非理性投资与股票最优价格水平

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1、非理性投资与股票最优价格水平西安财经学院学报第26卷第2期Vol.26No.22013年3月JoumalofXi’anUniversityofFinanceandEconomicsMar.2013非理性投资与股票最优价格水平张婷，吕东镑，蒋先玲(对外经济贸易大学国际经济贸易学院，北京100029)摘要:文章首先采用Tobit模型研究了我国股票市场的投资者结构，发现个人投资者持股比例与股票价格显著负相关。由于个人投资者易出现非理性投资，因而个人投资者持股比例高的股票受到投资者非理性因素影响较大。然后，分别采用四因子模型和Fama&.MacBeth时间序列横截面回归法，验证了价格

2、水平与投资者非理性因素的关系，IlP:与高价格股票相比，低价格股票受到投资者非理性因素影响较大，收益率更高。最后，将投资者情绪加入到股票最优价格水平模型中，完善了该模型，为公司管理层提供了一个更加全面的股票最优价格水平的分析框架。关键词:股票价格水平F最优价格模型p非理性投资z投资者情绪中图分类号:F830.9文献标识码:A文章编号:1672--2817(2013)02一0005一06差会显著增大。Mcinish和Wood(1992)指出，随着股票价格增加，买卖价差会逐渐减小。可见，股票价一、引言格水平越低，交易成本越高，因而能够获得更高的补股票价格水平CPriceLevel)描述了

3、股票价格的偿，即要求回报率越高，反之亦然。高低程度。在数量上，公司的价值等于其所发行的另外，价格水平还与投资者结构有关。Falken??总股本(普通股数量〉与股票价格之积。若该公司所stein(996)发现，共同基金偏好投资高价格水平的发行总股本上升，则股票价格水平就相应降低，反之股票，基本不投资低于每股5元的股票。在研究则上升。因此，上市公司可以通过改变总股本来任IPO时，Fernando等人(2004)也发现高发行价的股意调整公司股票的价格水平。票能拥有更大比例的机构投资者。相比之下，个人大量的实证研究显示，股票价格水平能够通过投资者则偏好投资低价格水平股票。Schultz成本效

4、应、股东数量效应和监督效应来影响股东的(2000)指出，在股票分割导致股票价格水平下降后，要求回报率。股票交易中的绝大多数购买者都是个人投资者。Brenman和Hughes(1991)认为，股票价格水D'Mello、Tawatnuntachai和YamanC2003)进一步平与交易成本有关，表现为低价格股票的交易佣金发现，由于个人技资者的偏好，股票拆分后，个人股较高，而高价格股票的交易佣金较低。在研究股票东数量和比率会显著增加。股东数量越大，熟悉这拆分时，学者们也发现了类似关系。在股票拆分后，家公司的投资者越多，投资者对公司的要求回报率股票的价格水平会下降，Conroy、H

5、arris和Benet就越低CMerton，1987)。(1990)，Schultz(2000)分别发现买卖价差和有效价Fernando、Gatchev和SpindtC2004)进一步指收稿日期:2012--12--17基金项目z国家社科基金项目(12BJY151)作者简介:张婷(1984一)，女，黑龙江佳木斯人，对外经济贸易大学国际经济贸易学院博士研究生，研究方向为金融市场与行为金融z吕东错(1985一)，男，土家族，海南倍州人，对外经济贸易大学国际经济贸易学院博士研究生，研究方向为金融市场与行为金融;蒋先玲(1965一)，女，湖北武汉人，对外经济贸易大学国际经济贸易学院副院长，教

6、授，博士生导师，研究方向为金融市场与项目融资。5西安财经学院学报出，机构投资者能够发挥监督公司经营的作用，机构资者数量，等于QI与QR之和，X表示该公司资产占投资者比例越大，越有助于降低要求回报率(Gomp??市场组合的比重d表示投资者的风险厌恶系数Jers和Metrick，200D。表示该公司的特有风险。综上所述，现有研究都是基于理性角度分析股第二，类似FKS模型，要求收益率应包括机构票价格水平。然而，非理性投资对股票最优价格水投资者的监督效应和成本效应。机构投资者能够发平决定是否具有影响，目前研究尚少。中国股票市挥对公司经营的监督作用，有效地降低公司治理风场属于新兴的资本市场，个

7、人投资者占据市场主体，险，进而降低投资者对其的要求收益率。机构投资者非理性投资方式更容易影响市场走向，投资者行为投资比例越大，边际监督好处就越多，监督效应也就是一个不能忽略的重要因素(蒋先玲等，2012)。因越明显，表示为:此，本文将重点探讨非理性投资对于股票最优价格M一θr-QIQI一=tJrV::一一一一一:-VVJVQI十~VQI(V)+//ρ水平决定的影响，通过研究，完善最优价格水平决定其中M表示监督效应，V表示边际监督好处，(h模型。表示机构技资