医药：安全边际是首选

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1、2011年7月4日安全边际是首选——医药行业2011年下半年投资策略创新医药主题研究评级：中性相对沪深300表现n行业收入增长提速，毛利率创新低2011年1-4月，医药制医药生物(申万)沪深3000.1500造业收入增长28.95%，毛利率30.12%，创过去5年的最低0.10000.0500点。利润增长19.55%，税前利润率9.93%，10年以来首次低0.0000-0.0500于10%。毛利率走低主要是由于1）以中药材为代表的上游成-0.1000-0.1500-0.2000本上涨，2）限价政策下

2、价格竞争。-0.2500121234567110000000---------001111111111111111n医药指数上半年逊于大盘上半年医药股指数下跌14.08%，表现1m3m12m沪深300指数跌幅仅为2.69%，医药股大幅跑输大盘指数。生物医药0.6-6.820.3原料药跌幅最小，个股表现差异化。沪深3002.1-6.818.4n行业估值仍有下行空间医药生物的PE估值36倍，在23个一级行业中位列7位，所有A股平均PE则只有16.67倍，医药板块估值溢价率117%，仍处于历史高位。n维生

3、素行业：VA、VE价格走高，VK3、泛酸钙快速走强VA、VE价格回升；VK3涨幅较大，泛酸钙稳步提价；VC、VB2价格处于低位；VD3、生物素、VB6景气，VB12低迷。相关报告n抗生素遭遇限制使用根据《2011年全国抗菌药物临床应用专项整治活动方案》，抗生素滥用现象有望得到扭转，核心内容分别是限制各级医院抗菌药物使用品种、抗菌药物使用率和使用强度必须控制在合理范围。影响是：1、诸多技术门槛较低的低端抗生素企业面临产品淘汰压力，2、部分新研发抗生素进入医院难度提高，3、优质龙头企业提高市场占有率。分

4、析师n中药材价格飙升，上游获益在大通胀、下游需求放量、干旱黄秋菡导致减产等诸多因素共同作用下，药材价格有望维持高位，药电话：0755-83704681材价格的暴涨，对中药企业的影响出现分化，其中：上游饮片执业证书：S0350210060001加工企业、一体化中药企业及高毛利独家品种将获益匪浅；传邮件：huangqh@ghzq.com.cn统的普药企业则面临成本上涨、药价下跌的双重压力。n安全边际是首选，给予行业中性评级医药估值水平依旧偏分析师申明：高，溢价率仍在历史高位，相对其他行业而言PE、PB均

5、无分析师在此申明，本报告所表述的所有观点准确反映了分析师对上优势，上半年利空政策虽然有所消化，但整体上看，下半年医述行业、公司或其证券的看法。此药板块仍难有大规模行情。因此，我们给予行业“中性”的投外，分析师薪酬的任何部分不曾资评级。与，不与，也将不会与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接n重点公司紫鑫药业（002118）、中恒集团（600252）、华兰相关。生物（002001）、康芝药业（300086）、乐普医疗（300003）。证券研究报告-公司研究-0-请参阅文后免责条款2011年7月4日行

6、业概述：收入增长提速，毛利率创新低行业收入增长加速，毛利率再创新低2011年1-4月，医药制造业实现收入4077亿元，同比增长28.95%，毛利率30.12%，创过去5年的最低点。毛利率走低主要是由于1）以中药材为代表的上游成本上涨，2）限价政策下价格竞争。图表1、医药制造业收入增长提速，毛利率创新低医药制造业收入同比毛利率（右轴）35.00%33.00%32.50%30.00%32.00%25.00%31.50%20.00%31.00%15.00%30.50%30.00%10.00%29.50%5

7、.00%29.00%0.00%28.50%02/0606/0610/0602/0706/0710/0702/0806/0810/0802/0906/0910/0902/1006/1010/1002/11资料来源：Wind、国海证券研究所利润增速持续下滑，税前利润率略有走低2011年1-4月，医药制造业实现利润总额405亿元，同比增长19.55%，税前利润率9.93%，10年以来首次低于10%。受毛利率走低的影响，行业盈利增速放缓在预料之中。图表2、医药制造业利润增速持续下滑，税前利润率略有走低医药制

8、造业利润总额同比税前利率（右轴）60.00%12.00%50.00%10.00%40.00%8.00%30.00%6.00%20.00%4.00%10.00%2.00%0.00%0.00%02/0606/0610/0602/0706/0710/0702/0806/0810/0802/0906/0910/0902/1006/1010/1002/11资料来源：Wind、国海证券研究所证券研究报告-公司研究-1-请参阅文后免责条款2011年7月4日中药和器械表现较好分子行业