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1、第二章标准金融学的基本原理12.1现代资产组合理论2.1.1现代资产组合理论的产生人们普遍认为Markowitz(1952)“现代投资组合理论”作为组合理论的开端.但组合投资和风险分散化的思想可追溯至16世纪甚至更早以前.2.1.2均值—方差模型2在该投资组合理论中,Markowitz建议以组合的均值和方差作为投资组合选择的标准.1956年,Markowitz在原均值—方差模型中加入若干线性等式与不等式而使其理论更具普遍意义;而在1959年,他尝试用均值半方差有效性.Tobin(1958)将无风险资产引入均值—方差模型中,得出了“托宾分
2、离定理”的部分结论.32.2资产定价理论2.2.1资本资产定价模型2.2.1.1资本资产定价模型的假设条件(1)证券市场是有效的,即信息完全对称;(2)投资者可以自由地按无风险利率借入或贷出资本;(3)投资总风险可以用方差或标准差表示,系统风险可用β系数表示。(4)所有的投资者都是理性的,他们均依据Markowitz证券组合模型进行均值方差分析,作出投资决策;(5)证券不征税,也没有交易成本,证券市场是无摩擦的;(6)每项资产都是无限可分的,这意味着在投资组合中,投资者可持有某种证券的任何一部分.42.2.1.2资本市场线2.2.1.3
3、证券市场线5对于任一证券组合P，同样可导出2.2.2套利定价理论其基础是价格规律:在均衡市场上,两种性质相同的商品不能以不同的价格出售.套利定价理论的基本假设:(1)卖空不受限制;(2)无交易成本;(3)有足够多的证券可利用.套利定价的模型:ri表示由若干证券组成的资产组合i的收益率,因素Fj为共同因素j与其期望值的随机偏差,βij为资产组合i对因素j的敏感程度.6上式称为套利定价模型,当影响证券收益率的因素有多个时,称为多因素套利定价模型.当某个证券组合的期望收益率与按该组合对各种风险的敏感度根据套利定价公式计算出的均衡收益率相同时,
4、没有套利机会存在;仅当两者不相等时,套利交易才能获得超额收益.72.2.3期权定价理论B－S的假设条件(1)不支付股息和红利..(2)期权为欧式期权.(3)市场是有效率的,不存在无风险套利的机会.(4)无交易成本,如不支付佣金,税收等.(5)利率为常数或已知.(6)收益呈对数正态分布.(7)证券交易是连续的,价格变动也是连续的.82.3资本市场的有效性或用价格表示为:若资本市场在证券价格形成中充分而准确地反映了全部信息,则认为市场是有效的,即若证券价格不会由于向所有投资者公开信息集φ而受到影响,则该市场对信息集φ为基础的证券交易不可能获
5、得超额利益.Fama有效市场的定义:假定t-1时期的证券价格依赖于未来时期t各种证券价格的联合概率分布的特征,那么市场有效性要求,在决定t-1时期的证券价格时,市场充分正确运用了所有可获得的信息,而这些信息又是被人们用来估计t时期证券价格的联合分布.91.弱式有效市场假设检验用过去的收益对未来收益的预测能力投资者无法利用过去股价所包含的信息获得超额利润.“随机游走假设”.2.半强式有效市场假设检验证券价格对公开信息的反应速度投资者不仅无法从历史信息中获得超额收益,而且也无法通过分析当前的公开信息获得超额收益.3.强式有效市场假设研究是否
6、有投资者或机构组织有与价格形成有关的信息的垄断力量.投资者即使拥有内幕消息也无法获得超额收益.10EMH的理论假设:1.理性投资者假设;2.随机交易假设;3.有效套利假设.112.4MM无关理论2.4.1资本结构的MM理论2.4.1.1无企业税的MM理论1958年,美国学者Modigliani和Miller发表了著名论文“资本成本、公司财务与投资理论”,提出在完善的资本市场条件下,企业资本结构与企业的市场价值无关.无企业税的MM模型的假设条件:(1)企业可按经营风险分类.(2)投资者可按期望值分类.(3)股票和债券在一个完全的资本市场交
7、易(不存在交易成本;所有投资者的借款利率相同).(4)所有负债都是无风险的,并且利率等于无风险债务的利率.(5)企业各年的EBIT都是固定年金.(6)没有企业和个人所得税.12无企业税MM理论可概括为三个命题:第一,企业的价值和企业的加权平均资本成本都独立于其资本结构.其中,V表示公司价值,K表示企业的期望收益率,下标l和u分别表示负债企业和无负债企业.不论企业是否有负债,企业的加权平均资本成本是不变的,企业价值也是相等的.第二,负债企业的股本成本等于同一风险等级无负债企业的股本成本加上风险补偿,风险补偿根据无负债企业的股本成本和负债企
8、业的负债成本之差以及负债比率确定.13式中Ksl表示负债企业的股本成本,Ksu表示某一无负债企业的股本成本,Kd表示企业的负债成本,D为负债的价值,S为企业普通股的价值.该式表明在无负债或债务水平较低的风险
