赛迪顾问文化传媒产业需警惕并购中的特有风险

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1、赛迪投资评论文化传媒产业需警惕并购中的特有风险近年来，随着国家对文化产业的政策支持以及文化产业的崛起，文化传媒公司纷纷展开拳脚，各有作为。据不完全统计，仅在2013年，文化传媒行业发生了50余起并购案，涉及到的领域包括影视制作、新闻出版、游戏、广告等多方面，累计金额将近400亿元。在这些并购案件中，华谊兄弟收购银汉科技和浙江常升、乐视网收购花儿影视、华策影视收购克顿传媒以及蓝色光标的系列并购等重大案件都受到了广泛的关注。赛迪经智认为，在这些并购的背后，引起投资者以及并购参与者关注较多的便是其中隐藏的危机——并购风险。并购风-9

2、-/9险能够一直贯穿影响并购活动的进行，而在文化传媒产业中又有着其特殊的表现。除一般并购活动中的并购前的决策风险、并购中的操作风险与并购后的整合风险之外，文化传媒产业有着其特有的并购风险：支付溢价高导致资产减值风险、对赌协议风险以及产品不稳定导致的并购后风险。一、文化领域支付溢价高，资产减值风险增加文化传媒产业主要特征是其轻资产性。在资产评估过程中，评估师一般采用收益法来进行评估，辅之以市场法加以验证。收益法即在公司现有基础上预测标的资产在未来的业绩表现，根据未来收益预测来达到评估其总体价值的目的。基于文化传媒产业标的资产具有

3、较高的资产盈利能力、未来较高的业绩增长速度以及优秀的公司业务运营人才等未在账面反映的核心资产价值得出的估值结果，标的资产价值往往在净资产的基础上出现较大的溢价。表1文化传媒产业并购交易代表性案例溢价统计（单位：万元）收购方交易标的标的资产对应的净资产标的资产估值评估增值增值率华谊兄弟银汉科技50.88%股权4247.9067516.3063268.401489.40%-9-/9华策影视克顿传媒100%股权32626.88165248.36132621.48406.48%乐视网花儿影视100%股权10488.2890373.41

4、79885.13761.66%光线传媒新丽传媒27.642%股权12085.5682926.0070840.44586.16%掌趣科技玩蟹科技100%股权5984.80174336.34168351.542812.99%数据来源：赛迪经智整理2014，03从上表不难看出，这些案例在评估中均存在着明显的溢价现象，从几倍到几十倍不等。收益法对于文化传媒产业是一个较为科学合理的评估方法，但是其中涉及到的参数选取、增长预测以及未来风险方面均有较大的不确定性，这些因素都会在很大程度上影响到公司的价值。市场法的辅佐是在其它已达成交易的公司

5、的估价基础上采用关键因素对比、参数调整等进行综合定价的，已选取的参照公司出现的溢价会在很大程度上影响到被评估对象价值。因此，两种方法综合作用均使得文化传媒产业的估值出现不同程度的溢价现象，高估值风险在产业并购中也就会引起很高的重视。而由于文化传媒产业目前具有的三个特性：轻资产性、产品不稳定性以及产业不成熟性，估值风险的防范又显得尤其重要。轻资产性决定了如果并购标的经营出现问题，净资产所剩无几，将会导致更大的亏损。产品以-9-/9及产业的特殊性使得文化传媒产业未来收益不确定性增大，导致估值风险更大。此外，在并购交易完成后，母公司

6、合并资产负债表中由于溢价将形成一定金额的商誉。根据《企业会计准则》规定，并购交易形成的商誉不作摊销处理，但需在未来每年年度终了进行减值测试。如果交易标的未来经营状况恶化，则存在商誉减值的风险，从而对收购公司当期损益造成不利影响，会使收购公司出现商誉减值风险。二、配套融资难度高，对赌补偿协议风险大在文化传媒领域，大家对于并购耳熟能详的便是蓝色光标的系列并购案。自2011年来，蓝色光标便开始了其并购扩张的战略，相继收购博思瀚扬、思恩客、精准阳光、AriesCapital、美广互动、今久广告、博杰广告等。表2蓝色光标并购案交易标的支

7、付方式业绩承诺博思瀚扬16%股权超募资金支付协议签署之日起30个工作日内，公司向博思瀚扬原股东支付股权转让价款共计人民币240万元；如果博思瀚扬及其子公司2011年度经审计的合并税后净利润不低于人民币580万元，则-9-/9公司向博思瀚扬原股东支付股权转让余款共计人民币240万元，于公司2011年度审计报告出具后30个工作日内支付；如果博思瀚扬及其子公司2011年度经审计合并税后净利润低于人民币580万元，则公司无须再向博思瀚扬原股东支付转让余款。思恩客49%股权超募资金支付出售方承诺思恩客2012年经审计税后净利润（扣除非经

8、常性损益）不低于人民币3200万元；出售方承诺思恩客2013年经审计税后净利润（扣除非经常性损益）不低于人民币3800万元。精准阳光51%股权超募资金支付（1）精准阳光2011年经审计扣除非经常性损益后的税后利润不低于3,250万元；2012年税后利润不低于4,225万元；2