水泥行业三季报点评：供给收缩，行业高景气维持可期

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1、目录1水泥行业高景气或可维持12需求仍存增长空间22.1基建或将逐渐复苏，带动水泥边际需求增长22.2房地产市场保持韧劲，总体需求平稳22.3华东华中需求较高，东北区域产能过剩33行业供给总体收缩43.1行业进入平台期，未来产能将维持稳定43.2环保政策常态化，供给端收缩53.3行业集中度提高，议价能力较强64水泥行业三季报点评64.1供需紧平衡，盈利能力改善74.2行业杠杆与去年持平，期限结构仍以短期为主84.3经营性现金流改善，投资和筹资现金流双缩95附表11图目录图1：2016-2019年10月水泥产量及累计同比增速1图2：水

2、泥行业产业链1图3：2004-2019年基础设施建设投资累计同比和水泥产量累计2图4：房地产开发投资与销售面积3图5：房屋新开工面积与土地购置面积3图6：2010-2019各区域水泥产量占比3图7：2013-2019各区域水泥平均价4图8：2010-2019年全国水泥新增生产与产能情况4图9：2010-2019年水泥产能情况4图10：16家样本企业评级分布6图11：2014年来水泥行业信用利差6图12：2019年Q3样本企业营业收入同比变化分布7图13：2019年Q3样本企业净利率分布7图14：2019年Q3样本企业毛利率分布8图1

3、5：2019年Q3样本企业净利润同比变化分布8图16：2019年Q3样本资产负债率分布9图17：2019年Q3样本企业短债/长债分布9图18：2019年Q3样本企业货币资金/短期刚性债务分布9图19：2019年Q3样本企业经营现金流净额同比变化分布10图20：2019年Q3样本企业投资现金流净额同比变化分布10图21：2019年Q3样本企业筹资现金流净额同比变化分布10表目录表1：水泥产业环保政策5表2：存续水泥发债主体2019Q3财务指标情况111水泥行业高景气或可维持2019年1-10月，中国水泥产量19.07亿吨，同比增长5.

4、8%，供需改善推动水泥行业价格指数上扬，年初至今，全国水泥价格指数基本维持在150上下。我们从水泥行业供需两端进行分析，得出水泥行业高景气仍将维持的结论，主要基于两个方面的原因:一是基建复苏、地产保持韧性的背景下，需求端预计将继续保持平稳；二是环保监管常态化，行业集中度上升出清落后产能，能够减少有效供给。以下我们将结合水泥行业的上下游特征，以及供需两端的情况对水泥行业进行进一步的详细分析，为投资者提供参考。图1：2016-2019年10月水泥产量及累计同比增速数据来源：Wind，西南证券整理水泥产业具有周期性、季节性和区域性的特点。

5、从产业链上看，产业链上游主要石灰石、熟料、粘土等作为主要原料，煤炭和电力作为主要能源支持，其中煤炭和电力成本在水泥熟料成本中占比超过50%，；下游主要是基础建设、房地产建设等，近几年随着新农村建设的不断完善，对水泥的需求提升明显。受冬季、雨季、春节等因素影响，水泥产业具有季节性。此外，水泥产品由于附加值较低、易受潮，外销占比较低，受保质期短、运输成本、矿山资源等影响，具有一定的销售半径，具有区域性，运输半径不超250公里。图2：水泥行业产业链数据来源：西南证券整理1需求仍存增长空间1.1基建或将逐渐复苏，带动水泥边际需求增长基建端约

6、占水泥总需求的30%-40%。基建投资增速自2019年第二季度以来，趋于企稳态势，考虑到逆周期政策发力，基建项目审批加快，四季度可能提前发行明年的专项债额度，2020年基建或将加速。1）发改委批复基建项目加速。据统计，2019年前三季度发改委合计批复重点项目8561亿元，同比增长179%，这些项目的逐渐启动将带动基建回暖。2）国家出于稳增长考虑，对地方政府融资监管边际有所放松，基建配套资金的确定性增强，2019年前三季度，城投债净融资额8373亿元，同比增长182%。3）国家频出利好政策提振基建，2019年8月国家发布专项债新规，允

7、许专项债直接用于项目资本金，并提前下发2020年部分专项债额度用于基建；2019年11月13日，国务院总理李克强主持召开国务院常务会议，会议决定可适当降低补短板项目的资本金最低比例，进一步提升资金确定性。图3：2004-2019年基础设施建设投资累计同比和水泥产量累计数据来源：Wind，西南证券整理1.2房地产市场保持韧劲，总体需求平稳房地产端约占水泥需求的25%-35%。数据显示，2019年1-10月地产投资同比增长10.3%，增速较前三季度小幅下滑0.2个百分点，而房地产新开工面积同比增长10.0%，增速较前三季度提升1.4个百

8、分点，由此可见，在国家对房地产严监管政策下，房地产销售保持韧性，房地产虽投资小幅下滑，但新开工增速明显回升，结合近期部分地区放松房地产管控，未来地产将继续强韧，将为上游水泥带来较为稳定的需求。图4：房地产开发投资与销售面积图5：房屋新