Global Stock Markets in the Twentieth Century英译汉(部分)

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1、二十世纪的全球股市作者：PhilippeJorion和WilliamN.Goetzmann来源：财经杂志，卷。54，第3号（1999年6月），页953-980出版日期：Blackwell出版的美国金融协会Accessed:30/03/201021:58THEJOURNALOF金融*VOL杂志。LIV,NO.LIV，NO。3*JUNE19993*1999年6月二十世纪的全球股市PhilippeJorion和WilliamN.Goetzmann摘要长期以来对股市的预期收益估计通常是来自美国的数据。我们有理由猜测，这些估计受到继承权的影响,因为美国无疑是世界上最成功

2、的资本主义制度的国家。我们收集39个市场的资本增值指标的数据库，回到20世纪20年代。对于1921年至1996年，在所有国家中美国股市或获有最高的实际收益，4.3％，低于其他国家的中位数0.8％。美国股市获得高的股权溢价似乎是例外，而非规则。在一篇著名论文中，Mehra和普雷斯科特（1985）认为，一般均衡模型无法解释美国股市中风险溢价的大小，这在1889年至1978年期间平均约6％。它们表明，人们需要一个非常大的风险规避系数，主要是在超过通常两个值，产生这样的溢价。这令人不安的结果引发了人们的理论研究，探索的乱舞替代的偏好结构，包括下降的预期效用消耗和引进的

3、习惯。然而这种努力在于失去直觉的标准模型的成本。而非寻找适合历史数据的偏好结构，其他解释重点放在数据的局限性。Rietz（1988年）的建议一个解决的难题，涉及到很少发生“崩溃”。假设一个碰撞，产量下降了50（或25）%的值的概率为百分之0.4（或百分之1.4）Rietz生成符合事先股本溢价中所观察到的美国和风险规避五或十。一个相关的说法是先进的布朗，Goetzmann和Ross（1995），他们声称，该系列的生存给人一种事后回报的偏见。他们表明，在过去的一个世纪里，事前零的股本溢价只需简单地调节市场上一个吸引人的下界生存可以产生高的事后积极溢价。其含义是，风

4、险厌恶不能从历史数据的实证分析中推断，其观察是生存的条件。虽然Rietz(1988)争论导致更高的事先股本溢价,生存争论点偏见事后溢价。不幸的是，这些论点几乎是不可能在一个世纪的美国股市数据基础上进行梳理。例如，考虑，一个每年0.4％的大崩溃的可能性。然后，我们会期望一个崩溃每250年发生一次。即使我们观察到这样一个长期的样本序列，我们估计崩溃的可能性仍然会受到巨大的估计误差。这一困境的唯一的解决办法是通过收集额外的横截面数据扩大样本。在本文中,我们重建二十世纪39个国家股市产生了大量的真正的资本增值系列。我们不仅包括那些市场的生存,而且这些市场经历了临时和永

5、久性的中断。我们用这个新的数据库来估计20世纪在全球市场上投资的长期回报。我们分析的第一部分，分别对待每一个市场。实际上，这需要所有的股票市场的历史，从一个统一的资源中借鉴。在这些条件下，我们表明，丢弃市场的预期回报率的测量与中断的过程中创建的严重偏差。这样一个实验假设所有的市场有相同的统计特性。当市场分段，这个框架是有效的，例如，资本管制。在一段时间的研究下这种多样化的约束的假设是不合理的。本文提供的第一个综合性的跨市场的广泛权益资本回报的长期运行的估计。迄今为止，几乎是唯一的长期权益回报率的证据是来自美国，其中有持续的股票价格的历史可以追溯到1802。我们

6、是能够与不同的广泛的全球股市历史来增强美国的经验。我们发现明显的证据支持股权风险溢价的生存的解释。在我们的样本期间，美国每年不间断地升值的最高实际利率为4.3％。对于其他国家，中位数的实际升值幅度约为0.8％。这有力地表明，只从美国市场获得的股权溢价的估计是偏颇的存活率上升。一个替代的解释是根本不同的风险溢价。细分市场，风险溢价是由当地市场状况。因此，不同的预期回报率可能是由于不同的投资者对风险的预期或不同的风险规避。除了它的潜在价值揭示股权溢价之谜，这一全球数据库允许长期进入股票市场的行为进行广泛的调查。为二十世纪存在几乎所有的股票市场我们已经能够构造出每月

7、实际和美元价值的资本增值指数。这使我们能够研究在危机中的市场和比较失去市场的行为和赢得市场的行为。在研究的第二部分，我们构建了一个世界市场的升值指数，以考察的一家多元化的全球潜在经验投资者。这使我们能够分析国际利益多元化，在美国和全球的投资组合比较收益和风险措施。我们估计，这样的投资者将赚取回报，它可能从20世纪20年代初持有的世界市场。即使人们可以说，在这些动荡的时期内很少有投资者可能持有的全球多样化组合，这些动荡的时代这仍是一个翔实的实验。本文组织如下。第一节激励寻求不同的资金回报第二节介绍了构建全球市场数据库。第三节比较全球股市的表现并讨论了影响全球股市

8、指数的构建的指数。第四节载有一些结论性