中信建投-欧债危机：希腊公投不等于大难临头-111102

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1、证券研究报告•海外宏观快评[table_main]宏观快评模板欧债危机：希腊公投≠大难临头——兼评曼氏全球期货公司破产发布日期：2011年11月2日分析师：周金涛电话：010－85130831执业证书编号：S1440510120017联系人：李树培010—85156321信息或事件：„„„当地时间10月31号，美国券商——曼氏全球期货公司向法院提交了破产保护申请，按当时资产计算，曼氏全球期货公司超过汽车巨头克莱斯勒，成为美国历史上第八大破产案。希腊总理帕潘德里欧10月31日宣布，将全民公决欧盟解决希腊债务危机的新方案，同时在议会进行信任投票

2、。主要观点：曼氏全球期货公司的破产是欧债危机蔓延的警钟而非丧钟。不管是从两个企业的资产、负债规模来讲，还是从两个时期美国金融系统的健康状况与政府的态度而言，曼氏产生的冲击都无法与当年雷曼引起的风暴相提并论。希腊公投≠欧洲大难临头。随着欧盟危机救援态度的明确与坚定，欧洲银行业风险资本金的不断补充、积累，希腊债务违约对欧债危机走向的影响在逐渐下降。即便希腊因公投拒绝救援而爆发全面违约危机，欧洲也已经有能力抵御由此产生的冲击。并且这种因债务国拒绝救援而造成的危机爆发与欧盟拒绝救援而造成的危机爆发对市场情绪造成的冲击是显著不同的。危机救援：赢

3、得时间也是一个不可忽视的贡献。欧债危机是一种慢性病，救援是一场马拉松。托住欧洲不爆发系统性风险，为“欧猪”们将来的经济复苏与政策调整效果的出现赢得时间，这本身也是一个不可忽视的贡献。对于欧债危机的前景，我们坚持之前的判断——欧债危机：波澜难息，风暴难起。一、曼氏破产是欧债蔓延的警钟，远非丧钟曼氏全球期货公司因为豪赌欧债投资失败而申请破产，是继德克夏集团之后在欧债危机中倒下的第二家国际金融机构，也是受欧债危机影响破产的首家美国金融机构。请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN证券研究报告•海外宏观快评市场

4、担心曼氏环球是否会像当年的雷曼兄弟那样引发金融海啸，但是不管是从曼氏环球与雷曼兄弟之间巨大的资产、负债差距来讲（资产：前者410亿美元，后者3600多亿美元），还是从当前美国金融机构资产负债状况的今昔差别，以及美国政府的态度而言，我们都认为曼氏环球公司的破产对美国金融系统的冲击都不可与当年的雷曼倒闭同日而语。我们认为曼氏环球期货公司的破产只能算是欧债危机发酵、蔓延的警钟，远非系统风险爆发的丧钟。二、希腊全民公投≠欧洲大祸临头在欧盟峰会经过千辛万苦达成一揽子救援方案协议之后，希拉总理帕潘德里欧却提出要通过全民公投的方式决定是否接受最新达成的系

5、列救援方案，而且之前的相关调查显示，有将近58%的希腊民众反对欧盟峰会达成的救援方案。对于私人债权人持有的债务进行50%的减记（规模超过1000亿欧元），同时从EFSF和IMF获得1300亿欧元的援助贷款，对于这种雪中送炭的好事，希腊民众与希腊总理对此的态度确实令人费解，令欧盟伙伴感到愤怒。我们认为，希腊民众反对的理由主要是对财政紧缩政策所带来眼前利益损失的短视，以及对政府社会利益分配不公的抗议；希腊总理帕潘德里欧是为了挽回民众对其的支持率，因为之前推行的系列紧缩措施使其的支持率持续下降。民众的短视与政客的民粹倾向既是希腊及其他“欧猪”产生

6、高福利，进而造成经济竞争力下降，财政入不敷出，爆发债务危机的重要原因之一，也是欧债危机救援过程坎坷曲折的重要原因。希腊公投的结果无非是接受与拒绝。我们认为，如果希腊公投的结果是拒绝接受之前的一揽子救援方案，那么大祸临头的将不是欧洲而是希腊。如果希腊拒绝接受救助，那么欧元委员会很可能会直接让希腊退出欧元区，因为这样既甩掉了一个大麻烦、大包袱，又能对其他“欧猪”产生杀鸡儆猴的效果。我们认为，随着时间的推移，希腊退出欧元区对欧元区及欧盟其他成员国的冲击在逐渐的减小，欧洲银行业既然能够接受希腊债务50%的减记，那么随着其风险资本金拨备的不断增加，再

7、加上欧洲央行及其他几大央行为欧洲银行无限提供流动性的保障，欧洲银行业是可以承受得住希腊债务100%违约的冲击的。因为即便希腊债务100%违约，对私人银行的负债违约规模也不过2000亿欧元略多，还是远小于当年雷曼破产时产生的超过6000亿美元的债务违约。而且相比当时布什政府的冷漠与无知，欧盟对债务危机救援的态度和立场是非常坚定的（之前的一揽子协议在经历艰苦努力之后的达成就是一个证明），并且这种因债务国拒绝请参阅最后一页的重要声明HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN证券研究报告•海外宏观快评救援而造成的危机爆发与欧盟拒绝救援而造

8、成的危机爆发对市场情绪造成的冲击是显著不同的。此外，如果欧元区被迫甩掉了希腊这个大包袱，欧债危机的前景也会得到很大的改善。因此，我们认为即便希腊公投的结果是拒绝救援方案，即便希腊