兼并与收购第4章反收购措施（一）

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1、第4章反收购措施（一）20世纪80年代，美国公司间敌意收购达到新的水平。80年代末，反收购措施已经变得非常复杂。90年代，美国大多数大企业都不同形式地建立起反收购体系。所谓反收购，是指目标公司管理层为了防止公司控制权转移而采取的旨在预防或挫败收购者收购本公司的行为。反收购的主体是目标公司，反收购的核心在于防止公司控制权的转移。1目标公司管理层抵制收购的原因主要有：1、现任管理层不希望丧失对目标公司的控制权。2、现任管理层相信公司具有潜在价值，不愿轻易出售公司的权益。3、现任管理层或股东认为收购方出价

2、偏低，希望通过抵制收购来提高收购方的出价。2收购主要从以下两个方面为收购者创造价值：1、在收购者看来，目标公司当前的市场价值在资本市场上被严重低估，通过收购后的财务、管理方面的重组可能会显著提高企业的市场价值。财务协同效应、管理协同效应；投机性，二级市场炒作2、收购方出于经营战略、规模经济和业务多元化的需要而将目标公司纳入收购视野。3针对收购存在价值源泉，目标公司的反收购措施通常有三个基本出发点：1、针对并购的第一种价值源泉，采取各种措施提高敌意收购者的收购成本，降低收购者的潜在收益。就提高成本而言

3、，主要措施是设立专门的企业章程，规定一旦企业被敌意收购者控制，收购者要向企业的各利益主体如原有股东、债权人以及企业的高级管理者支付一笔可观的补偿金额，从而给收购活动设置极高的附加成本，以打退潜在的套利者。42、着眼于股权方面的反收购措施使得收购者取得控制权的必要条件变得难以实现。交叉持股、员工持股等3、使外部收购者即使取得控股权也很难改组企业的管理层并真正掌握企业的控制权，从而使得并购的预期效果很难实现。绝大多数条款等4、通过给予收购者一定的经济利益，促使目标企业与收购方之间达成一定的妥协，收购方最

4、终收回收购要约，从而使得目标公司达到反收购的目的。5反收购措施反对者：措施维护管理层但损害股东的投资价值，攻击者的行动令管理层保持“诚实”，并更有效率地管理企业，从而令股价上升。市场将公司对收购的反抗视为公司未来表现的负面信号。支持者：敌意攻击者对企业无长期兴趣，只是谋求短期榨取更多价值，但却可以牺牲企业数十年建立起来的基业。65.1管理壁垒假说和股东权益假说管理壁垒假说（managemententrenchmenthypothesis）：当管理者采取主动性或预防性防御措施保持自己的地位，阻止控制企

5、业的企图时，未参与行动的股票持有者的财富减少了。股东权益假说（Shareholderinterestshypothesis）：当管理者采取行动防止控制权变化时，股票持有者的财富会增加。反收购的措施可以通过出价程序而最大化股东利益，管理层可以声明，在他们没有获得确保股东利益的出价前不会撤销防御措施。考察各种反收购措施对股东财富的影响，可以研究哪一种假说得到支持。但现有结论相互矛盾。75.2预防性的反收购措施大多数《财富》500强公司都制定了公司万一成为敌意收购目标时的防御措施。这些措施旨在降低出价方能

6、在公司寻找到的价值，如稳定现金流、低负债水平、低于资产价值的股票价格等。1、早期预警系统：监控股权和交易模式所有者构成、举牌制度5%2、预防性反收购措施的种类——驱鲨措施（sharkrepellant）毒丸计划（Poisonpills）：目标公司发行的用以降低企业在敌意收购方眼中价值的新证券。掷出（flip-over）、掷入（flip-in）、强制性债务偿还8修订公司条款（Corporatecharteramendments）：用以加大敌意收购方对管理控制变更的难度。绝大多数条款（supermajo

7、rityprovision）、错列董事会（staggeredboard）、公平价格条款（fairpriceprovision）、双重资本化（dualcapitalization）金色降落伞(Goldenparachute)：提供给高层管理者的有吸引力的中止协议。3、第一代毒丸计划：优先股计划（preferredstockplan）目标公司给普通股股东一份优先股计划，在公司被收购时可大比率地转换为收购公司股票，从而稀释收购者的控制权。不足：赎回期长、对资产负债表产生负面影响（优先股被视作长期负债）94

8、、第二代毒丸计划：掷出毒丸计划一种公司发行股票的购买权力，在公司被收购时，准许持有人在特殊时期以特定的价格（较低的价格）购买收购公司的股票。触发条件：任何个人、合伙人或公司收购了20%的流通股、收购30%或以上目标公司的股份。不足：当触发事件发生，权力不能赎回，而权力发行后，公司很难再选择其他措施，如寻找白衣骑士，因后者兴趣大为降低。收购方很容易通过不购买目标公司所有发行在外的股票来规避毒丸计划6、第三代毒丸计划：掷入毒丸计划用来应对收购方不打算100%收购目标企业的