股权分置改革-清华演讲

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1、股权分置改革的路径探索演讲人:霍达二00六年六月讲座纲要一、股权分置问题的由来二、股权分置问题的影响三、股权分置改革的提出及其历史背景四、改革的目标定位五、市场定价机制六、改革的推进方式七、改革的组织方式八、对流通股股东的权益保护九、对国有资本的认识十、改革的进展和成效十一、结论一、股权分置改革问题的由来1、何谓股权分置？股权分置是指A股市场的上市公司股份按能否在证券交易所上市交易被区分为非流通股和流通股，这是我国经济体制转轨过程中形成的特殊问题。截至2004年底，上市公司总股本7149亿股，其中非流通股份4543亿股，占上市公司总股本

2、的64%，国有股份在非流通股份中占74%。2、政策渊源1992年5月，原国家体改委发布的《股份有限公司规范意见》规定：“国家股、外资股的转让需按国家有关规定进行”。1993年4月，国务院发布的《股票发行与交易管理暂行条例规定：“国家拥有的股份的转让必须经国家有关部门批准，具体办法另行规定”。上市公司在《招股说明书》或者《上市报告书》中承诺：“根据法律、法规的规定和中国证监会的核准股票发行通知，本公司公开发行前股东所持股份（国家股、法人股、外资股、自然人股等）暂不上市流通”。3、历史背景当时对公有制实现形式的理解是生产资料归全体劳动群众所

3、有，现阶段采用国家所有制形式。当时对国有资产关注的重点是国有企业管理问题，基于产业结构调整的国有资产转让往往采取行政划拨方式，还没有建立产权流转和资本运营的观念，国有股缺乏上市流通的内在需求。早期证券市场处在试点地位，市场规模很小，国有企业股份制改造并且发行上市主要着眼于探索新的经营机制和筹集部分增量资本，证券市场尚不具备承担国有产权流转的能力。二、股权分置问题的影响1、扭曲证券市场定价机制影响定价环境。统计规律显示，股票定价与公司流通股本规模存在关联关系，三分之二股份不能上市流通，客观上导致单一上市公司流通股本规模相对较小。影响股票定

4、价预期。股权分置格局下，股票定价除包含公司未来收益的折现和创业资本溢价外，还包括三分之二股份暂不上市流通的预期。由于股权分置使得上市公司流通股本偏小，易于被庄家操纵，造成股价波动较大和定价机制扭曲。以上各因素使得股票定价相对公司的内在价值偏高。公司治理缺乏共同的利益基础股权分置使得非流通股东与流通股东、大股东与小股东的矛盾相互胶着。由于股权分置的存在，非流通股股东的利益关注点在于资产净值的增减，流通股股东的利益关注点在于二级市场的股价波动，客观上形成了非流通股东和流通股东间的“利益分置”不利于深化国有资产管理体制改革影响国有资产顺畅流转

5、；不利于国有资产保值增值，非流通股份转让价格仅相当于流通股交易价格的25%左右。影响证券市场预期的稳定“第二只靴子”制约资本市场国际化进程和产品创新造成境内外资本市场市场定价环境的制度性差异；以股票价格为基础的金融衍生产品创新，也会因股权分置问题悬而未决存在较大的不确定性。三、股权分置改革的提出及其历史背景1、为国企改革服务与国有股减持1999年9月，十五届四中全会《关于国有企业改革与发展若干重大问题的决定》指出：“从战略上调整国有经济布局和改组国有企业”;“选择一些信誉好、发展潜力大的国有控股上市公司，在不影响国家控股的前提下，适当

6、减持部分国有股，所得资金由国家用于国有企业的改革与发展”。1999年12月，10家上市公司进入国有股减持试点，减持方案是以每股净资产值为底价，按最近三年平均每股收益计算的10倍市盈率确定配售价格，向本公司流通股东配售。由于实施方案与市场预期存在差距，市场反映不理想，只操作了“中国嘉陵”、“黔轮胎”两家公司，试点很快停止。2001年6月12日，国务院颁布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，明确国家拥有股份的股份有限公司向社会公众投资者首次发行和增发股票时，均应按融资额的10%出售国有股，发行价格即为减持价格。由于市场效果不理想，仅

7、在16家股份有限公司执行上述政策后，当年10月22日，国务院宣布，暂停在境内证券市场执行上述政策。2001年11月13日，证监会开始公开征集国有股减持的具体方案，“七招十六式”。2002年6月23日，国务院决定,“除企业海外发行上市外，对境内上市公司停止执行《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》中关于利用证券市场减持国有股的规定，并不再出台具体实施办法”。2、“国九条”与股权分置改革2004年1月31日，《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》指出，要“积极稳妥解决股权分置问题”；“在解决这一问题时要尊重市场规律，有利

8、于市场的稳定和发展，切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益”。2005年五项改革积极稳妥解决股权分置问题提高上市公司质量证券公司综合治理发展壮大机构投资者健全和完善市场法制四、改革的目标定位国有股减持的实