可能高估的美元汇率及其宏观影响（下）

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1、可能高估的美元汇率及其宏观影响（下）摘要：近期，大宗商品价格下跌、风险厌恶情绪导致新兴市场国家资木流出等宏观经济政策和市场力量的驱动，导致美元汇率可能被高估。通过测算实现均衡汇率所需要的汇率变化，发现美元汇率高估了10%。这将导致美国经常项目逆差占国内生产总值的比重扩大，净出口贡献率下降，从而拖累美国经济增长。未来任何国家都不应当为了限制本币升值而恢复外汇市场干预。关键词:美元汇率；均衡汇率；逆差；经济增长中图分类号：F830文献标识码：B文章编号：1674-2265（2016）02-0031-03（接上期）四、关于均衡汇率的估算值表2显示了达到均衡汇率所需要的汇率变化的估算值，就像使

2、用“对称矩阵反演法”模型所计算的那样。第1列展现了经常项目差额占国内生产总值比重的变化冃标。第3列显示为了实现经常项目的理想变化所需要的实际冇效汇率的相应变化目标。因为这一模型是在一个过度识别的系统（overidentifiedsystem）里寻求均衡，所以，模拟结果并不等于日标结果。在这些估算中，主要结果是发现了美元汇率高估了10%（表2的第3列），在全球统一解决方案实施（第4列）之后下降到9%。欧元区、中国和口本这三大经济体被认定已经处在均衡汇率上，不需要进行进一步的汇率调整（减去统计上相加的约1个百分点的影响）。其他过高估值的货币还冇土耳其里拉（约9%）0虽然新西兰和南非依然存在

3、汇率估值问题，但其失调程度有所改善（现在分别为3%和l%）o在经常项日顺差占国内生产总值比重较高的国家和地区中，新加坡（25%）和中国台湾（18%）的汇率可能需要大幅升值；韩国（大约5%）、以色列（大约7%）、瑞典（大约8%）和瑞士（大约11%）的汇率也可能需要升值；日元和欧元可能也需要升值1%左右。这样做的主要原因是为了减少美国经常项目逆差，而不是欧兀区或日木的经常项日顺差过犬。在另一情形中，认为巴西汇率已经大幅贬值,未来不需要进一步贬值，就像未调整的《世界经济展望》的经常项目差额预测所说明的那样一一2020年巴西经常项目逆差占国内生产总值的比重约为3.8%o表2的倒数第2列表明，为

4、了使实际冇效汇率的变动趋势符合均衡汇率的变动方向，目前全球面临的挑战是美国经常项目逆差扩大，以及美元是否需要贬值10%。如果美元汇率的确高估了10%,那么，大多数国家货币对美元双边汇率需要升值10%甚至更多也就不足为奇了。一些非美元货币対美元的双边汇率在亚洲地区较高，在拉丁美洲地区较低，反映了美国的地区贸易差异。对于欧元汇率来说，考虑到欧元区依然远远低于充分就业水平，表2的结论是欧元应当对美元升值大约10%,这显然是与我们的直觉相悖的，因为它可能被（错误地）用來解释为欧元区出口的急剧缩减。但该表所示的双边汇率变化假设（几乎）所有非美元国家的汇率都会相对美元升值。对于欧元区來说，实际有效

5、汇率（未来的贸易表现）的变化则不会太大。图4表明，为了实现均衡，各国实际有效汇率和双边汇率的变化方向。该图显示，本币汇率需要贬值的国家主要集屮于美国和土耳其，本币汇率需要升值的国家主要集中在我们熟悉的国家中。因此，在实际有效汇率不需要变化时（就土耳其而言，是对美元双边汇率保持不变，同时实际有效汇率大幅贬值），对美元双边汇率则需要升值10%。五、中国2015年8月初，中国宣布将每日人民币兑美元的交易报价定为前一天的收盘价，而不是回到中间价，以完善以市场供求为基础的汇率制度。当时，中国正在争取使人民币加入国际货币基金组织特别提款权的货币篮子，这是理解中国此次汇改的基本背景。这次汇改对金融市

6、场产生了较大影响，有人将其解读为，是中国政府为了应对经济增速放缓而采取的新举措；也冇人将其解读为，是屮国政府为了保护屮国出口产晶竞争力而选择的政策安排。2015年8月11日，人民币汇率贬值2%,8月25日人民币贬值3.3%o不过，2015年10月中旬，人民币汇率反弹1%至6.35O国际股票市场也因此而出现了波动，到2015年10月底才恢复。在这一时期里，一些新兴市场国家的货币岀现贬值，从2015年8月10日到9月150,巴西（11%）和马来西亚（8.5%）货币对美元汇率大幅贬值。印度尼西亚（5.9%）、南非（5.2%）、俄罗斯（4.2%）对美元汇率中幅贬值；一些新兴市场经济体（韩国、菲

7、律宾、智利、墨西哥）的跌幅约为2%。中国经济正在发生着巨大变化：从资本流入到资本流出，从为了限制人民币大幅度升值到防止人民币大幅贬值。从2005年初到2011年中，中国外汇储备以平均每个季度1000亿美元的速度稳定增长。从2011年中到2014年6月，以平均每个季度大约650亿美元的速度增长，并且达到了4万亿美元(IMF,2015c)o此后，屮国外汇储备以每个季度平均750亿美元的速度减少，直至2015年二季度。2015年第三季度中国外汇储备的