电力行业：增收难增利，转机未现

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1、电力行业：增收难增利，转机未现全球视野本土智慧行业研究Page1[Table_KeyInfo]深度报告电力[Table_IndustryInfo]电力行业2010年中期投资策略中性（维持评级）20[Table_BaseInfo]本报告的独到之处??全面分析影响行业的诸多要素并作出2010年行业盈利的整体判断??明确指出行电价改革难有进展，无论经济好坏，行业的利润均没有保障一年该行业与上证综指走势比较010020030040050060070080009/0609/0809/1009/1210/0210/04电力上证综指资料来源：国信证券经济研究所相关研究报告：《电力行

2、业2010年4月数据快评：发用电增速超过一季度，“过度繁荣”存隐忧》——2010-5-16《电力行业4月月报：高耗能行业用电占比创新高，发电行业恐增收难增利》——2010-4-26《电力行业3月月报：电量持续增长依然不能带来行业机会》——2010-3-22分析师：徐颖真电话:021-68864007E-mail:xuyz@guosen4>>SAC执业证书编号：S0980209080429联系人：谢达成电话:021-60933161E-mail:xiedc@guosen>SAC执业证书编号：S0980210040032[Table_Title]行业投资策略增收难增利，转

3、机未现??需求大超预期，供给小超预期，火电利用小时回升2010年前4月发电量同比增长24%，09Q4和10Q1电力弹性系数创历史最高，09年中期以来电力需求V形反转重工业贡献大，钢铁、有色、建材、化工四大行业在总用电量中占比达到33%，超越了07年；2010年新投产机组同比增加，预计全年净投产量不低于7000万，预计全年电力需求增长逼近10%，因此预测2010年火电机组利用小时数同比09年上升??动力煤价格依然是火电行业的重要不确定因素国内：回顾2009年，前三季度动力煤均价基本持平，但四季度出现环比16-20%的上涨，2010年一季度再度上涨8%，到二季度才开始回落

4、约3%；国际：随着国际经济的进一步复苏以及通胀的压力，油价、铁矿石价格、煤价等均在二季度大幅上涨，澳煤再度涨至100美元上方，对我国沿海省份电厂来说，进口煤不再有价格优势??行业盈利分析：水电靠天吃饭，火电恐增收难增利08年三季度到09年上半年来水不佳，严重影响水电盈利，2010年1-2月份水电行业出现全面亏损，但5月份后改善；我们对2010年火电行业盈利的测算是：收入增幅15%、煤价涨幅10%，利率持平，则2010年全年火电行业维持600亿的利润总额，与09年相当??行业发展的黄金期已过，且电价改革未见推进我国电力需求高速增长始于2000年，对应重工业化阶段，08年

5、经济危机后电力需求锐减，甚至一度负增长，持续到09年中期，此后在经济刺激政策下重工业回升，于是2009年下半年到2010年4月份电力需求又出现2位数的增长，但与此同时政府开始对高耗能行业实施惩罚性电价，我们认为未来经济结构调整是方向所在，高耗能产业高增长难以持续，也因此电力需求未来必然下降；对于电价改革我们的理解是：1、煤炭、火电发电、电网3个环节中，电网自然垄断，煤炭的集中度目前也已高于发电行业，发电端最为分散，处弱势地位；2、政府希望最终达成的结果是电网获得合理利润，发电端上网电价通过竞价实现，进而促成销售电价联动，但整个改革非常繁杂，特别的电网的垄断势力越来越强

6、，导致第一步输配电电价核算都难以完成，我们认为近3年无望，也因此发电行业利润无保障??行业投资评级与策略建议基于国信证券经济研究所宏观分析师对下半年国内经济的谨慎预期，我们认为市场普涨可能性非常小，电力行业基于自身的行业特点以及制度缺陷，我们认为整体难以跑赢市场，维持中性，看好新能源发电公司及水电，相对看好广东火电公司，建议关注：凯迪电力、长江电力、粤电力、深能源2010年06月17日全球视野本土智慧Page2投资摘要关键结论与投资建议我们对2010年火电行业盈利的基本判断是：收入增幅15%（即电量增长15%、电价持平）、煤价涨幅10%，则2010年全年火电行业可实现

7、600亿利润总额，与2009年基本持平。仍维持行业“中性”评级。策略上看好新能源发电，大水电具有长期投资价值，火电仅宜阶段性把握股价低估的机会。核心假设或逻辑电力需求增速取决于重工业特别是高耗能产业的增长，同时电力需求旺盛与煤价上涨往往同步，由于电价受压，经济持续景气时火电行业往往由于成本高涨难以获益。与市场预期的不同之处一、我们对电价改革的推进持怀疑态度，比市场的普遍预期悲观；二、我们对电力行业内生性的增长也不乐观，我们认为发电小时数虽然见底但未来提升空间亦不大。股价变化的催化因素火电：电力需求和煤价；水电：来水。核心假设或逻辑的主要风险1、国内经