寻找资产荒下的价值洼地

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1、目录宏观：维稳“新动向”的理解4策略：中期权益投资机会展望5非银：前瞻非银三季报，净利润继续高增长6券商：科创板推出+低基数效应助推业绩增速走阔6保险：负债端分化，投资改善下净利润可期9银行：前瞻三季报，“质”压改善，盈利提速11规模扩张步伐渐稳12息差承压，大行先行回落，中小行稍后13非息短期受其他非息净收入影响或放缓15费用的集约化效应预计将继续凸显15资产质量维持稳中向好，减值计提压力缓解16投资建议：继续看好优质中小行，大行性价比显露19图表目录图1：预计2019年前三季度上市银行整体业绩增速7.05%，较上半年继续小幅回升11图2：上市银行整体

2、业绩归因分析11图3：商业银行总资产规模增速三季度略有放缓13图4：上市银行整体生息资产规模增速预计微幅放缓13图5：商业银行净息差已经稳在高位，且大行已连续2个季度下滑14图6：银行负债重定价红利逐步接近尾声，且市场利率将逐步向资产端传导（单位：%）14图7：预计三季度银行息差将有所回落14图8：预计非息收入增速整体继续趋于回落15图9：预计手续费及佣金净收入增速小幅放缓，逐渐趋于平稳15图10：中小银行表外理财规模较年初普遍有所增长（亿元）15图11：理财业务相关手续费收入有逐渐复苏的迹象15图12：预计上市银行整体业务及管理费用支出增速继续放缓16

3、图13：预计上市银行整体成本收入比环比上升，同比则下降16图14：预计三季度银行资产减值损失同比增速将趋于回落16图15：上市银行整体不良净生成率处于阶段性高位回落17图16：上市银行（平均）拨备覆盖率水平继续提升17图17：今年以来，社融增速震荡回升，信用环境逐步修复改善18表1：证券行业核心指标跟踪（单位：亿元，亿股，%，pct）6表2：证券行业2019前三季度盈利预测（单位：亿元，%）7表3：部分上市券商2019三季度业绩预告（单位：亿元，%）7表4：上市券商9月经营业绩（单位：亿元，%）8表5：上市险企2019Q3保费收入增速预期（单位：%）9表

4、6：上市险企2019Q3投资收益（投资净收益+公允价值变动损益）增速预期（单位：%）10表7：上市险企2019Q3净利润增速预期（单位：%）10表8：上市银行个股业绩预测12表9：二季度，上市银行整体不良率水平继续下降，不良余额环比亦减少17表10：上市银行整体潜在不良暴露风险逐步下降17宏观：维稳“新动向”的理解9月投资项目申报额大幅抬升，审批类项目占比显著提高，或与近期专项债政策调整有关。9月份全国投资项目申报金额较8月份增长87%，其中审批类项目增长182%，占总申报额比重达56.2%。项目申报额在9月份陡增，或与专项债“资金跟项目走”的政策导向、

5、国家发改委加快推动专项债项目上报有关。部分省市响应积极，全力推进专项债项目申报工作，争取明年的专项债额度。专项债额度分配方式和重点投向的调整，可一定程度上提高专项债“稳投资”的效率，增强对基建等重点领域投资的支持效果。9月初国常会对专项债的额度分配方式和重点投向进行调整，要求“资金跟项目走”，重点用于交通、能源、生态环保、市政和产业园区基础设施等，不得用于土储和房地产相关领域。这有利于提高专项债资金“稳投资”的效率，增强对基建等重点领域投资的支持。申报的审批类项目中，中央项目金额基本持稳，中西部地区申报额增幅较大，滇皖川赣等省对整体拉动明显。9月中央申报

6、的审批类项目金额为3347亿元，较8月基本持平；各主要地区的申报额均明显增长，中部和西部地区申报额环比分别增长350%和250%以上，显著高于东部地区。云南、安徽、四川、江西等省对整体申报额拉动明显，申报额增幅前6的省份，占全国增量的70%以上。在“稳投资”的同时，政府债务监管与考核并未放松，或对专项债资金的使用效果形成一定制约。5月《政府投资条例》、6月“专项债新政”、近期一系列“稳投资”政策，均强调对地方政府债务的监管。6月以来专项债做资本金的项目中，资本金比例普遍在50%以上，显著高于一般项目20%-25%的比例要求。地方政府通过专项债来撬动资金、

7、进行“稳投资”的效果，或受到一定制约。地方债务、综合财力等因素对政府投资支出的约束下，专项债“稳投资”效果仍待观察。考虑城投带息债务，近半数的省份负债率超过60%、80%的省份债务率高于100%-120%区间；前3季度，10余个省份的审批类项目申报额，已经超过其综合财力的2倍。总体而言，在债务和财力的约束下，地方申报项目的落地情况和效果仍待观察，申报规模较大、财政状况较好的省份可予以关注。策略：中期权益投资机会展望9月中下旬以来，从各大指数的扩散指数来看，前期市场交易热度较高，导致波动加剧。近期市场不同风格与板块来回拉锯，市场分歧加大。中期视角，我们仍然

8、维持战略看多观点：剩余流动性扩张，结构行情转向总量行情，权益资产估值易升难降。短