，但股东的退出权并不一定呈现为市场退出权的制度安排。《公司法》中的异议股东股份价值评估权就是股东在市场机制之外所享有的另一种退出权。!"市场主导型股东退出机制的效率缺陷（#）退出权对于中小股东

6、利益保护的重要意义。股东的退出权在契约结构中的地位是相当重要的。首先，不完全契约理论（$%&’，#(()）指出，由于契约一定会发生修订和重新谈判，所以契约最好是被看做是为谈判提供合适的背景或起点，而不应被看做是对最后结果的规定。因而，退出权是委托人在公司契约中对自身权益的最后控制权。其次，由于股东大会表决制度是资本多数表决原则，中小股东即使行使投票权，也很难抗衡控制股东及其代理人的意志，防范代理风险。并且，传统条件下股东大会投票权的行使具有较高的交易成本，因而中小股东往往对于行使股东投票权表现出“理性的漠然”，即缺乏行使投票权的激励。在这种情况下，

7、退出权对于中小股东而言意义非同寻常，因为自由、公平的退出机制，成为中小股东保护自身财产权利免受代理风险侵蚀的最后的“武器”。（!）用“脚”投票权的核心地位。在传统公司治理理论中，用“脚”投票权这种市场主导的权力配置机制居于核心地位。*%+%（#(,-）、*%+%%./01.21.（#(,"）认为，有效率的股票市场构成公司治理结构中特有的外部监督机构。资本市场通常能根据不确定与不完美信息的表象对企业价值做出理性评价。所以，在股票市场的作用下，所有权与管理权的分离不但不会削弱反而会加强私人财产权对管理的间接控制。因为中小股东虽然对企业管理发言权很少，对

8、经理的任用几乎根本没有影响力，但他们可以通过自由买卖股票形成对经理的强大的间接控制能力。经理的机会主义行为会导致企业的股票