日本制铁，从并购视角看中信特钢

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1、目录海外龙头复盘系列2：日本制铁并购之路5日本制铁：四轮合并，谱写钢铁龙头5产量世界前三，日本行业半边天5板材为主，汽车占比三成7三井财团重点企业，股权结构相对分散8四轮大型并购，奠定龙头基石9第1次合并（1970年）：新日铁横空出世，引领行业有序竞争11第2次合并（2002年）：联而不合，战略软联盟转危为机16第3次合并（2012年）：新日铁住金诞生，优势互补强强联手19第4次合并（2019年）：多轮合并，打造日本制铁24四曲同调，余音绕梁27合并后的检验：同样的扩张，不同的结果27市场表现：日本制铁股价较弱27追本溯源1：社会责任支撑，成本高位侵蚀29追本溯源2：股权分散且复杂，推升管理

2、成本31追本溯源3：高杠杆扩张，财务费用高企32并购背后的故事：扩大品牌溢价，优化成本掌控33并购三模式：景气扩张+稳态收购+低迷转型33钢铁并购三类型：新日铁式+纽柯式+特钢式34中信特钢：品牌溢价+低成本+扩张36多元产品持续升级，品牌溢价优势突显36优质激励管理机制护航，成本费用低位37低成本收购优质资产，高成长空间可待381）青岛特钢382）靖江特钢39图表目录图1：美国和日本粗钢产量1973年见顶后震荡下行（单位：万吨）5图2：2018年全球粗钢产量排名中，日本制铁位居全球第三6图3：日本制铁汽车板逐步在全球实现布局6图4：日本制铁的粗钢产量在日本全国的市占率近半（单位：万吨）7图

3、5：日本制铁的产品结构以板材为主8图6：公司产品主要下游中，近35%的产品应用于汽车行业8图7：公司高等级钢产品构成中，汽车用钢占比超过1/38图8：新日铁住金2018年年报主要股东名单以及对应持股比例9图9：新日铁前后共经历了四次重要合并，形成如今的日本制铁10图10：1960~1970年期间日本经济高速增长11图11：1960~1970年期间日本粗钢产量同样增速明显12图12：日本国内粗钢供需缺口逐年扩大，产能过剩问题显现12图13：无序竞争导致日本钢铁行业销售利润率下滑12图14：日本钢材出口在世界总出口量中占据重要地位（单位：万吨）14图15：新日铁出现后，日本前五家钢铁公司集中度大

4、幅上升（单位：万吨）14图16：1973年之后，日本粗钢产量得到了有效控制15图17：1971年开始日本钢铁行业销售利润率触底反弹15图18：1970年新日铁合并诞生后，日本钢材出口在世界总出口占比大幅上升（单位：万吨）16图19：2001年-2002年，新日铁战略软联盟形成过程16图20：日本2001年GDP增长率仅为0.41%，2002年为0.12%，经济增长乏力17图21：2001年日本钢铁表观消费量同比增长-5.53%（单位：千吨）17图22：2001年日本粗钢产量同比增长-3.36%（单位：千吨）17图23：NKK与川崎制铁合并过程18图24：2002年以后新日铁与日本钢铁行业RO

5、E差上升明显19图25：自2010年起，日本GDP开始逐渐下降至低位甚至负值20图26：2011年日本钢铁出口量大幅下滑，且态势延续（单位：百万吨）20图27：住友金属钢管产品全球市场占有率高达80%、90%22图28：公司产能从合并前的5000万吨变为6000-7000万吨23图29：日本GDP同比增速自2010年以来高位下行25图30：近年美元兑日元汇率持续处于高位25图31：2013年以来日本钢铁出口量持续下行26图32：日本制铁历史股价累计涨跌幅明显弱于纽柯钢铁和日经大盘指数28图33：日本制铁历史股价年均复合收益率明显弱于纽柯钢铁和日本大盘指数28图34：日本制铁近年ROE弱于纽柯

6、钢铁28图35：日本制铁近年净利率弱于纽柯钢铁28图36：日本制铁资产周转率明显弱于纽柯钢铁29图37：日本制铁杠杆系数高于纽柯钢铁29图38：日本制铁近年毛利率略高于纽柯钢铁，整体基本相当29图39：日本的热轧成本位居成本曲线最右端30图40：新日铁的吨钢财产、厂房及设备投资远高于其他龙头钢企30图41：日本制铁收入、利润和税收在日本制造业占据重要地位30图42：新日铁住金人均产钢仅约纽柯钢铁的一半31图43：日本制铁费用率明显高于纽柯钢铁31图44：日本制铁资产周转率细分项均低于纽柯钢铁32图45：日本制铁的的负债率明显高于纽柯钢铁32图46：全市场不同行业并购前后对应ROE变化一览34

7、图47：全市场不同类型并购前后对应ROE变化一览34图48：消费品的品牌效应相对明显35图49：普钢这类大宗商品同质化明显，缺乏品牌效应35图50：钢铁处于产业链中游地位35图51：纽柯与行业缺点的对抗36图52：大冶特钢开发新产品产量占总产量比值超过10%（单位：万吨）36图53：兴澄特钢的齿轮钢价格与行业优势逐步扩大（单位：元/吨）37图54：员工持股平台持股兴澄特钢10%股权37图55：青岛特钢资产负债